创业公司股权结构设计

创业公司股权结构设计（精选10篇）

创业公司股权结构设计 第1篇

关键词：创业板,盈余管理,股权集中度,股权制衡度

一、引言

盈余管理一直是资本市场的热点话题, 它的普遍存在降低了会计信息质量, 经过粉饰的信息无法公允地反映企业的财务状况和经营成果, 从而严重影响了投资者的决策判断和信心。盈余管理的产生在很大程度上是由公司的治理结构缺陷所造成的, 股权结构是公司治理结构的重要组成部分, 它对于经营激励、代理权竞争、监督等方面都有较大影响。合理的股权结构有利于规范企业行为, 提高公司绩效和其治理水平。

2009年正式开板以来, 创业板的规模迅速扩大。它不同于主板和中小板市场, 主要是由民营企业发展而来, 家族化特征明显, 终极控制人多为自然人, 且大多为有血缘关系的自然人。这些控制股东会派出自己的代表或者是本人直接担任董事长或总经理, 使经营者的利益与股东的利益趋向一致, 减缓了第一类代理问题。相比之下, 第二类代理问题在创业板上市公司更加突出, 企业管理层和控股股东作为内部人会以其他利益相关者的损失为代价来增加自己的福利, 凭借其控制权的优势侵占中小股东的利益, 从而获得私有收益。因建立时间不长, 创业板的监管还有很大的改进空间, 在运作过程中还存在着很大的不足, 大股东有可能通过企业对外披露的会计信息进行控制和调整, 以达到主体自身利益的最大化。现阶段国内外学者关于盈余管理的研究已有很多, 但主要集中于主板和中小板上市公司, 专门针对创业板上市公司的盈余管理研究还很少。本文从股权集中度和股权制衡度两个方面, 考察创业板上市公司股权结构对盈余管理的影响, 借此为提高会计信息质量, 加强投资者权益保护, 推动我国创业板市场的健康稳健发展提供经验证据。

二、文献回顾

关于上市公司公司治理与盈余管理的关系, 国内外学者已经做了很多研究。Warfield等 (1995) 以1348家公司数据为样本进行研究, 结果发现股权集中度与盈余管理呈负相关, 他们还特别比较了管理人员持股比例低于5%和超过45%的两类公司, 得出前者操控性应计利润的绝对值是后者的两倍。Peasnel (2000) 通过实证研究发现上市公司股权集中度与盈余管理质量存在显著的正相关关系。Shleifer和Vishny (1989) 认为股权集中在某些大股东手中, 他们会有较大动力去监控管理者, 但同时又指出, 当股权达到一定比例后, 大股东对企业拥有了超过其股权比例的控制, 往往会通过内部交易侵害小股东的利益。Fan、Lee和Wong (2000) 研究发现中国上市公司均存在不同程度的盈余管理行为。

孙永祥和黄祖辉 (1999) 发现有一定集中度、有相对控股股东、并且有其他大股东存在的股权结构, 总体而言最有利于治理机制的作用发挥。李常青和管连云 (2004) 以上海证券交易所421个上市公司为样本, 对股权结构与盈余管理的关系进行了实证研究, 发现第一大股东持股比例与盈余管理大小呈U型关系, 管理层持股比例与盈余管理程度呈负相关关系。朱红军和汪辉 (2004) 以宏智科技的股权之争为例, 研究发现股权制衡结构并不能提高我国民营上市公司的治理效率, 也并不比“一股独大”更有效率。赵景文和于增彪 (2005) 研究结果表明股权制衡公司的经营业绩差于同行业、总资产规模相近的一股独大公司。王化成等 (2006) 利用我国上市公司1999-2002年的经验数据加以分析, 结果表明控制股东的持股比例与企业的盈余质量呈显著负相关;当控制股东为国有时, 盈余质量更低;其他股东的制衡能力越强, 盈余质量越高。孙亮和刘春 (2010) 分别以20032005年我国证券市场民营和国有上市公司为样本, 对其公司治理结构与盈余管理程度之间的关系进行了实证检验和比较分析。结果发现, 民营上市公司股权集中度和制衡度与盈余管理程度存在倒U型非线性关系, 而国有上市公司股权结构对盈余管理的制约作用却不显著。但是上述研究主要是针对主板市场, 创业板上市公司股权结构与盈余管理关系的研究还比较少见。

三、研究设计

(一) 样本的选取和数据来源

以深圳证券交易所20102011年创业板上市公司作为研究样本, 删除了回归中使用变量缺失的公司, 共得到246个观测值。其中2010和2011年的观测值分别是58、188个, 具体分布状况如表1所示。研究过程中的财务、公司治理等数据均来自国泰安CSMAR数据库, 采用STATA11.2和EXCEL 2003进行数据处理和分析。

数据来源:根据深圳国泰安CSMAR数据库整理所得。

(二) 盈余管理的度量和回归模型

采用修正的Jones模型对盈余管理程度进行度量。Jones模型用销售收入增量与应收账款变动的差量 (ΔREVt-ΔRECt) 以及固定资产原值 (PPE) 作为自变量, 建立总应计 (TA) 的多元线性回归方程, 通过参数估计, 预测事件期的可操纵性应计。具体操作如下:

1. 根据式 (1) 估计出各参数值 (α1, α2, α3) 。

其中, TAt为第t期末总应计利润, 用TAt=INtCFOt计算得到, 其中INt为第t年净利润, CFOt为第t期末经营活动现金流量净额;At-1为第t期期初总资产账面价值;ΔREVt为公司第t期末主营业务收入相对于上年度的变化额;ΔRECt为第t期末应收账款相对于前年的变动额;PPE为第t期末固定资产原值;ξ为随机扰动项。

2. 将估计出的α1、α2和α3代入 (2) 式, 计算第t期末非操纵性应计利润NDAt。

3. 根据 (3) 式计算盈余管理程度DAt。

借鉴已有研究, 采用模型 (4) 来检验创业板上市公司股权结构对盈余管理的影响。

以股权集中度FIRST和股权制衡度SI来描述创业板上市公司的股权结构特征, 同时, 为了对盈余管理程度可能产生的影响进行控制, 选取了一些公司治理方面影响会计准则执行效果和会计信息披露质量的典型变量, 即以公司规模SIZE、资产负债率LEV、总资产报酬率ROA、成长性GROWTH、审计事务所是否十大BIG10作为控制变量, 变量定义见表2。鉴于将股权集中度和股权制衡度放在同一模型中同时回归可能会产生共线性问题, 在回归时将其分别置于模型中进行检验。

四、实证结果

(一) 描述统计分析

在利用相关的模型进行回归分析以前, 首先对创业板上市公司整体样本的相关变量进行描述性统计, 结果见表3。可以发现操纵性应计利润 (DA) 的最大值为0.950, 最小值为-0.792, 表明样本公司既存在向上的盈余管理, 也存在向下的盈余管理。股权集中度 (FIRST) 和股权制衡度 (SI) 的最大值和最小值相差非常大, 说明我国创业板上市公司第一到第五大股东的持股比例并不处于某一绝对区间。FIRST和SI的均值分别为0.324和1.090, 说明创业板上市公司的股权较集中, 其公司内部具有一定的制衡力。公司规模 (SIZE) 的平均值为20.784, 最大值和最小值相差不大。资产负债率 (LEV) 最小值为0.0158, 最大值为0.747, 说明创业板上市公司在资产负债方面存在较大差异。资产总报酬率 (ROA) 和成长性 (GROWTH) 也都表现了较大差异。从表中还可以看出, BIG10均值为0.431, 表明创业板上市公司接近一半的报表是由前十大审计事务所审计。

(二) 相关分析

各变量Pearson相关性检验结果见表4。从表4中可以看出, DA与FIRST在10%水平下呈显著负相关, 和SI在相同水平下显著正相关。DA与SIZE在1%水平下显著正相关, 但与其他变量并不存在两两相关性。初步表明股权集中度越低, 股权制衡度越高, 公司规模越大, 盈余管理程度也就越强, 但创业板上市公司的资产负债水平、资产总报酬率的高低、成长性的快慢、审计事务所是否十大并不会对其会计信息质量的提高产生影响。另外, FIRST和SI之间的相关系数为-0.825, 且在1%的水平下显著相关, 考虑到可能存在的多重共线性问题, 需把两个变量分别放入回归方程中进行分析。其余变量中, ROA和GROWTH之间的相关系数 (0.391) 最大, 但没有超过0.6, 可以认为不存在严重的多重共线性问题。

(三) 回归分析

采用STATA进行回归分析, 表5第 (1) 栏是创业板上市公司股权集中度与盈余管理的实证结果。可以看出, 创业板上市公司股权集中度FIRST与DA在5%的水平下显著负相关, 即第一大股东持股比例与盈余管理呈负相关, 随着第一大股东持股比例的增加, 可操纵性应计利润相应减少, 即盈余管理水平逐渐降低。这是因为随着股权集中度的增加, 第一大股东持股比例增加, 在一定程度上缓解了股东集体行动的困难。出于自身利益的考虑, 他们会有极大的兴趣去参与公司治理, 监督管理层, 这有效地抑制了盈余管理的产生, 致使盈余管理程度也随之下降。

注:上表中*、**、***分别表示10%、5%和1%水平下显著。

表5第 (2) 栏是股权制衡度与盈余管理的实证结果。股权制衡度SI和盈余管理程度之间存在明显的正相关关系。随着股权制衡度的增加, 第二到第五大股东的制衡能力也相应的增加, 他们逐渐开始对大股东行为进行干预。这时他们有两种选择, 对第一大股东进行监督或者选择与其共谋, 具体选择哪种行为取决于监督收益与成本的比较。当监督中得到的收益大于成本时, 他们会选择监督, 在一定程度上减少第一大股东侵占中小股东的行为。但这要付出一定的监督成本。为了协调大股东之间的矛盾与冲突, 在股东能力一定的前提下, 投入到对管理层监督方面的时间和精力会相应减少, 致使经理们钻空子获取私人利益, 并采取盈余管理来掩盖其行为。当监督成本大于收益时, 第二到第五大股东会缺乏监督动力, 这时, 他们更倾向于和第一大股东共谋, 侵占小股东利益, 以获取私人收益, 并操控盈余报告来粉饰会计信息, 掩盖其行为。这两种行为都会导致盈余管理的增加。

另外, 从表5中还可以看出公司规模与盈余管理呈显著正相关, 说明创业板上市公司在不同业绩与成长阶段会采取不同的盈余管理手段。一般认为, 规模越大的公司受各方面的监管和关注也比较多, 公司治理结构相对完善, 因此在规模越大的公司中, 公司治理结构对盈余管理的影响效果可能就相对越好。其余控制变量与DA并不存在显著相关性, 表明创业板上市公司公司资产负债水平、资产总报酬率的高低、成长性的快慢、审计事务所是否十大并不会对其会计信息质量的提高产生影响。

注:上表中列示了对应变量的回归系数, ***, **, *分别表示在1%, 5%, 10%水平下显著。

五、结论

本文以2010-2011年我国创业板上市公司为样本, 采用修正的Jones模型, 以DA作为企业盈余管理幅度的衡量指标。从股权集中度和股权制衡度两个方面进行切入, 考察了股权结构与盈余管理的关系, 实证结果表明股权集中度与盈余管理程度存在显著负相关, 随着第一大股东持股比例的不断增加, 盈余管理程度随之下降。股权制衡度与盈余管理呈正相关关系, 也就是说股权制衡度增加, 盈余管理也随之增强。可见, 合理的股权结构对我国创业板上市公司的治理结构的优化有着积极的意义。

参考文献

[1] .孙永祥, 黄祖辉.上市公司的股权结构与绩效[J].经济研究, 1999 (12) :23-30.

[2] .Warfield T.and Wild K.L.Managerial Ownership, Accounting Choices, and Information’s of Earnings[J].Journal Of Business Finance&Accounting, 1996 (20) :61-91.

[3] .Peasnel K.V.P.F.Pope, and S.Young.Detecting Earnings Management using Cross-Sectional Abnormal Accruals Models[J].Accounting&Business Research, 2000, 30 (4) :313-326.

[4] .Morck R.A.Shleifer and R.Vishny.Alternative Mechanisms for Corporate Control[J].American Economic Review, 1989 (79) :842-852.

[5] .Joseph Aharony, Jevons Lee, T J Wong.Financial packaging of IPO firms in China[J].Journal of Accounting Research, 2000 (38) :103-126.

[6] .李常青, 管连云.股权结构与盈余管理关系的实证研究[J].商业研究, 2004 (19) :48-51.

[7] .朱红军, 汪辉.“股权制衡”可以改善公司治理吗?——宏智科技股份有限公司控制权之争的案例研究[J].管理世界, 2004 (10) :114-123.

[8] .赵景文, 于增彪.股权制衡与公司经营业绩[J].会计研究, 2005 (12) :59-64

[9] .王化成, 佟岩.控股股东与盈余质量——基于盈余反应系数的考察[J].会计研究, 2006 (02) :66-74.

[10] .孙亮, 刘春.公司治理对盈余管理程度的制约作用——所有权性质为背景的经验分析[J].金融评论, 2010 (3) :65-72.

创业公司股权激励协议 第2篇

创业公司股权激励协议

甲 方：________________________________________________

乙 方：___________________________

签订日期：_______年______月______日

甲方： 住址： 联系方式：

乙方： 住址： 联系方式：

为了体现_____的公司理念，建立科学的企业管理机制，有效激发员工的创业热情，不断提升企业在市场中的竞争力，经公司股东会研究决定，现对公司创业伙伴_____进行干股激励与期权计划，并以此作为今后行权的合法书面依据。

一、干股的激励标准与期权的授权计划

１、公司赠送_____万元分红股权作为激励标准，_____以此获得每年公司年税后利润（不含政府补贴和关联公司转移利润）的分红收益，自_____年___月___日起至公司股份制改造完成日为截止日。原则上干股激励部分收益累积后作为今后个人入股资金，暂时不进行现金分配，在期权行权时一次性以税后现金分红形式进行购买股份，多退少补。

２、公司授予个人干股，在未行权前股权仍属原股东所有，授予对象只享有干股分红的收益权本次确定期权计划的期权数量为_____万股，每股为人民币_____整。

二、干股的激励核算办法与期权的行权方式

１、干股分红按照公司的实际税后利润，公司财务必须严格按照财务制度，向管理层透明与公开，并指定主要管理人员参与监督。每年税后利润暂以审计报告为准，最终确认在公司股份制改造时以会计师事务所最终审计报告为准。

２、期权行权在公司改制时进行，并一次性行权，如放弃行权，公司按其所持干股的累积分红按税后的现金分红形式支付其本人。

３、行权价格按行权时公司每股净资产价格确定，出资以其所持干股累积未分配收益冲抵，多退少补。如干股累积分红收益不足以支付全部行权金额且本人不予补足，则对应不足出资部分视为

其本人自愿放弃，原权益仍属于原股东，其本人相关股份数量根据其实际出资情况自动调整，其相关损失也由其本人承担；期权行权后，公司以增资形式将员工出资转增为公司股本。４、入股人必须是其本人，同时必须符合公司相关要求。

５、期权转股手续与股票流通按照上市公司的有关规定执行。如有上市需要，公司进行股份制改造时的增资或引入战略投资者，则公司在保证其本人现有期权数量的基础上，有权对公司股权进行重组，以便保证公司的顺利上市。

三、授予对象及条件

１、干股激励及期权授予对象经管会提名、股东会批准的核心管理人员及关键岗位的骨干员工。２、本方案只作为公司内部人员的首次激励计划。

３、授予对象必须是本公司正式员工，必须遵守国家法律、法规与公司制度，同时愿意接受本方案有关规定。

四、基于干股激励与期权计划的性质，受益员工必须承诺并保证

1、承诺绝对不直接或间接拥有管理、经营、控制与本公司所从事业务相类似或相竞争的业务。

2、保证有关投入公司的资产（包括技术等无形资产）不存在任何类型或性质的抵押、质押、债务或其它形式的

7、在公司上市前如有违法行为被公司开除，本人承诺放弃公司给予的所有干股激励所产生的一切收益。

8、在公司上市后如有违法行为被公司开除，本人同意按照上述

八、其他

１、本协议变更、修改或补充，必须由各方共同协商一致并签订补充协议。

２、本协议未尽事宜由各方友好协商决定，或以书面形式加以补充。若因协议履行发生争议，应通过协商解决，协商无法解决的可通过法律途径解决。

３、考虑到上市的有关要求，本协议正本_____份，甲乙双方各执_____份，用于公司备案授予对象保留_____份副本。

４、协议自协议各方签字后生效。

以下无正文

甲方：

代表（签字或盖章）： 日期：

****年**月**日

乙方：

本人（签字或盖章）： 日期：

创业公司股权结构设计 第3篇

摘要：以2011—2013年度深市创业板上市公司财务数据为样本，将投资增长率与资产负债率作为控制变量，研究股权集中度与公司绩效的关系，发现随着公司投资增长率的增大，会削弱股权集中度对公司绩效的影响，而且公司的资产负债率越大，股权集中度对公司绩效的相关性越强。本文的研究结论对指导创业板上市公司科学配置股权结构具有指导和借鉴意义。

关键词：创业板 股权集中度 公司绩效

一、引言

自2009年10月30日首批28家创业板公司集中在深圳证券交易所挂牌上市以来，中小企业、新兴高科技行业尤其是具有高成长性的科技企业有了更广阔的融资渠道，吸引了大量投资者，与此同时创业板上市公司的股权结构也在逐渐发生着变化。对于公司内部股权结构所发生的变化，其对于公司绩效的影响是否有利是所有者与经营者共同关注的问题。

在学术界，很多学者针对股权结构与公司绩效的关系进行过深入研究，如Bake认为，管理层持股比例越高，公司绩效就越好[1]；张维迎（1999）认为，剩余索取权与控制权的不匹配是导致高管人员与股东的效用存在差异的根本原因[2]；李增泉（2000）认为经理人员持股有利于使经理人员的利益与外部股东的利益保持一致，缓解两者之间的利益冲突，迫使经理人员为实现股东财富最大化而努力工作[3]；刘亚莉、张竹和石蕾（2011）以2006—2008年在沪、深交易所的上市公司为样本，研究发现管理层持股与企业价值之间表现为倒“U”型关系[4]；杨梅（2004）以2003年沪、深交易所的上市公司为样本，研究发现虽然高管持股与企业价值呈非单调关系，但其结果并不显著[5]。

综上所述，尽管理论界普遍认为股权集中度与公司绩效的相互影响关系，但股权集中度与公司绩效的关系并不统一。因此，本文以创业板为例研究股权结构对公司绩效的影响，并且以公司的投资行为作为中介变量，研究在一定的投资行为下股权集中度如何影响公司绩效。

二、理论模型

（一）理论假设

关于公司绩效，常见的衡量指标有托宾Q值、每股收益率、总资产收益率、净资产收益率等，本文采用加权平均净资产收益率（ROE）作为衡量公司业绩的指标，以观察公司的长期绩效。对于股权集中度，本文主要提取了创业板上市公司主要大股东持股数占公司总股数的百分比；关于公司的投资行为，本文主要选取固定资产增加百分比这一指标，并进行如下假设：

H1：上市公司绩效与第一大股东持股程度有显著相关关系。

H2：随着公司投资增长率的增大，会削弱股权集中度对公司绩效的影响。

H3：排除公司规模的影响，公司的资产负债率越大，股权集中度对公司绩效的相关性越强。

（二）变量选取

如表1，被解释变量：本文选取净资产收益率即ROE作为被解释变量衡量公司绩效。

解释变量：选取第一大股东持股比例X1来衡量股权集中度，前五大股东持股比例之和X2来衡量大股东之间的相互制衡程度；前十大股东持股比例X3来衡量公司的股权分布状态。其中：

X1>50%，第一大股东属于绝对控股；

30%

X1<30%，该股权结构属于分散性股权结构。

控制变量：资产负债率（Dar）衡量公司负债水平，固定资产投资增长率衡量公司的固定资产投资的增长水平。

（三）模型建立

根据理论假设，本文可以提出以下三个线性模型，以进行实证分析：

ROE=α0+α1X1+α2X2+α3X3+ζ

ROE=β0+β1X1+β2X2+β3X3+ζ1

ROE=γ0+γ1X1+γ2X2+γ3X3+γ4Dar+ζ2

三、实证分析

本文选取截至2011—2013年深市创业板上市公司作为研究样本，剔除净资产收益率为负或者数据披露不全的公司，共筛选出符合条件的公司523家。数据来源于巨潮资讯网及国泰安数据库，使用Excel及SPSS19.0进行数据处理。

（一）描述性分析

对原始数据进行Z-score标准化处理，剔除标准化后不符合规定的数据，得到511个样本。通过计算可以发现，我国创业板上市公司第一大股东持股情况差距悬殊，样本中第一大股东最低持股比例为8.98%，而最高持股比例达到81.09%，差距较大，第一大股东持股比例在50%以上的公司有49家，说明我国创业板上市公司还存在一股独大现象。本年比上年投资行为增加比例大于1的公司有21家，占总样本的4.1%，说明有部分公司投资增长较大。

（二）相关性分析

以总资产净利率（ROE）为被解释变量， 第一大股东持股比例（X1）、前五大股东持股之和所占比例（X2）、前十大股东持股比例（X3）为解释变量，资产负债率（Dar）和固定资产投资增长率（Y）为控制变量，进一步对股权结构和公司绩效的相关性进行分析，结果发现第一大股东持股比例与加权平均净资产收益率相关性不大，前十大股东持股比例和投资增长率与加权平均净资产收益率在0.01水平上显著相关，前五大股东持股比例和资产负债率与加权平均净资产收益率在0.05水平上显著相关，而第一大股东持股比例与加权平均净资产收益率正相关，但并不显著，拒绝假设H1。

（三）回归分析

对样本数据进行描述性统计和相关性检验后，再进行相关性回归分析，以加权平均净资产净利率为被解释变量，第一大股东持股比例、前五大股东持股比例之和、前十大股东持股比例之和为解释变量，并考虑资产负债率、投资增长率为控制变量，采用最小二乘法并通过参数检验，发现调整的R2为0.868，说明模型拟合度较好，多元线性回归模型的Sig.值为0，说明该模型统计意义显著。从回归方程系数来看前五大股东持股比例、前五大股东持股比例、本年末比上年资产增减百分比和资产负债率的Sig.值分别为0.000、0.001、0.040，说明这三个变量的系数非常显著，第一大股东持股比例Sig.>0.05，说明显著性表现不足。因此，否定假设H1。

在否定假设H1的基础上进行调整，构建如下模型：

ROE=β0+β1X2+β2X3+β3Y+ζ1

ROE=γ0+γ1X2+γ2X3+γ3Dar+ζ2

根据上述模型，将控制变量Y和Dar分别设定取值范围，做出回归，结果显示，在Y≤0.5时，前五大股东持股比例与前十大股东持股比例Sig.值为0，而在Y>0.5时，Sig.值明显增加，说明显著性随着减弱，支持H2。同样，在Dar≤0.5时，前五大股东持股比例与前十大股东持股比例的Sig.值远大于0.5，表明显著性降低，而在Dar>0.5时，Sig.值小于0.5，说明显著性增强，支持H3。

四、结论

本文通过对2011—2013年度深市创业板上市公司财务报告进行指标提取和数据分析，提出了三个假设并且验证，得出我国目前股权高度集中于前五大股东，并且有部分公司存在一股独大现象；经过相关性验证，否定了第一大股东持股比例与公司绩效有显著性相关关系，而前五大股东持股之和、前十大股东持股之和与公司绩效有显著的相关性，进而进行回归分析，得出其显著相关。在显著相关的前提下，改变控制变量，分别将投资增长率与资产负债率作为控制变量进行控制，来观测股权集中度对公司绩效的影响，发现随着公司投资增长率的增大，会削弱股权集中度对公司绩效的影响以及排除公司规模的影响，而且公司的资产负债率越大，股权集中度对公司绩效的相关性越强。

参考文献：

[1] Baker.M.， J.C.Stein， and J.Wurgler. When dose the Market Matter Stock prices and Investment of equity dependent firm [J]. The Quarterly Journal of Economics. 2003，118

[2]张维迎.企业理论与中国企业改革[M].北京：北京大学出版，1999

[3]李增泉.激励机制与企业绩效—一项基于上市公司的实证研究[J].会计研究，2000（1）

[4]刘亚莉，张竹，石蕾.外部审计、管理层持股与企业价值[J].会计之友，2011，1（下）

[5]杨梅.我国上市公司管理层持股和企业价值关系的实证研究[J].首都经济贸易大学学报，2004（6）

创业公司股权结构设计 第4篇

本文在前人的研究基础上, 以中国创业板上市公司为样本, 研究创业板上市公司资本结构与经营绩效的关系, 其理论意义是进一步研究资本结构、股权结构对公司经营绩效的影响, 特别是从中国创业板上市公司进一步验证公司资本结构、股权结构对公司经营绩效的影响。其现实意义是认识创业板上市公司现行政策对创业板上市公司融资行为与经营绩效的影响, 总结和发现问题, 为政府进一步制定推进创业板上市公司建设的相关政策及政策实施提供有价值的参考, 同时为创业板上市公司制定企业发展战略发展规划、公司治理结构和融资决策等提供指导, 从而提高创业板上市公司的经营绩效。

一、样本和变量界定

(一) 样本

2009年10月30日, 中国首批28家公司在深圳证券交易所创业板上市。本文选取全部创业板上市公司, 时间窗口是2009年-2010年。本文的数据来源Wind资讯、国泰安和色诺芬数据库。

(二) 变量界定

1. 资本结构变量的界定。

目前国内外专家和学者对资本结构变量的选定主要是资产负债率、长期负债率和流动比率等。本文在前人的研究基础之上, 选取资产负债率和流动比率作为资本结构变量的衡量指标。资产负债率是衡量公司资本结构的典型指标, 评价公司负债水平的综合指标, 也反映了债权人发放贷款的安全程度。具体计算公式为:资产负债率=负债总额/资产总额。该比率对于债权人来说越低越好, 按照合理的公司治理结构要求, 公司应该具备一个合理的资产负债率。流动比率是衡量公司流动资产在短期债务到期以前可以偿还负债的能力, 其具体计算公式为:流动比率=流动资产/流动负债。

2. 股权结构变量的界定。

股权结构变量的衡量目前主要是前十大股东持股比率, 第一大股东持股比率, 国有股东持股比率等。由于中国上市公司存在国有股份, 因此在本文中股权变量的衡量主要是以前十大股东持股比率, 第一大股东持股比率。

3. 经营绩效变量的界定。

目前国内外专家和学者对公司经营绩效指标的选取主要采用市场评价法和财务指标法, 市场评价法主要采用托宾Q和EVA法, 而财务评价法则以净资产收益率、每股收益 (EPS) 、总资产报酬率等。本文结合前人的研究结果, 并且比较和分析市场评价法和财务评价法的优缺点, 最后综合运用了市场评价法和财务评价法。市场评价法主要是运用经济附加值 (EVA) , 而财务评价法主要是运用净资产收益率。经济附加值 (EVA) , 又称经济利润, 是一定时期的企业税后营业净利润与投入资本的资金成本的差额, 也作为评价公司业绩的指标。净资产收益率, 反映公司股东的收益水平和运用自有资本的效率, 其计算公式:净利润/所有者权益总额, 该指标越高, 说明投资带来的收益越高。本文的其他研究变量包括公司规模等控制变量。表1是本文的主要变量说明。

二、实证分析

本文以中国创业板上市公司为研究对象, 研究资本结构和股权结构对公司绩效的影响, 考虑公司股权集中度即第一大股东持股比例和前十大股东持股比率对公司经营绩效的影响。

(一) 描述性统计

首先对研究的变量进行描述性统计分析, 结果表明:2009年, 第一大股东持股比率平均值为31.4%, 前十大股东持股比率平均值为76.14%, 净资产收益率平均值为27.49%, 资产负债率平均值为17.47%, 流动比率平均值为8.53, 规模平均值为7.58亿元, 经济附加值平均值为31.62亿元。2010年, 第一大股东持股比率平均值为34.17%, 前十大股东持股比率平均值为72.48%, 净资产收益率平均值为14.54%, 资产负债率平均值为14.33%, 流动比率平均值为12.89%, 规模平均值为11.37亿元, 经济附加值平均值为45.9亿元。

(二) 实证研究模型

本文主要研究公司资本结构、股权结构对公司经营绩效的影响, 其研究模型为:

(三) 实证结果

本文运用Eeives统计软件对方程进行回归, 并进行误差项的异方差修正回归, 其结果见表2和表3。

表2是公司资本结构、股权结构对公司经营绩效影响的结果。当因变量是经济附加值 (EVA) 时, 资产负债率 (ALR) 的系数为负值, 并且结果显著, 流动比率 (CR) 的系数也全部为正数, 结果显著。说明公司的负债越高, 公司的经营绩效越差, 说明公司应该降低资产负债率, 确定合理的资本结构, 同时公司应该要有合理的流动资产, 确保满足公司合理的经营资金, 从而提高公司的经营绩效。从公司股权结构来看, 公司第一大股东持股比率的系数为正数, 公司前十大股东的持股比率的系数为负数, 说明第一大股东持股比率越大, 公司的经营绩效越高, 而公司前十大股东持股比率越大, 公司的经营绩效越差, 说明第一大股东有利于公司经营绩效的提高, 而前十大股东持股比率越高越不利于公司经营绩效。公司规模的系数为正数, 表示公司的规模越大, 公司的经营绩效越好, 说明公司规模越大越有利于提高公司经营绩效, 即由于规模效应, 提高了公司经营绩效。

表3是公司资本结构、股权结构对公司经营绩效的影响。当因变量是净资产收益率时, 资产负债率的系数为负数, 并且结果显著, 而流动比率的系数为正数, 并且结果显著。说明当以净资产收益率作为公司经营绩效的衡量指标时, 公司的负债越高越不利于提高公司的经营绩效, 所以公司应该确定合理的资本结构, 从而提高公司的经营绩效。公司第一大股东持股比率系数为正数, 前十大股东持股比率为负数, 并且结果显著, 这与当以经济附加值衡量公司经营绩效时的结果一样。

三、结论

本文以中国创业板上市公司为研究对象, 研究资本结构、股权结构对公司经营绩效的影响, 并且分别以经济附加值 (EVA) 和净资产收益率 (ROE) 作为衡量公司经营绩效的变量, 研究发现公司的资产负债率的系数为正数, 流动比率的系数为正数, 说明公司的负债越高越不利于提高公司经营绩效, 公司应该确定合理的资本结构。总之, 公司应该确定合理的资本结构和合理的公司治理结构, 从而提高公司的经营绩效。另外由于我国创业板开始的时间还不够长, 所获取的信息不够丰富, 所以本文存在一定的缺陷, 还需要经过长时间的检验和实践。

摘要：本文主要研究中国创业板上市公司资本结构、股权结构对公司经营绩效的影响, 并且分别以经济附加值 (EVA) 和净资产收益率 (ROE) 作为衡量公司经营绩效的变量, 研究发现公司的资产负债率的系数为正数, 流动比率的系数为正数, 说明公司的负债越高越不利于提高公司经营绩效, 公司应该确定合理的资本结构。而公司第一大股东持股比例的系数为正数, 前十大股东持股比例系数为负数, 说明第一大股东有利于提高公司经营绩效, 而前十大股东不利于提高公司经营绩效, 这与之前的研究 (股权越分散越有利于提高公司经营绩效) 存在一定的差异。总之, 公司应该确定合理的资本结构和合理的公司治理结构, 从而提高公司的经营绩效。

关键词：资本结构,股权结构,经营绩效,创业板上市公司

参考文献

[1].F.Modig liani and M.H.Miller.“The cost of capital, corporation finance and the investment”.American Economic Revies.June1958.

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[3].李义超.中国上市公司资本结构研究[M].北京:中国社会科学出版社, 2003.

[4].陆正飞, 辛宇.上市公司资本结构主要影响因素之实证研究[J].会计研究, 1998, (8) .

和马云学习创业公司如何分配股权 第5篇

我们说别创业，安心做员工，但必定有人不服啊，我这么有才，天生就是当老板的料，

好吧，我们今天就聊聊第一次创业公司怎么分配股权。这年头已经世道变了，想以前都是靠信息不对称赚钱的

所以最好是单干，商业秘密才不会被泄露，合伙做生意基本上等于培养潜在的竞争对手。

当年马云在创办阿里巴巴的时候，就非常有前瞻性，在当年就懂得员工持股，一起干事业的理念。

我们就来看看马云的18罗汉是怎么分配股权的，如果是你作为公司的创始人你会怎么分？

马老板当时是这么干的，当然你要学马老板，你要和他一样有领导力，有行业经验，有胆识远见。

马老板当时大概是这么说的：“你们这帮土鳖都没有出过国吧？实话告诉你们，你们都不如我，

哥我当年在外国呆了那么长时间是彻底长了大见识了。有个东西叫互联网，代表着最先进的生产力，

说了互联网是什么，你们也不懂，简单说就是相当于当年瓦特的蒸汽机，会引领下一次工业革命。

你们也知道了，我在北京已经干中国黄页干了三年了，虽然没干成，但是我们掌握了第一手的经验和技术。

现在什么搜狐，网易都没什么了不起的，我们的技术绝对不比他们差，

你们要是跟着我干保证将来我们会搞出一家和搜狐，网易一样牛逼的公司来。希望大大滴有！”

因为当时很多人都是马云的前同事，同学，媳妇什么的，大家都是熟人，知道马云虽然疯疯癫癫的

但是办事还算靠谱，核心技术的确也有，那也算是万事具备，就差东风了，那就大家一起干呗。

这时候马云又说了:“既然大家一起干，我们又都是兄弟，谁都不能少，每个人都是公司的股东，

大家有福同享有难同当，赶紧回家拿钱去”所以这些人就回家一起凑了50万人民币，阿里巴巴就干起来了。

所以真创业有几个关键点：

1，发起人必须要有领导力。

领导力可能是忽悠能力，有个干爹在政府，亲爹有钱也行，最好在自己就是最大的业务员。虽然技术什么的什么都不懂，那也没关系，能帮公司赚钱才最有向心力。

2，发起人要有几个铁杆的支持者

如果作为公司创始人连几个兄弟都没有，那这个公司十有八九干不成，实在不行自己家里人，再不行老婆，老公总和你一条心吧，这样才能感召来其他的外人，救你一个光杆司令肯定白扯。

3，公司要有核心竞争力

干事业最好要和别人不一样，这样子才容易脱颖而后，但是也不能乱不一样，最好有成功案例，就像美国的易趣，早已经有了成熟的模式，如果当年马云创业做门户网站，估计现在最多就是一个三流的站长，还说不定被新浪早打死了。

4，自己没钱全资就要舍得出让股权

实际上股权值钱么？说值钱是值钱，但是说不值钱一分钱也都不值，如果你自己没钱公司根本就等于零，你还计较什么得失。

就是把股权让大家都有份，但是股权不能免费送，免费的都是耍流氓。

5，股权到底怎么分

创始人必须出钱，创始人都不出钱，每人愿意和你玩，创始人的股权最好70%左右，因为你必须要有一个姿态，公司就是我的，你们干不干我都要干着，但也不是我一个人的，跟着我干的核心人员都有份，但是说好了，你们必须出钱来认购公司的股份，才能写入工商档案。如果有单纯的.财务投资人，不管出多少钱，股权比例不能大于20%，做兼职的人不能给股权。

6，举个栗子

比如说你作为公司的合格创始人，有资源，有能力，有经验，有本事，有两个铁杆粉丝，你自己可以出30万占70%的股份，大家一起出20万占30%的股份，当然股份的大小要自己先心里有数，关键合伙人要在30%股份中给与较多的股份，或者自己先和家里人或另一半把公司的摊子支起来了，再去招募其他的目标合伙人，这样他们心里会平衡一些，不然大家一起干公司，凭啥你一个人占70%股份，你要真能拿出值70%的价值。

创业公司股权结构设计 第6篇

2009年10月,创业板正式在中国股票市场中推出,这是中国证券市场的重大制度创新,为中小规模的高科技企业提供了一条新的融资途径。早在2000年左右,虽然就已经对建立创业板的可行性以及相关制度进行过初步探讨(林毅夫和苏剑,2000;李晓明,2001),但是从2009年创业板公司正式上市之后,相应的经验研究才正式展开,研究主要集中在创业板上市公司IPO问题、公司治理问题、融资约束问题以及现金股利政策等方面(雷星晖等,2011;周建等,2012;周孝华与唐文秀,2013;王会芳,2011;陆位忠等,2012)。从已有研究可以发现,由于创业板上市公司具有特殊性,其进入资本市场的门槛相对较低,而且公司的经营业绩及资产规模的要求相对较宽,因此其表现出的公司特征存在与主板上市公司几乎完全不同的状况,这一点在创业板上市公司的现金股利政策问题上表现得尤为突出。

现金股利政策是上市公司将留存利润以现金的方式分配给股东。从已有研究来看,欧美等成熟资本市场的上市公司相对更倾向分配现金股利,而且分配的现金股利力度也较大(Fama and French,2001;Baker et al,2001)。但是在中国证券市场,尤其是在中国证券市场的初期,大部分上市公司并不倾向分配现金股利(刘星等,1997;吕长江和王克敏,1999)。虽然近年来分配现金股利的中国上市公司数量有所上升,但是邓建平与曾勇(2005)认为这主要是政策引导的作用,因为分配现金股利的公司数量虽有所增加,但是分配的每股现金股利值却有所减少,普通投资者并没有因此而获得实际收益。然而,创业板上市公司的现金股利政策状况却出现了与主板上市公司完全不同的状况。欧阳小明(2010)和王会芳(2011)都发现创业板上市公司具有较高以及较集中的现金股利政策分配率,陆位忠等(2012)也发现创业板上市公司不但在上市后的第一个年度具有很高的现金股利分配率,在第二个年度同样具有很高的现金股利分配率,也就是说,创业板上市公司发放现金股利的持续性很强。对于创业板上市公司而言,由于其具有自然人控股或家族控股的特殊性,因此创业板上市公司的股权特性也与主板上市公司存在差异,郭志勇(2013)发现创业板上市公司95%以上都是由自然人控股或家族控股的,从而具有高度的股权集中度。也就是说,对于创业板上市公司,由于具有高度的股权集中度,那么其发放的现金股利,更多的是回归到了公司股东自己的手中。那么,创业板上市公司倾向连续地分配现金股利是否是因为其股权结构原因,希望以“现金股利”的形式将“利润”更加合法地变为“现金”?这是本文希望发现的问题。与已有研究文献不同的是,本文将研究视角定义为“现金股利政策的延续性”,并利用创业板上市公司的数据分析股权结构对其的影响。

二、创业板上市公司现金股利政策及其稳定性现状

表1列出创业板上市公司现金股利政策的现状。可以看出,在2009-2013年间,明显现金股利政策的创业板上市公司数量更多,平均每年有约九成左右的创业板上市公司分配了现金股利,即使在发放比例最低的2010年,也有88%以上的创业板上市公司发放了现金股利,这说明创业板上市公司十分倾向分配现金股利政策。

注:样本中不包括创业板IPO上市公司。

表2列出创业板上市公司现金股利政策延续性的现状。可以看出,在2010-2013间,与现金股利政策的现状有一定的相似性,创业板上市公司的现金股利政策延续性同样很高,保持现金股利政策延续性的公司数量远远大于现金股利政策变动的公司数量。从保持现金股利政策延续的创业板上市公司样本来看,更多的公司是保持分配现金股利政策的延续性,而并非是保持不分配的持续性,从而也可以进一步看出,创业板上市公司对于现金股利政策是非常具有倾向性的。

三、理论分析与研究假说

Jensen and Meckling(1976)利用代理成本理论研究现金股利政策问题时认为,上市公司管理层与股东之间的利益并不一致,所以管理层希望利用公司资源使自己受益,未必会希望发放现金股利,而股东希望的同样是自身利益的最大化,具有更加强烈的得到现金股利的欲望。对于大股东而言,现金股利是其获益的最佳也是风险最小的方式。虽然在股权分置改革之后,大股东可以通过二级市场的买卖获得直接的收益,但是这种获益方式的稳定性与完全合法性是无法与分配现金股利相比的,因此只要公司经营状况允许,大股东一定希望将公司的盈余以现金股利政策的形式分配到自己手中。同时,相对于小股东,大股东持股数量更多,虽然其可能会为了缓解与中小股东的利益冲突而选择分配现金股利(Mancinelli and Ozkan,2006),但其实真正的分配现金股利的目的依然是通过现金股利进行利益侵占(武晓玲和翟明磊,2013)。可见,当大股东可以通过现金股利的形式获得收益时,他们就会希望保持这种态势,从而获得稳定的更多收益。换言之,大股东的行为会直接影响到公司是否会连续分配现金股利,一旦其认可这种持续获得收益的行为,就会使公司具有相对稳定的现金股利分配倾向。尤其是大股东持股越多时,其通过现金股利获得的直接收益就越多,持续获得稳定收益的倾向就越强,从而上市公司保持现金股利政策稳定性的概率就越大。

然而,股权过于集中会意味着大股东行为的随意性,因为大股东可以利用持股优势随意地操弄公司决策以获得更多的私利。在现代公司治理体系中,不允许过度集中的股权体系的出现,这就需要股东间权力的制衡,而这种股权制衡的存在会产生公司内部治理体系天然的监督作用。因此,大股东为了降低其他股东的制约,就会努力“讨好”其他股东,尤其是还会存在第一大股东联合二三大股东共同获利的情况。在这种情况下,通常大股东会更加努力促使公司分配现金股利,以使得其他股东也能够获利。同时,由于在股权制衡的公司中,其他股东会监管大股东行为,降低大股东决策的随意性,这会促使大股东保持相对稳定的现金股利政策,也就加大了上市公司现金股利政策稳定性的概率。另外,在股权制衡的公司中,现金股利会成为一种缓解代理成本的工具。许文彬和刘猛(2009)认为,大股东间的相互监督和制衡有效限制了控股股东对中小股东的利益侵占行为,也就是说股权制衡这种治理机制本身要求公司需要将利益分配给更多的股东,实现利益平均化。所以,在股权制衡的公司中,更加稳定的现金股利政策既意味着公司代理成本的降低,又意味着公司中各个利益主体的共同获益。

与主板上市公司相比,创业板上市公司具有股权的特殊性。由于创业板上市公司多为高新技术的民营企业,且企业家族色彩相对浓厚,这就导致公司大股东多由几个个人股东组成,而且很多公司中的大股东多为亲属关系或具有密切的私人关系。因此,创业板上市公司的第一大股东持股比例虽然并不高,但前三大股东的持股比例却相对较高,而且前三大股东间的股权制衡程度也相对较高(陈晓辉,2010)。在这种相对特殊的股权结构下,创业板上市公司的现金股利政策就会出现利益“回流”的状况,也就是说由于家族式集中的股权特征,创业板上市公司分配的现金股利中,更多的现金回到了这些大股东手中。所以,创业板上市公司才会具有持续稳定的现金股利分配倾向以及相对较高的现金股利分配力度。据此,本文提出如下研究假说:

假说1:股权集中度对创业板上市公司现金股利稳定性具有显著地正向影响,即股权集中度越高,创业板上市公司的现金股利稳定性越强;

假说2:股权制衡度对创业板上市公司现金股利稳定性具有显著地正向影响,即股权制衡度越高,创业板上市公司的现金股利稳定性越强。

四、指标、模型与数据

(一)指标选择

1. 被解释变量:现金股利政策稳定性(SCDP)

本文构建两个衡量现金股利稳定性的指标,一个衡量创业板上市公司的现金股利政策是否发生了变化,另一个衡量创业板上市公司是否保存连续分配现金股利。具体指标为:

现金股利政策稳定性1(SCDP1):以创业板上市公司的现金股利政策是否稳定进行衡量,即若当年度创业板上市公司的现金股利分配倾向与上一年度相同,则SCDP1=1,而若发生了变化,则SCDP1=0;

现金股利政策稳定性2(SCDP2):以创业板上市公司是否保存分配现金股利的稳定性进行衡量,即若当年度创业板上市公司保持持续分配现金股利,则SCDP2=1,而若发生了变化或创业板上市公司保持持续不分配现金股利,则SCDP2=0。

2. 解释变量:股权结构(ES)

本文选择股权集中度与股权制衡两个指标衡量创业板上市公司股权结构,具体指标为:

股权集中度(H5):以创业板上市公司前五大股东持股比例平方和衡量,即Herfindahl_5指数;

股权制衡(Z):以创业板上市公司第一大股东与第二大股东持股比例的比值衡量,即Z指数。

3. 控制变量

参考Fama and French(2001)、Baker and Wurgler(2004)及陆位忠等(2012)等的研究,本文加入创业板上市公司资产状况(Size)、收益状况(Eps)、债务状况(Debt)、运营状况(Tobin Q)及外部治理状况(Region)的相关变量为控制变量,具体变量解释为:

资产状况(Size):以创业板上市公司年末的资产总额进行衡量,并对其取自然对数(ln(Size));

收益状况(Eps):以创业板上市公司年末的每股收益值进行衡量;

债务状况(Debt):以创业板上市公司年末的资产负债率值进行衡量;

运营状况(Tobin Q):以创业板上市公司年末的托宾Q值衡量,即Tobin Q=企业市价/企业的重置成本;

外部治理状况(Region):以创业板上市公司所处省市地区及樊纲等(2011)提供的“市场化指数”衡量,虽然樊纲等(2011)仅提供到截至2009年的指数,但考虑到地区治理环境具有稳定性与延续性,因此本文利用2009年的市场化指数进行衡量。

(二)实证模型

根据本文的研究需要以及选择的相应指标,本文构建相应的实证检验回归模型。由于被解释变量(SCDP)为虚拟变量,因此构建的回归模型为二元选择逻辑模型,具体为:

其中,解释变量SCDP包括变量SCDP1与SCDP2两个,而解释变量ES则包括变量H5与Z两个。本文将据此对(1)式分开进行检验。α为变量的待估系数,C为常数项,而ε则为残差项。本文采用的计量软件为EViews7.0。

(三)数据说明

由于2009年创业板才正式开盘,考虑到本文研究的是创业板上市公司的现金股利延续性问题,因此选择2010-2013间的创业板非IPO为原始样本,并去除创业板上市公司中的ST类公司。最终得到2010-2013年间823个创业板上市公司样本,其中2010年包括36个样本,2011年包括153个样本,2012年包括281个样本,2013年包括353个样本。本文数据来源为色诺芬经济金融数据库(www.ccerdata.cn)。

五、实证分析

(一)描述性统计

表3列出本文样本的描述性统计结果。从被解释变量的描述性统计结果来看,变量SCDP1均值为0.851,表明有八成半左右的创业板上市公司在本年度的现金股利政策是与前一年度相同的,而变量SCDP2均值为0.814,说明有八成多创业板上市公司在连续的两年内均分配了现金股利政策;仅有3.8%的创业板上市公司在连续两年内均不分配现金股利,说明创业板上市公司的现金股利政策较为稳定,而且这种稳定表现为稳定的分配现金股利。从解释变量的描述性统计结果来看,变量H5均值为0.160,表明创业板上市公司前五大股东之间的持股相对平均,但不同创业板公司间的股权集中度有较大差距;变量Z均值为4.512,也就是说创业板上市公司第一大股东持股比例是第二大股东持股比例的4倍多,但不同创业板上市公司的股权制衡程度同样存在差异。而在控制变量中,变量ln(Size)均值为20.854,表明创业板上市公司的平均规模约为11.40亿元;变量Eps均值为0.385,表明创业板上市公司的平均每股收益值约为0.39元;变量Debt均值为0.215,表明创业板上市公司的平均负债规模约为资产规模的两成左右,创业板上市公司的负债率较主板上市公司低得多;变量Tobin Q均值为1.815,表明创业板上市公司的市值约为账面资本的1.8倍;变量Region的最大最小值差距较大,表明不同省市的创业板上市公司面临不同的外部治理环境。

(二)相关性分析

表4列出本文研究变量的相关性分析结果。从分析结果来看,变量间的相关系数值并不高,尤其是解释变量与控制变量及控制变量间的相关系数值较低,这表明变量间并不存在多重共线性的问题,从而后文的实证结果是可以接受的。

注:***、**和*分别表示在1%、5%和10%置信水平下通过显著性检验。

(三)实证检验结果

表5列出本文的回归检验结果。整体来看,虽然各回归结果的拟合优度并不高,但陈小悦等(2000)认为,在对上市公司行为进行研究时,需要结合拟合优度与对模型的检验共同观察,而各回归结果的LR统计值均可以通过1%置信程度的显著性检验,这就说明由本文解释变量及控制变量共同构成的预测值分布与被解释变量的实际值并没有实质性差异,即本文的实证结果是可信的。

注:***、**和*分别表示在1%、5%和10%置信水平下通过显著性检验,括号内为各系数标准误差值。

具体到解释变量的检验结果,当被解释变量为SCDP1时,解释变量H5与Z均与被解释变量间存在正相关关系,且均可以通过常规置信水平的显著性检验,这就表明解释变量股权结构与被解释变量创业板上市公司现金股利稳定性间存在显著地正相关关系,即创业板上市公司越集中以及股权制衡程度越高,则创业板上市公司保持现金股利政策稳定性的概率就越大,就越会延续前一年度的现金股利政策;而当被解释变量为SCDP2时,解释变量H5与Z同样与被解释变量间存在可以通过常规置信水平显著性检验的正相关关系,也就是说,在股权集中度越高以及股权制衡程度越强的创业板上市公司中,其保持连续分配现金股利的概率越大,一旦本年度分配了现金股利,在下一年度中就有很大的可能性继续分配现金股利。

从本文的经验证据来看,股权结构对创业板上市公司现金股利的稳定性产生了实质性影响。也就是说,创业板上市公司的大股东会利用稳定的现金股利政策,以正当的途径获得更多的收益,这可归因于创业板上市公司中大股东间具有相对亲密的关系,从而使得现金股利成为大股东间维持利益关系及满足利益需要的工具。

从控制变量的检验结果来看,变量ln(Size)与被解释变量间存在显著地正相关关系,表明从资产状况来看,资产规模越大,创业板上市公司的现金股利政策越稳定;变量Eps与被解释变量间也存在显著地正相关关系,表明从收益状况来看,每股收益值越高,创业板上市公司的现金股利政策也越稳定;变量Debt与被解释变量间则存在显著地负相关关系,表明从债务状况来看,负债率越高,创业板上市公司现金股利政策保持稳定的概率就越低;变量Tobin Q与被解释变量间虽然存在负相关关系,但未能通过常规置信水平的显著性检验,表明运营状况与创业板上市公司现金股利政策稳定性间的关系并不确定;变量Region与被解释变量间同样存在显著地正相关关系,表明从外部治理状况来看,创业板上市公司所属地区的市场进程越高,公司现金股利政策的稳定性就越强。

(四)稳健性检验

为验证前文回归结果的稳健性,本文进行相应的稳健性检验。首先,考虑年度因素与行业因素的影响,本文加入年度虚拟变量与行业虚拟变量后进行回归检验;其次,利用Winsorize处理,对样本中的极端数值处理后进行回归检验;最后,利用营业收入的自然对数、资产收益率、净资产收益率等对控制变量替换后进行回归检验。稳健性检验结果与表5中的回归结果并没有较大出入,因此认为本文的研究结论是稳健可信的。

六、研究结论

本文以创业板上市公司的现金股利政策稳定性为研究对象,实证分析了股权结构对创业板上市公司现金股利政策稳定性的影响。研究发现,股权结构对创业板上市公司现金股利的稳定性产生了显著地正向影响。具体而言,股权集中度越高以及股权制衡程度越高,创业板上市公司延续前一年度现金股利政策的概率就越大,而且股权集中度越高以及股权制衡程度越高,创业板上市公司保持连续两个年度均分配现金股利的概率也越大。

由于创业板的历史较短,因此创业板上市公司表现出的一些公司特征是否存在特殊性还有待持续关注,如近两年来创业板上市公司中不分配现金股利的公司数量开始增多,现金股利政策发生变动的公司数量也开始增多,因而创业板上市公司是否能够保持持续的高现金股利分配倾向与较长时间的现金股利稳定性就成为值得持续关注的一个问题。另外,在已有文献中,对现金股利政策稳定性的测度,多是以上市公司是否在连续的年度中保持分配或不分配来界定的,但这种界定方式忽视了上市公司分配现金股利政策的目的性,如当上市公司当年净利润增长幅度较大,而分配的每股现金股利值依然未变化时,这种情况还应视上市公司的现金股利政策具有延续性吗?因此,如何对上市公司现金股利政策的稳定性进行更合理、更科学的界定,也是下一步研究应关注的问题。

摘要：本文以创业板上市公司现金股利政策稳定性为研究对象,实证分析了股权结构对创业板上市公司现金股利政策稳定性的影响。研究发现,股权结构对创业板上市公司现金股利政策稳定性产生了实质性影响,股权集中度越高以及股权制衡程度越高,创业板上市公司越可能保持稳定的现金股利政策,即保持与前一年度相同的现金股利政策。

创业板上市公司股权激励现状分析 第7篇

股票期权作为一种长期激励工具, 于20世纪90年代在欧美国家得到广泛应用并取得良好效果。但在我国, 由于缺乏制度保障, 上市公司难以实行真正意义上的股权激励机制, 以达到企业所有者和经营者共同发展的目的。2005年以后, 随着公司法、证券法的重大修改和《上市公司股权激励管理实行方法》等政策的陆续出台, 为上市公司的股权激励扫清障碍。2009年10月, 创业板开板, 自此, 股权激励受到创业板企业的热捧, 2011年有22家新推激励计划, 至今累计有45家公司推出股权激励方案。

二、创业板公司股权激励的概况

创业板主要服务于自主创新企业以及其他成长型创新企业, 这类企业不同于传统企业的主要特征是盈利基础不依赖于固定资产投入, 而人力资源等无形资产比重较大。由于人才是创新企业发展的关键因素, 为了更好地吸引人才, 创业板公司往往大量采用股权激励。股权激励被冠以“金手铐”的称号, 作为公司吸引人才, 留住人才, 促进长期业绩增长的重要机制。然而, 迄今为止, “金手铐”在创业板上效果差强人意。一方面, 一些创业板公司的股权激励计划因为行权门槛低、激励方案覆盖范围广以及行权价格低, 备受市场质疑;另一方面, 在创业板开板初期, 由于市场追捧导致企业有意识地将行权价设定于高位之上, 但在如今行情低迷, 市场回归理性, 泡沫减小, 使得行权价与当下的股价出现集体倒挂的现象。神州泰岳、中能电气、宁波GQY、双林股份4家公司10月21日的收盘价分别为25元、11.44元、14.82元和16.12元, 而其行权价分别为60.31元、37.49元、28.88元、20元, 股价远远低于行权价, 受此影响, 4家公司不得不宣布撤销股权激励计划。此外, 看似华丽的股权激励计划没有遏制高管流失, 深交所公开资料显示, 截至2011年10月, 创业板高管辞职公告接近190份。由此可见, 股权激励计划方案设计需要更多智慧。

三、创业板上市公司股权激励计划方案特点比较

本文以3家来自不同行业的公司为例汉得信息、南都电源和华星创业, 从激励的标的、授予数量和范围, 有效期和行权安排, 行权条件和行权价格的确定核心要素入手, 试析上市公司股权激励计划的特点。

第一, 激励标的以股权激励为主。在股票期权、限制性股票、业绩股票和股票增值权四种激励方式中, 限制性股票需要企业支出回购股票的全部或绝大多数资金, 股票增值权需支出差价的收益, 而股票期权和业绩股票根本无需企业支出。选取的3家公司中, 汉得信息授予限制性股票期权, 华星创业和南都电源都授予股票期权。而根据wind资讯, 提出股权激励的45家公司中, 有38家选择股票期权, 其余几家选择股票或股票和期权组合。

第二, 授予股权范围较广。汉得信息授予股票数量为650.65万股, 占汉得信息已发行股本总额的4.02%, 共授予340人;华星创业向激励对象授予249万股股票期权, 占目前总股本的2.08%, 激励对象为84人;南都电源授予股票期权数量800万股, 激励对象为212人, 占目前总股本的3.23%, 三者均包括高管和核心技术人员。由此可见, 创业板上市公司股权激励涉及的股份数额较多, 激励范围较广, 有利于激发员工的积极性, 促进公司发展。

第三, 股权激励计划的有效期大致为3-5年。汉得信息授予的限制性股票解锁期为3年, 华星创业股票期权行权期为4年, 而南都电源为54个月。这样安排时间一是因为市场不确定性较大, 时间太长, 激励强度越小;二是追求短期利益的心理。但短期内可行权完毕, 容易导致后续激励不足的问题。

第四, 实现股权激励的业绩考核指标体系较为单一。汉得信息和华星创业均以净资产收益率和净利润增长率为考核指标, 南都电源则更简单, 仅仅以净利润增长率为指标。

第五, 行权价格的确定基本以股票市价为基础。汉得信息是以激励草案会议决议公告日前40个交易日均价与公告前20个交易日均价和公告前一个交易日股票收盘价三者中的较高者确定;华星创业股票期权的行权价格取下列两个价格中的较高者:一是股票期权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价;二是股票期权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。而南都电源除上述两项外, 再加上公司首次公开发行价, 取三者中较高者。在行权前, 如果公司有资本公积转增股本、派送股票红利、股票拆细、配股或缩股等事项, 对行权价格和数量进行相应的调整。

四、创业板公司股权激励存在的问题及对策

(一) 股权激励存在的问题

1.业绩评价指标过于片面, 一是使激励对象过分注重短期财务成果, 助长其短期投机行为, 忽略企业长期价值的创造, 如管理者可能会通过调整会计政策操纵财务数量, 粉饰财务报表中的净利润, 从而优化财务指标;二是业绩评价不考虑系统风险的影响, 但市场的剧烈波动将影响股权激励的效果。当金融危机出现, 绝大多数业绩下滑, 被激励者绩效被淹没;而经济繁荣时期, 行权条件又会轻而易举地达到, 达不到激励的目的。

2.上市公司容易操纵股价。受利益驱动, 上市公司管理层可能为了谋取利益, 违背股权激励的初衷, 利用信息披露操纵公司股价, 使公司股价配合行权节奏波动。此外, 按照新会计准则的要求, 期权、限制性股票等股权激励, 按照其内含价值, 在授权日起计入等待期的公司成本费用, 准则中没有对激励成本在等待期内的分摊方式做出明确的界定, 不同的成本分摊方式, 可能成为高管等股权激励对象操纵利润的手段。上市公司利用期权费用的会计处理, 随意调整会计报表的做法, 不利于投资者对公司价值的判断。

3.股权激励设计方案趋同化, 上市公司的股权激励价格确定、业绩考核指标、行权安排等设计基本类似, 没有考虑不同行业公司、公司不同发展阶段的特点和公司要达到的目标来设计个性化的股权激励方案。

(二) 股权激励建议

针对上述问题, 本文提出以下建议:一是制定有效的股权激励计划, 有效的股权计划是指股权激励计划方案设计应该更严谨, 考虑到股权激励方案执行的各个方面, 如经济环境的影响, 股价偏离股票价值时的处理方法等;二是完善股权激励的政策;为使上市公司股权激励计划真正做到规范, 应及时推出更完善的政策, 如股权激励企业会计实施细则、信息披露管理政策;三是平衡激励和福利之间的关系;股权激励的目的不是变相地“送红包”, 而是在公司业绩提升的情况下, 给予被激励者合理的激励收益, 实现所有者和激励的共赢, 股权激励行权条件的设置, 即不能激励过度, 使股权激励变成福利工具;也不能矫枉过正, 使行权遥不可及, 失去激励意义;既要考虑公司未来3-5年时间内保持业绩的稳定增长, 也要考虑公司的后续激励问题。

股权激励作为一项长期激励的有效手段, 为使其有效实施, 得到市场的认同, 既能反映企业人力资源战略的价值取向, 又能反映激励对象的内在诉求, 还需要资本市场参与者的共同努力。

摘要：文章选取三家创业板公司为样本, 以小见大, 分析创业板上市公司股权激励计划特点, 揭示存在问题, 并提出建议, 以期为创业板上市公司在制定股权激励计划时提供借鉴。

关键词：股权激励,创业板,核心要素分析

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创业板上市公司股权激励实践的启示 第8篇

继证监会2016年7月13日正式发布《上市公司股权激励管理办法》, 自2016年8月13日起施行;随后, 国务院国资委、财政部、证监会联合印发了《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》 (下称新意见) , 我国国有企业实施员工持股, 是在深化改革过程中的又一种积极探索。在国有控股的混合所有制企业中实施员工持股, 尤其是科研人员和业务骨干持股, 可以通过发挥员工人力资本的作用来提高企业业绩, 员工持股实际上是股权激励制度的拓展, 股权激励不仅是处理企业所有者与经营者委托代理关系的制定安排, 也是解决企业管理层与员工之间激励与约束关系的一项制定创新。创业板公司股权激励一直走在改革实践的前沿, 对其股权激励实践进行总结与探讨, 对上述新办法和新意见的政策落实有其积极意义。

1 创业板上市公司股权激励实施现状

1.1 实施股权激励的公司分布特点

1.1.1 股权激励的公司数量激增

从2006年我国开始实施《上市公司股权激励管理办法 (试行) 》, 当年有12家上市公司推行了股权激励, 实行股权激励的上市公司数量逐年持续增长, 截至2015年底, 推出股权激励计划的上市公司总共有808家, 占比近30%, 涉及股权激励计划数量达1110个。2015年, 上市公司董事长年薪均值较2014年增长8.67%, 而持股市值均值增长76.38%。这表明以股份形式体现的薪酬在上市公司高管薪酬体系中的比例越来越重。且创业板上市公司的高管持股市值远高于主板, 反映了以新兴行业、创新企业居多的中小板、创业板人力资源资本化程度更高。发布股权激励预案的公司家数同比增长了很多, 原因是:一方面股权激励能够有效激励和留住核心人才;另一方面经济不景气, 企业经营目标难以达到, 为了扭转企业下滑态势, 企业采取股权激励以此推动企业人才努力实现公司发展目标。

1.1.2 股权激励的民营创新型企业居多

有关数据显示, 仅2015年, 147家公告股权激励的公司中, 138家为民营企业。民营企业数量远远多于国有企业, 主要原因国有上市公司股权激励由于接受多个监管部门的审核, 业绩考核苛刻, 激励措施往往会受到各种政策的限制, 股权激烈的推进程序也更复杂。结合新浪财经2015年度创业板上市公司所属行业类型统计资料, 上市公司实施股权激励的以创业板居多, 创业板中又以信息、软件行业为主, 从宏观背景来看, 这与“十二五规划”以来政府的大力支持紧密相关, 软件行业在工业化、信息化“两化融合”的大背景下迎来快速发展的新阶段, 利好政策频出;从微观分析, 人才是软件行业最重要的无形资产, 与其他行业相比, 股权激励方式对稳定人才而言显得更为重要和有效。

1.2 股权激励的模式

从证监会资料看, 2015年全年所有实施股权激励的上市公司公告总数达到147家。其中, 有117家使用限制性股票工具, 占比79.59%;全年使用股票期权工具的上市公司有23家, 占比15.65%。笔者从RESSET数据库和新浪财经获得了相关数据作出表1。

单位:家

由表中数据不难看出创业板上市公司选择股权激励的公司数量呈现增长态势, 其中越来越多的公司选择将限制性股票作为主要的激励方式。

1.3 股权激励的时间安排

笔者从RESSET数据库查询了截至2015年12月31日实施股权激励的创业板上市公司的基本情况, 可以看出, 98%的创业板公司选择将股权激励的有效期设定在3~5年, 同时, 实行股权激励的89%的创业板公司都将锁定期设定在1年。不难看出我国创业板公司实施股权激励计划的时间安排都相对较短, 这主要有两个原因:一是我国资本市场有效性弱, 过长的时间限制会导致激励作用不明显;二是追求短期效益的心理。

1.4 股权激励计划流产现象时有发生

在整体经济形势较为低迷的背景下, 上市公司推出股权激励方案, 可能由于自身经营等行权条件不达标, 股权激励宣告流产。与此同时, 即便公司业绩达标, 但因市场整体表现不好, 很多公司股价与行权价倒挂, 未达到员工行权的利益空间, 客观上也导致很多员工主动放弃行权。此外, 为了防止计划流产, 也有少数公司采取调低行权价的方法来尽量弥补损失。

2 创业板上市公司实施股权激励存在的问题

2.1 激励模式单一

如上所述, 创业板公司股权激励近几年更偏向于使用限制性股票。不少公司并未考虑自身所处市场环境、行业类型不同, 即使是同一行业的不同公司, 激励计划也并没有考虑到自身所处的生命周期。实际上, 每个公司都应该根据自身的实际情况来制定个性化的激励计划, 以处于不同生命周期的公司为例, 初创期时股票期权的激励效果更明显, 成长期阶段则更加适用限制性股票和股票增值权混合的激励方式。

2.2 绩效考核体系不健全

从创业板公司的以往激励计划可以看出, 创业板企业股权激励计划所采用的考核指标较为单一, 基本局限于利润指标、收入指标和净资产收益率这三大公司业绩指标。缺少市值指标, 也没有能反映创业板特色的创新能力、研发水平的非财务指标, 这样既不利于我国创业板上市公司的发展, 同时也降低了股权激励的效果。一方面会造成激励对象的短期行为, 激励对象可能对财务报表进行粉饰, 操纵股价。另一方面, 没有考虑到系统风险的影响, 当经济下行时, 即使激励对象的业绩突出也可能达不到行权条件的要求, 这样激励对象的绩效就会被淹没;而当经济繁荣时, 业绩很容易达标, 这样激励就失去了它原本的意义了。

2.3 行权价格设置不合理

在市场有效性弱的前提下, 实施激励计划的公司会设置一个高于股价的行权价格, 如果行权价格合理当然会给激励对象动力, 而且会对资本市场提振投资者信心有所帮助;但若公司行权价格确定欠合理, 则会影响激励的效果甚至导致激励计划破产。有些公司将行权价制定的过低, 激励对象轻易行权, 股权激励失去了作用;而有些公司股价低于行权价, 激励对象无奈放弃行权, 激励计划终止, 导致最终不得不宣布撤销该激励计划。

2.4 短期福利性高于长期激励性, 激励对象易套现离职

一方面, 我国创业板部分上市公司实施股权激励的授予对象范围较广, 易产生新的大锅饭, 变激励为福利;同时, 锁定期短, 致使高管减持辞职忙套现, 离职减持潮席卷创业板, 人才大量流失引发市场忧虑, 造成了公司管理层的不稳定, 也影响了创业板上市公司的经营业绩, 显示出股权激励后的约束不够。

2.5 大股东权力约束不足, 中小股东利益受损

尽管目前我国大部分公司形式上都形成了股东、董事、经理和监事相分离的内部治理结构, 但分权制衡的原则在实际中并没有得到充分运用, “一股独大”的现状并没有显著改善, 创业板公司也不例外。这样一来, 股权激励就变成了自己人向自己人输送利益的手段, 不仅违背了委托代理理论的初衷, 更加损害了中小股东的利益。

2.6 公司信息披露不够规范, 股权激励效果差, 投资者信心受挫

股权激励的基本模式是:提供股权激励———公司业绩上升——公司股价上升———实现股权激励目标。而我国是一个典型的弱有效市场, 创业板市场门槛低、容量有限, 上市公司管理层可能利用信息披露来操纵公司股价, 使股价与行权节奏相配合, 以此来谋取利益。内幕交易、信息的不完整不及时披露、激励对象的误导等负面因素会直接影响投资决策, 给投资者带来更高的风险, 使投资者遭受不可挽回损失, 投资信心也会因此受挫。

2.7 针对性立法滞后, 违法处罚不足

由于我国股权激励政策尚不成熟以及创业板自身特点, 创业板上市公司违规实施股权激励、未按要求进行信息披露等行为时有发生, 如何对其进行处罚、追究其法律责任, 仍没有较为明确的法规出台, 或者已有法规操作性差, 给监管带来了很高的难度和风险, 即使像欣泰电气这样信息披露严重造假的公司真正退市也极其不易。

3 完善创业板上市公司股权激励的建议

3.1 设计更为精细的股权激励方案, 做到“以岗定股、动态调整”

精细合理的股权激励方案应该结合本企业所处的地区、行业、公司规模、组织架构、生命周期等实际情况, 做到“以岗定股、动态调整”:即科学合理制定股权激励计划, 严格按照计划考核执行, 当客观环境发生变化时, 能在政策范围内, 能及时进行适度的动态调整, 包括激励模式、激励对象、业绩考核标准的调整等。

3.2 改善股权激励的业绩评价体系

对激励对象进行合理、全面的业绩评价可以运用将短期和中长期指标、财务指标与非财务指标、绩效考核指标应当包括公司业绩指标和激励对象个人绩效指标结合起来的方式。各企业对财务指标的选择, 尽量避免使用单一的即期财务指标进行考核, 以减轻人为操纵的影响;对非财务指标的选择, 可以根据激励对象所处岗位的绩效评定, 也可以通过与同行业之间进行横向比较来确定, 关键是要让企业的竞争能力、发展潜力体现出来, 弥补只通过财务指标进行考核的不足。此外, 笔者建议股权激励不应该以员工获得股权了事, 还应该有一套严格的制度体系, 不仅要设立前置条件, 还要设置激励对象获得股票后的约束条件, 防止激励对象集中抛售, 甚至套现离职。

3.3 完善股权激励行权价格确定方法

当前我国的创业板市场还不够规范和完善, 股票市场的定价机制效率不高, 企业业绩和股价的关联度不高, 在确定行权价格方面, 应当在股权激励计划中对定价依据及定价方式作出说明, 按照新颁布的《上市公司股权激励管理办法》第29条, 行权价格可参考股权激励计划草案公布前1个交易日的公司股票交易均价、股权激励计划草案公布前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价。当然, 创业板公司还应充分考虑创新型公司的不同生命周期, 前瞻性地考虑相关行权价格。

3.4 完善职业经理人市场, 发挥长期激励效果

建立一个完善的职业经理人市场, 通过公平竞争、优胜劣汰的方式可以从人才库中筛选出更加适合公司的优秀的管理者;同时引入科学的绩效和声誉考核机制, 管理者为了自己的声誉和今后的职业生涯考虑, 会从企业的长远目标出发, 严格约束自身行为, 勤勉尽责。而出色的职业经理人也能够通过股权激励获得更高的收益, 创业板公司也会获得长远利益, 可以弥补创业板市场效率较低的不足, 创造良好的股权激励市场环境。

3.5 强化分权制衡机制, 完善信息披露机制, 维护中小股东利益

股权激励计划的制定实施一般都是由公司管理层负责, 而激励对象大部分也是管理层, 因此不排除管理层在利益的驱动下进行舞弊和操纵股价的可能性。为了防止形成“内部人控制”, 股权激励实施要有效执行利害关系人回避制度。同时, 为了防止股权激励变质成为谋取私利的工具, 保护公司和投资者的利益, 及时、充分、准确的信息披露显得尤为重要。新办法的总体原则强调以信息披露为中心, 公司不仅要规范披露股权激励计划, 还必须披露股权激励在实施过程中的不足与调整。

3.6 加强上市公司股权激励后续监管

股权激励新办法根据宽进严管的监管理念, 放松管制、加强监管, 逐步形成公司自主决定的、市场约束有效的上市公司股权激励制度。这就要求股权激励的有效实施, 必须加强监管。相关监管部门对涉及公司报表的重要财务指标、有效信息的真实性、准确性和完整性进行重点审查, 核查经营者在股权激励方案制定和实施过程中利用特权非法获利的行为;对于上市公司股价异动涉及违规行为等情况, 应建立日常监管立案稽查、行政处罚等查处机制, 加强事后监管, 增加公司内部问责机制安排, 细化监督处罚的规定, 为事后监管执法提供保障。此外, 监管范围不仅局限于实施股权激励计划的创业板上市公司, 还包括会计师事务所、律师事务所等中介服务机构, 要明确这些中介服务机构的法律责任, 以净化股权激励的整个市场环境。

4 结论

只有充分总结与借鉴创业板公司股权激励相关经验与不足, 《上市公司股权激励管理办法》才能得到有效规范落实;与此同时, 在《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》落地过程中, 借鉴过往经验, 才能对解决股权激励效果不佳、员工持股过多产生新的大锅饭、激励员工与国有资产流失等可能问题有所启示。建立与健全所有者与经营者间、管理层与员工间全面的激励与约束机制, 才能真正达到市场、企业与企业利益关系人共赢局面。

摘要：股权激励作为长期激励制度已成为上市公司建立激励与约束机制、完善人力资源管理体系的重要手段。2016年7月13日, 证监会根据我国近10年股权激励的实践总结和发展趋势, 正式发布了《上市公司股权激励管理办法》 (以下称新办法) 。创业板公司股权激励实践一直走在前面, 本文通过对创业板公司近年来股权激励实践总结与剖析, 针对实践中存在的问题提出一系列建设性建议, 以期对上市公司全面推行股权激励特别是国家层面推行的在国有控股的混合所有制企业中实施员工持股试点有所启发。

关键词：股权激励,市场有效性,信息披露

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创业公司股权结构设计 第9篇

2009年10月创业板开板至2013年5月, 累计有97家创业板上市公司推出了股权激励方案, 有10家创业板上市公司撤销或撤回股权激励草案, 其中有75家创业板上市公司的股权激励方案已经进入了实施阶段, 有10家都处于董事会预案并报证监会报备审批阶段, 还有2家创业板上市公司决定终止股权激励方案。

从实施股权激励计划的年份来看, 呈逐年递增之势, 2010年有2家, 2011年全年有21家, 2012年全年有39家, 2013年初至5月份有23家公司实施股权激励计划。实施股权激励计划的行业涵盖了证监会规定的行业分类标准中划分的20大行业98类小行业中的9大行业27类小行业。

从实施的地域来分, 东部地区有76家, 占了总样本的89.41%, 中部地区有6家, 占总样本的7.06%, 而西部地区只有3家, 占总样本的3.53%, 可见东西部发展极为不均衡, 工业发展规模差距较大, 股权激励在东部地区推出的更为广泛。

从股权激励方式来看, 在85家实施股权激励计划的上市公司中, 有2家实施了两期股权激励方式不一样, 神州泰岳 (300002) 和探路者 (300005) 都是第一期采用股票期权, 第二期采用的是股票股权和限制性股票相结合的方式。有61家采用的是股票期权的股权激励方式, 占到了总数的71.76%, 有14家采用的是限制性股票的股权激励方式, 占到了总数的16.47%, 有13家采用的是股票股权和限制性股票相结合的股权激励方式, 占到了总数的15.29%。在这85家上市公司中, 有36家首期已经开始行权, 有49家首期尚未行权, 而在这49家尚未行权的上市公司中, 有10家公司的股权激励计划还处于董事会预案并报证监会报备审批阶段, 另外39家上市公司已经实施股权激励方案, 但是尚未到行权日。

2 创业板上市公司股权激励效果的检验

为了检验创业板上市公司股权激励实施来的经营业绩效果如何, 本文采用独立样本均值显著性检验方法。

2.1 样本公司和对比公司的选择及数据来源

由于2010年实施股权激励的公司样本数太少, 所以本文选取的样本是在2011年 (19家) 和2012年 (36家) 实施股权激励的上市公司, 共55家样本公司, 选取上市公司2011~2012年之间的财务数据来分析上市公司的股权激励的效果。

配对样本公司的选取是按照相同的行业、同一年上市, 未实施股权激励的创业板上市公司、资产规模差异在5%以内 (选取时取最接近值, 超过5%仍无配对, 则剔除该样本) 等条件来确定。衡量股权激励公司效果采用的指标是营业收入和净利润, 数据来自巨潮资讯网创业板。

2.2 指标选择与对比评价

本文选取了两组指标:营业收入和净利润。用独立样本的T检验的方法, 对样本公司和配对公司的营业收入和净利润进行均值显著性检验。

2011年实施股权激励的样本公司有19家, 用独立样本T检验的方法, 检验其实施股权激励当年和一年后的相关经营指标的差异。

由表1可知F=0.042, 相应的显著性概率Sig=0.838>0.05, 因此没有理由拒绝方差相等, 认为实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的营业收入的方差没有显著性差异。再根据第一行结果可知t=1.25, 相应的双尾显著性概率Sig (2-tail) =0.219>0.05, 因此不显著, 即认为实施股权激励的当年实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的营业收入的均值没有显著性差异。

由表2可知F=1.007, 相应的显著性概率Sig=0.322>0.05, 因此没有理由拒绝方差相等, 认为实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的净利润的方差没有显著性差异。再根据第一行结果可知t=1.247, 相应的双尾显著性概率Sig (2-tail) =0.22>0.05, 因此不显著, 即认为实施股权激励的当年实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的净利润的均值没有显著性差异。

由表3可知F=4.182, 相应的显著性概率Sig=0.048<0.05, 因此拒绝方差相等, 再根据下一行结果可知t=2.140, 相应的双尾显著性概率Sig (双侧) 为0.041<0.05, 因此显著, 即认为实施股权激励的一年后实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的营业收入均值有显著差异。

由表4可知F=1.933, 相应的显著性概率Sig=0.173>0.05, 因此没有理由拒绝方差相等, 认为实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的净利润的方差没有显著性差异。再根据第一行结果可知t=1.773, 相应的双尾显著性概率Sig (2-tail) =0.085略大于0.05, 可看似显著, 即认为实施股权激励的一年后实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的净利润的值在10%的水平下有显著差异。

2012年实施股权激励的样本公司有36家, 用独立样本T检验的方法, 检验其实施股权激励当年的相关经营指标的差异。

由表5可知F=0.855, 相应的概率Sig=0.358>0.05, 因此没有理由拒绝方差相等, 认为实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的营业收入的方差没有显著性差异再根据第一行结果可知t=1.255, 相应的双尾显著性概率Sig (2-tail) =0.04>0.05, 因此显著, 即认为实施股权激励的当年实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的营业收入的值存在显著性差异。

由表6可知F=1.564, 相应的显著性概率Sig=0.215>0.05, 因此没有理由拒绝方差相等, 认为实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的净利润的方差没有显著性差异。再根据第一行结果可知t=2.443, 相应的双尾显著性概率Sig (2-tail) =0.017<0.05, 因此高度显著, 即认为实施股权激励的当年实施股权激励与未实施股权激励的样本公司的净利润的值有显著性差异。

3 结论与启示

从上述检验结果可知, 创业板上市公司2011年实施股权激励的激励效果并不是很明显, 尤其是在实施的当年基本没有什么对公司的相关经营业绩产生显著影响, 而实施一年后期激励效果才得到了一定的体现;2012年实施股权激励的公司实施股权激励的当年其激励效果有一定的显现, 但是也不是很明显。

从2011年实施的和2012年实施的股权激励对比情况来看, 2012年实施股权激励的效果要优于2011年的。但是从整体情况来看, 实施效果不是太显著, 这和中国目前的上市公司治理结构缺陷, 职业经理人市场的缺失有很大的关系, 尤其是相对于创业板上市公司来说, 公司高管有较多的都是公司的创始人, 其财富的激励效应不在于股权资产的升值, 公司成功上市已经让公司高管累积了巨大的财富, 所以股权的边际激励效果不会太明显;另外公司股权激励的方案设计科学恰当与否, 对股权激励的效果也会产生非常大的影响。

摘要：文章对创业板上市公司的股权激励现状进行了统计分析;以2011年和2012年实施股权激励的公司的经营业绩指标对公司实施股权激励的当年和后续年度的激励效果进行了对比分析, 分析发现整体来说, 创业板上市公司的股权激励效果并不理想, 尤其在实施当年其激励的效果很小。随着实施年限的增加, 股权激励的效果会得到增强。

关键词：创业板,股权激励,激励效果

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创业公司股权结构设计 第10篇

关键词：股权激励,事件研究法,累计异常收益率

2009年10月30日是中国资本市场上一个重要的时刻———中国创业板市场正式成立并运行。截止2013年10月30日, 中国创业板上市公司数量从最初的28家扩张至355家, 总市值也从不到1400亿元暴增至14000亿元。才四年时间, 创业板扩大了近9倍①。创业板市场迅猛发展的现象说明创业板市场的建立在很大程度上缓解了中小企业的融资难问题, 为中小企业的良好发展提供了动力, 同时也完善了股权投资、私募基金等风险投资的退市机制和中小企业金融支撑体系。

随着越来越多的中小企业在创业板上市成功后, 企业的问题也逐渐暴露出来, 频繁的高管离职现象就是其中一个比较严重的问题。作为企业核心高层管理人员, 在企业成功上市、筹集到发展所需资金后, 没有选择继续为企业工作, 而是选择迅速离职, 其原因无非就是高管虽然与企业共进退, 却没有得到相应的报酬。要解决高管频繁离职问题, 一个重要的手段就是引入股权激励机制, 让高管持股共担风险、共享利益[1]。

股权激励机制是一种企业吸引、留用与激励管理团队与核心技术人才的激励手段。企业给管理和技术核心人员股份, 使他们能够以股东的身份参与企业决策、承担风险、分享利润, 从而促使他们尽职尽责地为企业健康发展服务。股权激励机制自2005年正式引入我国以来得到了极大程度的发展。从2006年至今, 其发展呈现“井喷—慢行—回暖—井喷”的轨迹:2006年44家, 2007年15家, 2008年68家, 2009年19家, 2010年66家, 2011年114家, 2012年118家, 2013年158家②。

随着市场对股权激励的认同度的增加, 股权激励作为一种激励手段, 在很大程度上缓解了信息不对称、高管频繁离职、经营者寻租等经营权与所有权分离的矛盾, 对企业的健康发展起着关键的作用。股权激励有利于企业价值的提升, 其通过影响市场投资者的预期来影响企业的股票价值。

一、文献综述

股权激励作为一种重要的激励手段, 无论在理论还是实证方面, 都取得了较大的发展。从国外的研究来看, Michael C.Jensen和William H.Meckling (1976) 研究了公司控制者与所有者之间的代理成本的资本结构, 其认为管理层持股越多, 代理成本越小, 公司管理者与所有者实现效用最大化的目标越一致, 当管理层拥有100%的所有权时, 代理成本将为零, 这时管理者与所有者之间的目标完全一致[2]。Brickley, Bhagat, Lease (1985) 认为长期的管理层补偿政策对市场有积极的作用, 同时也会增加股东与企业的价值[3]。Hall和Liebman (1998) 分析了1980—1990年间美国大公司的CEO薪酬与企业市值之间的关系, 得出了企业价值与CEO薪酬之间存在紧密关系的结论[4]。Angela G morgan和Annette B poulsen (2001) 通过分析标准普尔500指数上市公司在1992—1995年的股权激励机制对股东价值的影响, 认为股权激励机制与企业价值存在正向关系, 实施基于股票的补偿机制有利于提高管理层的工作能力、增加股东财富[5]。从国外的研究可以看出, 股权激励得到了广泛运用。

我国的股权激励是从2006年才正式开始实践。虽然起步比较晚, 但我国学者对于股权激励的研究也比较多。翁君奕 (1996) 对支薪制与分享制这两种现代公司组织形式进行了比较, 其分别从两者的产权关系、激励机制、治理结构、剩余效应及剩余控制等四个方面进行了详细比较, 最后得出的结论是:分享制优于支薪制组织形式[6]。刘琦岩 (2001) 以科技型企业为中心对创业型企业股权激励进行探讨后认为:创业型企业不仅要靠技术特点赢得优势, 更重要的是要用激励机制进行管理[7]。黄桂田, 张悦 (2008) 对上市公司实际数据进行了实证分析, 证明中国管理层持股对公司绩效和风险都有显著的正影响[8]。沈海平 (2011) 基于事件研究法对2010年沪深两市推行股权激励的90家A股上市公司的股价进行了实证研究, 结果表明:中国股市存在明显的股权激励效应, 且在股权激励发布前后股票会产生持续的正的累计异常收益率[9]。

从前文可以看出, 学者们的研究对理解和运用股权激励具有指导意义。但是, 我国目前的研究主要集中在股权激励理论与基于主板市场数据的实证分析, 很少有创业型中小企业股权激励的实证研究。本文将采用2013年创业板实施股权激励的上市公司的数据, 利用事件研究法, 考察创业型中小企业股权激励对股价的公告效应。

二、模型建立

(一) 事件研究法的定义

事件研究法是集中探讨对经营者和核心人员的股权激励给企业股票价格带来的冲击。随着股权激励公告时间的变化, 股权激励对企业股票价格的冲击也在不断变化, 所以本文将时间分为估计期与事件期两个阶段。估计期是剔除相应事件对股价的影响, 考察股票正常收益。事件期是考察相应事件对股票价格的影响, 其又分为公告前、公告日与公告后。因此, 本文对事件的估计期和事件期定义如图1所示, 即将公告前后的时间都定为20天, 将估计期定为公告日前170天。

(二) 数据的选取

本文选取2013年深市创业板公告股权激励计划的上市公司为研究对象。剔除信息不完整、事件期内发生了影响股价的其他重大事件的样本后, 总样本为46家。本文的数据来源于经邦集团研究中心与同花顺金融交易软件。

(三) 模型的建立

投资者投资的主要目的在于获得收益, 而收益分为正常收益和异常收益。正常收益是指投资者基于历史基础的预期的合理的未来收益, 异常收益是指由于拥有信息而获得的偏离正常收益的投资收益, 即异常收益等于实际收益减去正常收益。

一般情况下, 股票的收益率可以用前后两日收盘价的比的自然对数来表示, 即:

其中, Rit表示第i家上市公司在t期的收益率;pit表示第i家上市公司在t时间的收盘价;Pi (t-1) 表示第i家上市公司在t-1期的收盘价。相应地, 基于不同上市公司所属交易所的市场投资组合的收益率也可用式 (2) 来衡量:

Rmt表示市场投资组合在t期的收益率;pmt表示市场投资组合在t时间的收盘价;Pm (t-1) 表示市场投资组合在t-1期的收盘价。以-170至-20为估计期, 构建简单回归方程:

εit是残差项。运用最小二乘法估计回归方程的参数估计值, 求得。将估计期计算出的参数与事件期的R'mt相结合可以求得事件期的正常收益率R'it:

则相应的第i个上市公司事件期内的异常收益率ARit为:

此时, t为事件窗口期[-20, 20]。由此, 样本总体在t期的累计异常收益率为CARq, t:

其中, n为样本数, 则在t期样本总体的平均异常收益率为AARt:

则在整个时间期内, 样本总体的累计异常收益率为CARt:

三、实证结果

(一) 股权激励样本总体的效应

本文利用SPSS20.0软件对所有创业板样本股票进行检验, 结果如图2和表1所示。图2为事件窗口期[-20, 20]平均异常收益率与累计异常收益率的变化趋势。从图中可以看出股权激励公告日前平均异常收益率相对稳定, 在公告日前后, 股价迅速上涨, 说明股权激励公告效应为正且投资者反应迅速。

下面分别对事件窗口[-20, -1]、[-10, -1]、[-5, 0]、[0]、[0, 4]、[1, 10]、[1, 20]的累计异常收益率进行研究, 表1给出了各事件窗口期的均值、标准差、t值和p值。

注:均值、标准差、t值和p值均为T检验的统计结果, 采用双边检验。

从表1可以看出, 在显著水平为0.05的情况下, 只有[-5, 0]、[0]、[0, 4]这三个窗口的p值小于0.005, 说明在这些窗口存在明显的累计异常收益均值, 分别为3.54%, 1.63%, 3.81%。再结合图2, 可以得出如下结论:我国创业板上市公司的股权激励公告效应为正, 说明市场将股权激励视为利多消息。首先, 在公告发布前5个交易日内, 股权激励存在显著的正效应, 说明市场对创业板上市公司股权激励存在超前反应, 这是因为我国的资本市场存在信息提前泄露现象;其次, 公告当日, 股权激励存在最大的公告正效应, 平均异常收益率达到1.63%, 为整个事件窗口期最大的异常收益;再次, 在公告发布后的4个交易日内, 股权激励仍然存在显著的正效应, 说明市场对股权激励的反应比较好, 并将维持很长的一段时间;最后, 随着事件窗口期的间距越来越大, 市场对股权激励不存在显著的反应, 股价归于正常水平。

(二) 不同行业股权激励效应

由于行业的政策环境、资源、人才及饱和度等条件不同, 市场对各个行业股权激励的反应程度不尽相同, 表2给出了不同行业的公告日的股权激励效应 (AAR) 情况。

从表2可以看出, 农林牧渔类公司对于股权激励的反应最为敏感, 公告日股价上升幅度超过4%。而机械设备、信息设备与餐饮旅游这三类公司对股权激励的反应最不敏感。上述的情况说明服务、科技等行业的发展前景较为明朗, 而机械制造、化工等重工业行业的情况则不那么乐观, 这正符合中国经济当前的发展现状———大力发展服务型、科技型企业。

(三) 不同股权激励类型的效应

《上市公司股权激励管理办法》规定:上市公司以限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划。限制性股权激励是指上市公司授予激励对象一定数量的本公司股票, 但只有在工作年限或业绩目标达到规定条件时, 激励对象才能出售限制性股票并获利。股票期权是上市公司给予激励对象在一定期限内以一种事先约定的价格购买公司股票的权利, 在一定程度上类似于看涨期权, 只有当公司价值上升时, 激励对象才能从中获利。

从表3中可以看出, 创业板上市公司选择的激励方式平均分布于股票期权、限制性股票、期权与限制性股票激励方式中, 没有出现任何的偏好现象。下面来研究这三种激励方式所引起的效应的差异。

从图3可以看出, 首先, 观察各激励方式的CAR图, 股票期权形式股权激励的CAR最大, 公告日的CAR为0.091, 公告日之后, 股票期权的CAR值大于限制性股票和期权与限制性股票的CAR值, 说明股票期权的激励方式对公司市值的影响比限制性股票和期权与限制性股票要大, 投资者较为认同;其次, 在公告日前后及事件窗口后期, 限制性股票的CAR均大于期权与限制性股票, 说明限制性股票方式对公司市值的影响比混合激励方式大。因此, 可以得出结论:市场对股票期权方式的认同度最高, 限制性股票其次, 混合激励型最低。

四、结论

从前面的分析可以知道:市场投资者对上市公司实施股权激励持积极态度, 其认为股权激励有利于增加公司的市场价值, 其中, 市场对消费型、科技型行业公司的股权激励认同度高, 对实行股票期权形式激励的公司认同度高。因此, 作为拥有大量服务型、科技型上市公司的创业板市场更应积极推行股权激励政策, 并加强股票激励方式股权激励政策的宣传, 使更多的上市公司通过股权激励增加财富, 较大程度地增加资本市场上投资者的信心, 并且有效地解决公司经营管理层与其他核心人员的道德风险问题, 提升公司的价值。

参考文献

[1]吴晓求.中国创业板市场:现状和未来[J].财贸经济, 2011 (4) .

[2]Michael C.Jensen, William H.Meckling.Theory of the firm:Managerial behavior, agency costs and ownership structure[J].Journal of Financial Economics, 1976, 3 (4) :305-360.

[3]Brian J.Hall, Jeffery B.Liebman.Are CEOs really paid like Bureaucrats?[J].The Quarterly Journal of Economics, 1998, 3 (113) :653-691.

[4]Angela G morgan, tte B poulsen.Linking pay of performance-compensation proposals in the S&P500[J].Journal of Financial Economics, 2001, 3 (26) :89-523.

[5]James A.Brickley, Sanjai Bhagat, Ronald C.Lease.The impact of long-range managerial compensation plans on shareholder wealth[J].Journal of Accounting and Economics, 1985, 1-3 (7) :115-129.

[6]翁君奕.支薪制与分享制:现代公司组织形式的比较[J].经济社会体制比较, 1996 (8) .

[7]刘琦岩.创业型企业的股权激励—以科技型企业为中心的探讨[J].中国科技探讨, 2001 (12) .

[8]黄桂田, 张悦.企业改革30年:管理层激励效应—基于上市公司的样本分析[J].金融研究, 2008 (12) .