安然公司破产原因分析文档

安然公司破产原因分析文档（精选5篇）

安然公司破产原因分析文档 第1篇

浅析安然公司破产原因

摘要：安然在错误投资上浪费了巨额资金，却又无法创造利润。一个明显的例子就是安然曾投资20亿美元试图改善企业内部网路，但完全是血本无归。另一方面，安然又试图扩大线上交易规模，以便涵盖电力与天然气之外的产品，然而最终失败。安然过去的成功让管理者们沉浸在过度自信之中，从而胆敢无视决策的风险。

关键词：战略决策风险、举债风险、经营不善 引言

“冰冻三尺非一日之寒”“滴水穿石非一日之功”，安然公司从发展壮大到破产也绝非朝夕之功，其中的原因自然不是那么简单。有宏观经济管理不严方面的、有微观经济管理失控方面的，有企业无法控制的外在的原因、也有企业能够控制而不想控制结果最终导致无法控制的内在原因。在此，我们无法就安然破产的所有原因作出评断，而仅就其内部原因作一些挖掘剖析。

（一）战略决策错误

尽管安然破产的原因很多，但多数业内分析人士仍认为，企业的战略决策失误仍是最重要的原因。长期追踪安然营运状况的瑞士信贷第一波士顿（CSFB）分析师劳纳则指出，安然在错误投资上浪费了巨额资金，却又无法创造利润。一个明显的例子就是安然曾投资20亿美元试图改善企业内部网路，但完全是血本无归。另一方面，安然又试图扩大线上交易规模，以便涵盖电力与天然气之外的产品，然而最终失败。安然过去的成功让管理者们沉浸在过度自信之中，从而胆敢无视决策的风险。这些战略决策风险主要表现在：其一，急功近利挺进到知识经济网络科技的最前沿。公司盲目放弃了自己的主营业务，而转向了电子交易等新领域，导致公司失控，犹如荞麦农场种苹果，苹果虽然熟了，荞麦农场已经垮了。

（二）轻视举债风险

安然失败的结果当然不是它没有考虑到决策风险，美国企业战略投资者的风险研究是世界一流的。安然更是以“规避金融风险”著称——这是它的主要创新业务。也许正是这种规避风险的“专家企业”才可能犯这样的错误，骄傲自大，轻视举债风险，特别是企业外部宏观经济环境变迁带来的风险，它对美国社会经济大气候变劣显然没有做充分估计。战略决策方面的错误，套用一句老话，叫犯了盲目冒进的机会主义错误。而战略决策上的失误正是安然破产的致命原因。

（三）企业文化发展方向迷失

塑造怎样的企业文化和价值观，这直接影响着决策者的战略管理。如果说企业文化管理是企业战略管理的最终决定形式，安然的决策层显然是鄙视了企业文化管理的合理性。正如通用公司的前任总裁韦尔奇所言：“通用过去与安然有很多合作，安然是第一流的石油天然气供应商，但是安然后来转向了贸易，对这一领域他们完全不熟悉，而且雇用新的人员，改变了自己的企业文化”。安然的高层把做实业时的理念及“专注战略”完全转移，狂妄而草率地过渡到了金融投资的所谓创新事业。当杰夫·斯基林进入安然时已经把安然的企业价值观扭转了，特别是1997年，年仅36岁的安迪·法斯托被任命为安然CEO后，开始了市场需求有限的情况下新一轮的“超常规”扩张，这时的安然已经从一家大型的能源公司，沦为一家从事能源衍生交易的“对冲基金”。新的企业文化和传统行业的企业文化格格不入，在不同企业文化的冲突下，安然只能是二者取其一，于是就出现了“未能披露其宽频服务业务的需求下降，而且由于许多参与者缺乏信誉，其创建宽频交易市场的努力没有成功的事实”；“未能及时冲销由其首席财务长管理的某有限合伙公司进行投资的价值，从而事实上虚报了其营运收益报告”和“未能根据美国会计法则冲销受损资产”的结果。狂妄的企业决策者鄙视企业文化的继承与延续规律，正是安然战略管理中最不可能“安然”的因素。

（四）企业本身没有守法经营

发生了大量违规操作的行为。企业可以在不违反法律的前提下利用法律空间实现其利益的最大化，但若其放弃了守法经营的基本理念，那么其受到法律的惩罚和制裁便成为迟早的事情了。安然公司在经营过程中主要存在如下违法违规行为：其一，暗箱作业，将债务、坏账转移到分支公司。有传媒指出，安然手法是一种“会计的涅造”。最新一期美国《商业周刊》认为，“安然将财务的责任从账面载体上消除，创造性地做账，防范任.何方面的人士(中下层职员、政府部门、股民等等)发现他们的外强中干、外荣内枯的真实情况，已经达到了登峰造极的地步。”其二，利用财经审计的巨大漏洞，进行秘密交易以及“圈内人交易”。其三，隐瞒真实信息并制造虚假的报道，误导股民及公众视听。在安然宣布破产前几个月，安然已将内里掏空，但对外文宣仍然是莺歌燕舞，一片繁荣。结果最终导致愤怒的安然公司职员和股民们向公司执行长官、董事会及高层管理人员提出47项指控，其中主要的五项是：涉嫌违反《公司法》；隐瞒债务，私下股票交易；公开用谎言误导公司职员；在401(K)计划户头上，安然违反公司职员退休金进入股市不得超过20%的规定，超过了60%；安然所雇审计公司大量销毁文件，在休斯敦进行的碎纸活动，很可能导致毁坏证据的法律指控。

（五）企业内部存在着大量的管理失控行为

安然公司董事会特别委员会于美国东部时间2月2日在纽约联邦破产法院公布一份长达218页的报告，据该报告，安然公司之所以倒闭，是因为管理层经营不善，以及部分员工利用职权之便为自己聚敛财富。多年来，安然公司一直虚报巨额利润，一些高级经理不但隐瞒上一个财政（2000年9月到2001年9月）安然公司高达10亿美元的亏损，并且出售价值数百万美元的安然股票。并且安然还存在内部高级管理人员与外部人员私下勾结损害公司利益的情况。据以上报告揭露，安然公司内部的高层经理们成立了许多复杂的机构，并和公司外部人员勾结，操纵安然的财务报表，从中赚取了数千万美元的本不该属于他们的黑心钱。《商业周刊》指控律师、投资银行、会计师们可能捞取了3亿美元，而《纽约时报》指控则为11亿美元之多。

安然公司破产原因分析文档 第2篇

案例结论：

——安然破产的原因分析

企业扩张是企业发展过程的必由之路，是任何人、任何企业不能回避的问题。但现实是残酷的，很多企业一扩张就会出现危机四伏的现象。许多知名跨国公司，大多也是因为盲目扩张后而走向衰亡的。正如本文所叙述的号称“世界上最大综合性天然气和电力集团”的安然公司，它从一个不知名的企业慢慢扩张成叱咤风云的世界性大公司，又从如日中天的事业中衰落下去直至破产。一切的现象使我们感受到企业扩张给公司带来的不仅仅具有正效应，更多的还是影响公司前进的负效应。而针对负效应所采取的危机事件处理是企业管理层为消除危机，变负为正所使用的手段。这些手段有些是积极而又有效，有些是消极而又错误。积极的手段能使企业化解危机，走上正道；消极的手段会使企业走上不归的道路。安然公司的管理层正是无知的采用了错误的手段，使安然公司瞬时间成为历史长河中的一个回忆。

安然崩溃的直接原因主要是由于其通过一系列方式操纵公司财务报表，欺骗投资者，以维持所谓的高增长。当其手段被揭穿后，投资者发现了安然的财务黑洞和欺诈行为，引爆了安然这一建立在沙滩上的大厦。市场的力量 最终惩罚了安然。纵观安然的花招来看，安然的破产只是时间上的问题了，至于在2001年11月份因不能偿还到期的几十亿美元的债务而导致申请破产，只是说是安然倒塌的导火索而已了！

安然破产原因的具体分析（1）金字塔结构

从20世纪90年代中期开始，安然不断地使用和完善金融重组技巧，建立复杂的公司体系，其各类子公司和合伙公司数量超过3000个。成为美国企业扩张的排头兵。

组成众多家关联企业的安然企业链条的常用做法，是利用“金字塔”式多层控股链，来实现以最少的资金控制最多的公司之目标，道理很简单，如果A公司

控制B公司51%的股份，而B公司又控制C公司51%的股份，尽管A公司实际只拥有C公司25.5%的股份，仍能完全控制C公司。控制链层数越多，实现控股需要的资金就越少。

安然希望在其海外资产基础上作股权融资，又不想放弃对这些项目的控制权。最终，安然决定成立另一个控股公司—“安然全球能源和管道公司”（简称“GPP”）。安然将在海外项目中的股权转入GPP，并通过控制GPP50%股权，形成“金字塔”式公司控制链。

但是安然还必须考虑子公司支付股息时面临的税务问题。公司层次越多，发生利益转移时的税务负担越大。这使安然不能将GPP注册成普通公司（称为“c”类公司）。安然最后为GPP选择了LLC公司形式，LLC与合伙制企业一样，它没有公司层次上的所得税问题，而是将纳税义务“传递”到股东那里。此外，作为一个公司，它对外只承担有限责任，也可以发行股票，进行融资。

在确定了公司结构和发售新股后，安然面临的另一个问题是如何以最低的成本转移资产。由于所涉及的能源项目分属不同的外国注册公司，资产转移将产生成本。安然公司决定将GPP与被收购的公司进行股票置换。但是，由于外国合资企业的股票常有许多限制性规定，安然干脆成立了一系列控制公司，然后GPP置换这些公司的股票，最终组建了庞大的金字塔组织结构。

（2）财务游戏

安然旗下设立着一些基金管理公司，为安然提供所需的融资、套期保值或风险控制手段。正是与这些关联企业的背后交易，使安然最后破产。

LJM二号（安然的一个关联公司）与安然之间的协议金额面值高达21亿美元。在IT业及通信业持续不振的情况下，安然在2000年至少从互换协议中“受益”5亿美元，2001年“受益”4.5亿美元、这些收益其实正好对应于其相应的宽带资产贬值。但安然只将合约对自己有利的部分计入财务报表，并把这些受益算做收入—其实这只是一个财务游戏。

（3）隐藏债务

安然标榜自己发现了如何使传统能源公司一跃成为高增长、高利润的“新型企业”的“秘诀”。但实际上，公司的大部分“价值”都来自于这种隐含的负债。这种隐含的负债常常与海外投资和衍生工具相联系，因为相应的披露比较容易被管理层操纵。

课程名称： 组织行为学 任课教师： 张焕勇 完成时间： 2013.12.24 为了扩张企业，安然需要大量融资，但又不想增发股票或直接发行更多债券，以免减少股权或降低债信评级。在许多种可能的选择中，安然选择了一条危险的道路：利用关联企业来隐藏债务。

（4）管理层的问题

安然公司的管理层遭到公众质疑，包括董事会、监事会和公司高级管理人员。他们面临的指控包括疏于职守、虚报账目、误导投资人以及牟取私利等。更让投资者气愤的是，显然安然的高层对于公司运营中出现的问题非常了解，但长期以来熟视无睹甚至有意隐瞒。包括首席执行官斯基林在内的许多董事会成员一方面鼓吹股价还将继续上升，一方面却在秘密抛售公司股票。而公司的14名监事会成员有7名与安然关系特殊，要么正在于安然进行交易，要么供职于安然支持的非营利机构，对安然的种种劣迹睁一只眼闭一只眼。一时上市公司的高层管理人员的诚信也成为社会的热点话题。

企业扩张使安然公司从一个不知名的企业慢慢扩张成叱咤风云的世界性大公司，又使它从如日中天的事业中衰落下去直至破产。然而这一把双刃的利剑却是世界上的所有公司都希望能把持得好的，安然公司之所以被这把利剑伤的体无完肤，是因为它忽视了市场的规律，看不到自身存在的弊端。换句话说也就是不能够做到知己，在企业扩张的路途上，首先要做到知己才能够使自己走的更远，安然公司的案例给我们敲响了一个警钟，不要盲目的扩张，也不要试图瞒天过海，只要脚踏实地地前进才是企业扩张的必选之路。因此在如何面对企业扩张，我们一定要谨慎，要做好充分的风险分析以及应对措施。这样才能理智的将企业带入高速发展的成长期，而不至于有破灭的风险。

安然公司破产原因分析文档 第3篇

由于陷于严重的财务危机, 2008年9月15日, 作为美国第四大投资银行的雷曼兄弟公司 (以下简称雷曼兄弟) 宣布申请破产保护。雷曼兄弟于1850年创立, 有着150年的光辉历史。带着无数美丽光环和传奇色彩的公司最终难逃被击溃的厄运, 雷曼兄弟的破产也“创造了历史”, 成为美国有史以来规模最大的破产申请。当然, 雷曼兄弟绝非是华尔街的个例, 更不是金融机构的个例, 究竟是什么原因导致雷曼兄弟破产的?雷曼兄弟如何应对危机的?分析雷曼兄弟的发展历程和死亡过程对于华尔街的其他企业和其他金融机构的意义是不言而喻的。在我国也发生过德隆格林柯尔等破产事件、三九药业大股东占用上市公司款项、兰生股份进行电子橡胶的期货交易造成巨大损失、爱建股份将非法集资的资金转移到境外炒股造成巨额损失、东北高速存放于中国银行哈尔滨分行松河支行的3亿元存款不翼而飞、中航油集团企业新加坡公司很快亏损5亿美元使公司濒临破产面对种种内部控制失效事件屡屡发生的现状, 我们是否真正分析过过程、原因以及对其他企业的启示呢?所以分析雷曼兄弟破产对我国企业的启示有着非常重要的意义。

二、有关概念

1.信贷违约掉期

信用违约掉期 (Credit Default Swap, CDS) 是1995年由摩根大通首创的一种金融衍生产品, 被认为是一种金融资产的违约保险。长久以来, 持有金融资产的机构始终面临债务方可能出于种种原因不能按期支付债务利息的潜在危险, 致使自己所持金融资产的价格贬值。如何“剥离”和“转让”这种违约风险一直是美国金融界的一大挑战。

信贷违约掉期是信贷衍生工具之一, 合约由买方 (信贷违约时受保护的一方) 和卖方 (保障买方于信贷违约时损失) 两个法人交易。当买方在有抵押下借款予第三者 (欠债人) , 而又担心欠债人违约不还款, 就可以向信贷违约掉期合约提供者买一份有关该欠债人的合约/保险。通常这份合约需定时供款, 直至欠债人还款完成为止, 否则合约失效。倘若欠债人违约不还款 (或其他合约指定情况, 令人相信欠债人无力或无打算依时还款) , 买方可以拿抵押物向卖方索偿, 换取应得欠款。卖方所赚取的是倘若欠债人依约还款时的合约金/保险费。

有些信贷违约掉期合约不需要抵押物便向卖方索偿 (理赔金额与保险费成正比) , 只需要欠债人破产 (或其他合约指定情况) 即可。这些合约的功能不局限于风险转移 (对冲) , 而是具有投机性质, 例如买方可以以合约赌博某家公司很快会破产, 而他从未对该公司进行放债。

信贷违约掉期是一种新的金融衍生产品, 类似保险合同。债权人通过这种合同将债务风险出售, 合同价格就是保费。从表面上看, 这种金融衍生产品信用违约掉期消除了金融资产持有方对违约风险的担心, 同时也为愿意和有能力承担这种风险的保险公司或对冲基金提供了一个新的利润来源。但问题是, 信用违约掉期市场存在着重大的制度性缺陷, 由于没有中央清算系统、没有集中交易的报价系统、没有准备金保证要求、没有风险对家的监控追踪, 一切都是在一个不透明的圈子里, 以一种信息不对称的形式在运作, 目的就是交易商们为了获得最高的收益, 而存在巨大风险。与此同时, 信用违约掉期早已不再是金融资产持有方为违约风险购买保险的保守范畴, 它实际上已经异化为信用保险合约买卖双方的对赌行为。

2.次贷担保债券凭证

次贷担保债券凭证 (Collateralized Debt Obligation, CDO) 是一种非常复杂的衍生性金融商品, 将各种债务工具 (例如公司债、不动产抵押贷款担保债券) 重新包裝后出售给投资者。许多金融机构高层对美国不动产市场全面看好, 把这个与市场息息相关的CDO看成是稳赚不赔的金鸡母。 然而CDO本身内容五花八门, 风险特別难以评估, 连发行银行都得依赖外界信评机构的评等, 其结果往往是严重低估。更糟糕的是, 许多金融机构的风险评估模式, 完全不考虑房地产市场全面转坏的可能性, 等到市场泡沫化危机浮现, 次贷违约比例一飞冲天, 许多金融机构的噩梦也就从此开始。

3.次级按揭贷款

次级按揭贷款 (Subprime Mortgage Loan, SML) 是国外住房按揭的一种类型, 贷给没多少收入或个人信用记录较低的人。之所以贷款给这些人, 是因为贷款机构能收取比信用等级良好按揭更高的按揭利息。在房价高涨的时候, 由于抵押品价值充足, 贷款不会产生问题;但房价下跌时, 抵押品价值不再充足, 按揭人收入又不高, 面临着贷款违约、房子被银行收回的处境, 进而引起按揭提供方的坏账增加, 按揭提供方的倒闭案增加, 金融市场的系统风险增加。

次级抵押贷款是一个高风险、高收益的行业。因为次级抵押贷款对贷款者信用记录和还款能力要求不高, 那些因信用记录不好或偿还能力较弱而被银行拒绝提供优质抵押贷款的人, 会申请次级抵押贷款购买住房。

在房价不断走高时, 次级抵押贷款生意兴隆。即使贷款人现金流不足以偿还贷款, 他们也可以通过房产增值获得再贷款来填补缺口。但当房价持平或下跌时, 就会出现资金缺口而形成坏账。

4.次贷危机

次贷危机 (Subprime Lending Crisis, SLC) 是由于利息上升, 导致还款压力增大, 使很多本来信用不好的用户感觉还款压力大, 出现违约的可能, 对银行贷款的收回造成影响的危机。

次级按揭贷款有一个高的回报率, 但这个高回报有一个很大的前提, 就是房价不断上涨。房价不断上涨, 楼市大热, 虽然这些次级按揭贷款违约率是比较高的, 但放贷的机构即使收不回贷款, 它也可以把抵押的房子收回来, 再卖出去赚钱, 因为房价不断上涨。自2006年开始, 美国楼市开始掉头, 房价下跌, 购房者难以将房屋出售或通过抵押获得融资。放贷机构放贷的钱收不回来, 就把抵押的房子没收, 再卖出去也肯定弥补不了放贷出去的损失。那么, 由此发行的债券, 也开始贬值。之前买了这些债券的机构, 也跟着亏损。很多对冲基金买了这些债券或者是由这些债券组成的投资组合的投资银行, 都造成巨额亏损。

三、雷曼兄弟破产概况

1.雷曼兄弟概况

雷曼兄弟是一家为世界各国的公司、相关机构、政府和投资者的金融需求提供服务的全方位、多元化的投资银行。雷曼兄弟通过由其设于全球48座城市之办事处组成的一个紧密连接的网络积极地参与全球的资本市场业务, 管理网络由设于纽约的世界总部和设于伦敦、东京和香港的地区总部统筹管理。

1850年创立以来, 雷曼兄弟致力于创造新颖金融产品、探索最新融资方式。凭借其能力杰出的员工及其热忱周到的客户服务, 很快在全球范围内树立起了提供最佳优质服务的良好声誉。加上公司雄厚的财务实力支持, 使雷曼兄弟在其所从事的业务领域处于领导地位, 并且成为全球最具实力的股票和债券承销商和交易商之一, 公司破产前的雇员人数为12 343人, 员工持股比例达到30%。同时, 因为拥有多名业界公认的国际最佳分析师, 公司还担任全球多家跨国公司和政府的重要财务顾问, 并在协助客户成功过程中与之建立起长期互利的关系。雷曼兄弟不断扩展国际业务, 2002年公司收入的37%产生于美国国土之外的国家和地区。

由于雷曼兄弟的业务能力受到广泛认可, 公司因此拥有包括众多世界知名公司的客户群, 如阿尔卡特、美国在线时代华纳、戴尔、富士、IBM、英特尔、美国强生、乐金电子、默沙东医药、摩托罗拉、NEC、百事、菲利普莫里斯、壳牌石油、住友银行及沃尔玛等众多世界知名公司。

2.雷曼兄弟发展历程

雷曼兄弟是历史最悠久的投资银行, 经历了158年发展的光辉历程:

1850年 雷曼兄弟在亚拉巴马州蒙哥马利市成立。

1858年 纽约办事处开业。

1870年 雷曼兄弟协助创办了纽约棉花交易所, 这是商品期货交易方面的第一次尝试。

1887年 在纽约证券交易所赢得了交易席位。

1889年 第一次承销股票发售。

1905年 管理第一宗日本政府债券发售交易。

1923年 承销1.5亿美元的日本政府债券, 为关东大地震的善后事宜筹集资金。

1929年 雷曼兄弟创立, 该公司为一家著名的封闭式投资公司。

1949年 建立了十大非凡投资价值股票名单。

1964年 协助东京进入美国和欧洲美元市场;为马来西亚和菲律宾政府发行第一笔美元债券。

1970年 香港办事处开业。

1971年 为亚洲开发银行承销第一笔美元债券。

1973年 设立东京和新加坡办事处;提名为印度尼西亚政府顾问。

1975年 收购Abraham & Co.投资银行。

1984年 被美国运通公司收购并与Shearson公司合并。

1986年 在伦敦证券交易所赢得交易席位。

1988年 在东京证券交易所赢得交易席位。

1989年 曼谷办事处开业。

1990年 汉城办事处开业。

1993年 与Shearson公司分立;北京办事处开业;为中国建设银行承销债券, 开创中国公司海外债券私募发行的先河;为中国财政部承销发行海外首笔美元龙债。

1994年 被聘任为华能国际电力首次纽约股票上市的主承销商, 经办中国公司最早在海外的首笔大额融资 (6.25亿美元) 。

1995年 台北办事处开业。

1997年 承销中国开发银行的扬基债券发行, 这是中国政策性银行的首次美元债券发行。

1998年 雷曼兄弟被收入标准普尔500指数;雅加达办事处开业。

1999年 与福达投资 (Fidelity Investments) 建立战略联盟, 为零售股民提供投资与调研服务;与东京三菱银行就日本并购事宜建立联盟。

2000年 墨尔本办事处开业, 并与澳大利亚和新西兰银行集团 (“ANZ”) 建立了战略联盟;雷曼兄弟成立150周年纪念。

2001年 雷曼兄弟被收入标准普尔100指数;成为阿姆斯特丹股票交易所的一员。

2008年9月15日, 由于受次贷危机影响, 公司出现巨额亏损, 申请破产保护。

3.雷曼兄弟的破产过程

雷曼兄弟在2008年6月16日发布的财务报告显示, 第二季度 (至5月31日) 公司亏损28.7亿美元, 是公司1994年上市以来首次出现亏损。雷曼兄弟净收入为负6.68亿美元, 而前年同期为55.1亿美元;亏损28.7亿美元, 合每股5.14美元, 前年同期则盈利12.6亿美元。

雷曼兄弟首席执行官理查德福尔德 (Richard Fuld) 马上采取相应措施, 通过发行新股募得60亿美元资金, 并且撤换了公司首席财务官和首席营运官, 6月16日雷曼兄弟股价有所反弹, 但股价已经累计下跌了60%。

9月9日韩国产业银行 (KDB) 收购雷曼兄弟的谈判中止, 雷曼兄弟股价重挫45%。

9月10日, 雷曼兄弟公布第三财季业绩报告以及数项重组战略方案, 雷曼兄弟第三季度巨亏39亿美元, 创下该公司成立158年历史以来最大季度亏损。第三季度雷曼兄弟已减值高达78亿美元房地产抵押证券敞口, 全年总计减值172亿美元, 占相关资产总额的31%。财务报告公布之后, 雷曼兄弟股价应声下挫近7%。雷曼兄弟股价从年初超过60美元, 跌至7.79美元, 短短9个月狂泻近90%, 市值仅剩约60亿美元。在从外部投资者获取资金的努力失败后, 雷曼兄弟正式宣布将出售其所持有的英国市场上的住宅房地产抵押证券的投资组合, 并期待交易将在几周内完成。同时, 雷曼兄弟计划在2009年一季度剥离250亿～300亿美元的商业房地产 (Commercial Real Estate) 投资组合, 使其独立为一家公开交易的公司, 以期在这场金融危机中生存下来。

9月14日, 由于美国政府拒绝为收购提供保证, 美国银行、巴克莱银行等潜在收购者相继退出谈判, 拥有158年历史的雷曼兄弟面临破产。

9月15日, 雷曼兄弟宣布将申请破产保护。雷曼兄弟声称, 破产的仅是母公司, 旗下的经纪业务和投资银行部门均不在破产之列。公告称, 雷曼兄弟依照美国银行破产法第十一章, 向纽约南部的联邦破产法庭提起破产保护。雷曼兄弟所有从事经纪业务的分支机构及雷曼兄弟的子公司, 包括Neuberger Berman Holding和LLC等子公司, 均不受此影响, 将继续正常交易和营业。

四、雷曼兄弟破产原因分析

1.信贷系统的崩溃

为了应对2000年的互联网泡沫破灭和2001年“911”事件的冲击, 美国联邦储备委员会 (简称美联储) 打开了货币闸门, 试图人为改变经济运行的轨迹, 遏止衰退。2001年1月至2003年6月, 美联储连续13次下调联邦基金利率, 使利率从6.5%降至1%的历史最低水平。

货币的扩张和低利率的环境降低了借贷成本, 促使美国民众蜂拥进入房地产领域。对未来房价持续上升的乐观预期, 又使银行千方百计向信用度极低的借款者推销住房贷款。所有的人都预期房价只涨不跌。

华尔街投资银行发现这一投资机会并介入之后, 使得次贷证券化市场的规模也愈见扩大。在2006年次级按揭贷款证券市场发展到顶峰的时候, 雷曼兄弟在买方市场中拥有11%的份额, 居于首位。

投资银行在整个抵押贷款并证券化的过程中扮演的角色如图1所示。

由于巧妙的金融工程设计以及安排的交易结构, 购买来的贷款等资产经过真实交易, 其风险已大部分转移到了投资者, 并且如CDS产品由于可以在OTC市场转让, 因此, 保费也可以由别的公司来支付, 华尔街投资银行尽可享受由利息差带来的利润。

次级房贷债券的发放机制存在问题, 贷款发放者与风险的承担者相分离, 金融机构追求高利润, 放贷时随意性大, 缺乏对申请贷款者偿付能力的充分严格审查。2007年美国楼市下滑、利率不断升高, 次级房贷借款人不能按时还款, 次级房贷大比例地转化为坏账, 形成了美国次级房贷危机。宏观经济环境恶化引发了信用体系的崩溃。由此致使次级债、CDO、CDS 等衍生产品价格迅速贬值, 雷曼兄弟大量持有这些金融头寸, 因而不断减计资产、 大幅亏损, 其结果是评级被下调, 又引发其他相关资产更进一步的贬值, 其最终结果或者因资不抵债, 或者因现金流困难无法对其评级下降的债券提供抵押和担保, 而不得已以破产告终。

2、多角色的商业模式

从图1中可以看出, 设立的SPE有两类:一类为QSPE即不纳入合并报表的, 即不对该公司提供担保, 如果发生支付违约, 也将由QSPE这一空壳公司承担, 投资银行只承受很小部分的风险;另一类为VIE (可变利益实体) , 根据美国财务会计标准委员会出台的FIN 46的规定, 承担VIE主要风险和收益的“第一受益人”需要视情况, 把VIE作为表内资产加以披露。因此, 由投资银行对其负责, 但投资银行又找来保险公司为其VIE资产担保, 主要风险又转移到了保险公司。由此可以看出, 实际上在这种交易结构下, 投资银行本身转移了大部分风险, 却分割了大部分利润, 那么为什么雷曼还是最终走向破产之路呢?原因就是其走上了多元化的道路。

雷曼兄弟为了追求多元化的利润增长, 进入了商业银行、保险、资产管理、地产投资等多个业务领域。雷曼兄弟2003年收购了资产管理公司Neuberger Berman, 2004年收购了BNC Mortgage (其主营是家庭住房贷款) 以及专攻Alternative-A类贷款 (介于优质和次级贷款中间的贷款) 的Aurora Loan Services公司, 2006年8月并购了Campus Door.Inc, 这是一家通过各种渠道直接针对学生、校园助学贷款机构等贷款的公司, 这种垂直并购的意图是打造可证券化的平台, 这样雷曼兄弟既可作为资产池的买方, 又可作为资产池的卖方, 卖不出去的产品就自己持有, 然而此时的雷曼兄弟已经扮演了商业银行的角色, 2005年投资于地产投资基金 (REITS) , 直接进入房地产实体投资。雷曼兄弟通过多元化得到了经营各类业务的权限, 并在抵押贷款的各个环节上都扮演了主要的角色, 制作、销售、且持有大量的资产抵押证券以及掉期合约。在房地产繁荣时期, 整个交易链条上的两个最重要且有利的元素:房地产价格、浮动利率, 在经过宏观经济的变动后均变成了有毒品, 在每一个环节上都暴露出大量的风险。雷曼兄弟实行多元化战略之后形成了业务上的三大分部, 如表1所示。

(1) 资本市场。

资本市场业务分部又可分为固定收益分部和股票分部。业务包括机构客户流活动、经纪、研究、按揭证券和二级交易以及和权益及固定收益产品有关的筹资活动。这些产品包括现金、衍生品、担保融资、结构工具。这一分部里还有成立的投资房地产公司及地产投资基金。公司这一分部在权益与固定收益的产品的制作市场中处于领先地位, 包括美国、欧洲、亚洲的股票, 政府证券, 货币市场产品, 公司高评级、高收益及新兴市场的证券、MBS、ABS、优先股、市政证券、商业贷款、外汇、融资及衍生产品。

(2) 投资银行。

投资银行分部业务由咨询服务、全球债务财务活动、全球权益财务活动构成。这一部门以深入全球产业为包括通信、零售、金融机构、金融赞助商、卫生保健、对冲基金、工业、保险、媒体、自然资源、养老金、电力、房地产和科技这些行业及客户提供专业知识以及经验。特殊服务包括并购与重组的咨询服务。全球金融服务是为客户提供包括证券承销、私人配售、杠杆融资以及与负债与权益的产品有关的财务活动, 来满足客户的融资需求。

(3) 投资管理。

投资管理分部业务包括资产管理与私人投资管理。私人投资管理主要向高资产净值个人客户和中间市场机构客户提供投资与财富咨询和资本市场执行服务;资产管理部门主要向高资产净值个人客户、共同基金和其他中小型市场机构投资者提供个性化投资管理服务。

在2003-2006年抵押证券业务的高速增长阶段, 资本市场业务分部在收入构成中平均达到了68%, 而固定收益部门每年净收入在资本市场分部中占据了74%之多, 因此, 固定收益部门每年的收入占雷曼兄弟总收入的一半左右, 实际上固定收益部门也确实一直是雷曼兄弟引以为豪的强势部门, 且每年平均增长25%左右。在并购上游企业后, 雷曼兄弟的子公司便在丰厚奖金的激励下不管按揭人信用只顾盲目借贷。然而在2007年次贷危机发生后, 雷曼兄弟曾引以为豪的固定收益部门业绩赫然下降29%, 资本市场分部增长仅2%, 投资银行分部与投资管理分部分别增长24%以及28%。因此, 在危机爆发后, 投资银行分部与投资管理分部继续增长, 而真正的问题就出在固定收益部门, 雷曼所谓的多元化增长实际也并非普通的摊大饼的多元化, 而是集中的多元化或跨界经营, 即大量纵向并购资产池的供应方, 即上游企业, 其所谓3个部门的多元化, 实际上利润一半来自固定收益分部, 并且持有的资产大部分属于固定收益分部, 问题是传统投资银行业务的应属于具有特殊地位的证券自营, 证券承销赚取佣金、咨询费等经营风险极小, 以高杠杆运作方式来达到低经营风险 (获取高利润但风险转移的交易结构, 或预期息税前利润/可容忍经营风险的比值在一个合理区间) 来对冲高财务风险, 从而达到低风险高收益的股东利益最大化的目标。然而, 在传统投资银行分部大力拓展资本市场分部, 并购上游企业, 并通过内部交易, 最终转向客户的商业模式下, 从而形成高经营风险、风险留在资产负债表内且风险头寸大大增加, 当资本市场出现问题时, 其资产将会大大缩水, 再加高财务风险形成的双高运作模式, 业务上形成持有跨界经营区域的巨大风险头寸。我们知道, 对于投资银行, 资产负债表的调整能力是极为重要的, 因为在高杠杆运作模式下, 假设杠杆率为30, 如果资产缩水超过3.3%, 债权人挤兑, 那么就会有破产风险。次贷危机爆发后, 由于次级抵押贷款违约率上升, 造成次级债金融产品的信用评级和市场价值直线下降。随着信用风险从次级抵押贷款领域扩展到其他住房抵押贷款领域, 较低等级的住房抵押贷款金融产品的信用评级和市场价值也大幅下滑, 其持有的大量资产严重缩水。因此, 该模式的不稳定性使得传统模式下具有的调节风险的能力大大弱化, 这是雷曼兄弟倒闭的最根本的原因。

3.高杠杆经营与投资策略

实施高风险的高杠杆经营策略是华尔街投资银行的一贯偏好, 雷曼兄弟更是如此。根据表2, 在2007年12月31日雷曼兄弟的资产负债表中, 在其6 910.63亿美元的资产中, 净资产只有224.9亿美元。与华尔街同行相比, 在与房地产相关的证券业务上雷曼兄弟要多得多。雷曼前首席财务官布拉德辛茨说, 雷曼那些难于估值的证券化产品约相当于其净资产的2.5倍。而高杠杆经营和投资策略这一弊病在次贷危机中充分暴露出来。由于买入了大量的住房抵押债券和高风险资产, 雷曼兄弟的杠杆系数非常高, 资产中的45%是金融头寸, 这些头寸中高收益①的债券和贷款达 327 亿美元。

抵押贷款风险从2007年2月就已经浮出水面, 通过表2发现雷曼兄弟的杠杆率从2007年5月的27.67倍上升到2008年3月的30.65倍, 且拥有的金融工具头寸增加300多亿美元。2007年年中, 次贷危机逐步升级, 借贷成本上升, 但雷曼兄弟对并购交易的热情并未止步。同年5 月29 日, 雷曼兄弟联合同行宣布收购一家位于科罗拉多州的地产投资信托公司, 2008 年初, 抵押信贷市场仍毫无起色。但雷曼兄弟基于“抄底”的判断, 将所谓的Alt-A 贷款 (向优质客户之外的贷款人发放的抵押贷款) 持有量增加了数十亿美元, 由表3可以看到, 抵押贷款 (包括次级抵押贷款) 增加49.75亿美元, 以及增加投资房地产66.72亿美元, 使得这段时期增幅分别为6.25和41.99个百分点。

注:金融工具与资产负债表差额8 317 百万美元为已收取作为抵押物的证券

注:待售房地产有22 562 百万美元在表中没有体现

与其他投资银行相比, 同期雷曼兄弟计提的减值准备很少, 这与雷曼兄弟公允价值计量有关。根据美国财务会计准则第157号, 公允价值计量按照优先程度分3个级次确定其价值。级次一的参照信息是市场信息, 它反映的是在计量日, 相同资产或负债在活跃市场上的报价;级次二的参照信息是指不包括在级次一中的, 对于资产或负债可观察的, 直接或间接的市场信息;级次三的参照信息是不可观察的资产或负债的信息, 不可观察信息在可观察信息不能得到, 在计量日资产或负债的市场活动很少的情形下使用, 因此要使用估值模型, 并考虑模型的内含风险。雷曼兄弟金融工具公允价值级次分布如表4所示, 从表4中可以看出, 其大部分属于第2、第3级次, 那么对其公允价值的判断与估计就有一定的主观性, 而且在这段时期雷曼兄弟计提减值是很少的, 说明雷曼兄弟对模型内含风险的考虑严重不足。危机发生时, 雷曼兄弟的股东权益根本无法消化垃圾资产贬值的损失, 其命运只能是破产。

4.风险管理失效

雷曼兄弟风险管理失效的主要原因有:

(1) 多角色的跨界经营模式。 由于雷曼兄弟转变传统投资银行经营范围, 进入多角色的跨界经营模式, 而且由于过高的经理人激励, 促使各分、子公司大量操作风险业务, 如借贷给信用级别很低的贷款人, 使得风险头寸大大增加, 导致在市场风险加大时期资产结构的调节难度大大增加, 并且由于一直增加的杠杆率使其在双高风险下运作是导致其风险管理能力低下的重要原因。当然, 也正是由于风险管理的失效导致雷曼兄弟转入该模式。

(2) 风险度量工具VAR的失效。 一方面, 由于VAR的局限性。虽然VAR和以前的市场风险测算方法相比有了巨大进步, 但也不是度量和控制市场风险的最终手段。其主要局限性在于其概念本身的内在局限性和统计方法的局限性。VAR只能用于可交易的资产或负债, 只能度量市场风险不能度量信用风险, 未考虑流动性风险, 只能度量一般性非正常事件的风险, VAR假定因素收益率要服从正态分布。

另一方面, 雷曼兄弟的研发能力在整个华尔街都是首屈一指的, 雷曼兄弟的模型出来后, 其他公司才开始借鉴和模仿, 因此也使得雷曼兄弟过分依赖其内在模型, 而对风险管理部门的最重大的失误是过分依赖于产品模型本身, 而没有对输入模型的原始数据 (违约概率及相关度) 进行重新审核, 错误的原始数据也使得模型产生了不切实际的结果。风险管理部门却一直依赖交易部门提供的原始数据, 而没有进行独立审核。这是VAR失效的重要原因。

(3) 风险管理当局不独立。 雷曼兄弟风险管理部门的设计是独立于收益生产部门, 但实质上风险管理部门很难真正独立。原因在于:首先, 雷曼兄弟对高管的激励措施与短期证券交易收益挂钩并且CEO的遣散费通常也有几千万美元, 在诱人的高薪驱动下, 雷曼兄弟的“精英”们为了追求巨额短期回报, 纷纷试水“有毒证券”, 借鉴金融创新从事金融冒险, 重奖之下放弃授信标准, 离开合理边界的高薪激励使得高管对风险与收益这一对孪生兄弟特别疼爱收益;其次, 风险管理当局的最高层是由CEO富尔德任主席的风险管理委员会, 而富尔德恰恰是要分享雷曼的高速增长所带来的高薪激励;最后, 由于历史上几次成功的危机处理为富尔德树立了广泛的威信, 使其逐渐成为华尔街英雄, 雷曼兄弟内部再也没有质疑他决策时过于专断的声音, 董事会也更加信赖富尔德的能力。

5.业务高度集中, 没有分散风险

雷曼兄弟业务高度集中于CDO、CDS等与房地产高度相关的衍生金融工具, 未能通过投资组合合理分散危险。这也是雷曼兄弟破产的原因之一。

五、雷曼兄弟破产启示

雷曼兄弟破产给我们的启示很多, 笔者认为主要有:

1.政府

雷曼兄弟破产表明金融危机的影响已经到了一个高度, 在美国国会通过7 000亿美元的救市计划时, 一度在世界范围内引发美国是“社会主义特色的资本主义”、美国姓“资”还是姓“社”的讨论。总体而言, 资本主义有“看得见的手”, 社会主义也有“看不见的手”, 关键时刻, 我们既需要“看得见的手”, 也需要“看不见的手”。金融危机时, 政府应重点做好:

(1) 加强政府对金融市场的监管, 加强对创新衍生金融工具的控制与监察, 要认识到金融创新的“双面性”, 全面客观地对待金融创新, 不能因为某些创新工具未能正确运用出现一些问题, 就对其全部否定;更不能为了暂时利益而过度“滥用”金融创新。引导企业妥善运用货币和财政政策, 优化信贷系统。

(2) 建立健全风险识别与预警机制, 采取对于危机和突发事件“宁可信其有, 不可信其无”的对策方法, 建立完整的风险应对体系, 方可比较好地防范突发和危机事件。

(3) 寻求与全球经济的互动, 加强国家之间的合作, 建立国际共同基金, 提高风险应对能力。

2.企业

(1) 合理选择运营和管理模式。

企业应运用波特的“五种力量”和SWOT等先进的科学方法进行环境分析, 根据环境分析和企业愿景、使命进行战略选择, 确定战略目标, 以战略目标为导向, 确定适合本企业的运营模式和管理模式。

(2) 完善风险管理系统。

风险管理是中国企业实现战略目标, 保持盈利、发展和履行社会责任强有力的保证。企业要从战略高度认识风险管理的重要性, 并实施三维度的综合评价, 即权衡企业在增长、盈利及风险之间的平衡。目前, 企业吸收、消化先进的风险管理理论, 落实《内部控制基本规范》等法规要求, 完善风险管理制度, 构建科学风险管理机制, 防止权利绕过制度, 合理利用风险管理工具来识别、评估和管理风险, 并对风险管理的效果进行监控, 十分必要, 十分迫切。

(3) 优化风险预警体系, 使危机管理成为常态。

企业应该完善预警理论, 选择预警工具, 吸引与培养风险预警管理人才, 优化预警体系, 使危机管理成为常态。

3.学术界

应加强对风险管理理论的研究, 特别是对风险识别、风险度量、风险管理和风险评价工具的研究, 对风险管理效果好的案例加以总结, 对企业风险管理实务提供理论支持。

参考文献

[1]杨周南.论会计管理信息化的ISCA模型[J].会计研究, 2003 (10) .

[2]杨周南.计算机信息处理环境对会计理论与实务的影响及对策研究[M].北京:中国财政经济出版社, 2002.

[3]张继德.集团企业财务风险管理[M].北京:经济科学出版社, 2008.

[4]曹祯.华尔街风暴——雷曼兄弟申请破产[EB/OL].http://www.caijing.com./cn/2008-09-15./100.2647.

美国安然公司破产案 第4篇

来源：中国破产法网 作者：佚名 日期：08-10-17 安然公司(ENRON)是美国能源业巨头，成立于１９８５年，总部设在得克萨斯州的休斯顿。该公司曾经不仅是全美最大的电力和天然气销售和交易商，而且也提供各种能源产品、宽频服务，以及金融和风险管理服务，拥有近七百亿美元资产，经营据点横布全世界。拥有两万五千英里位在美国的天然气管线，范围从德州跨及加州、中西部和佛罗里达州；电力工厂则遍及印度、加勒比亚、拉丁美洲、大陆、土耳其、义大利及波兰；一万八千英里宽频光纤网路除了铺设在美国各大城市，还遍及欧洲及东京。每年经营收入超过千亿美元（2001年前9个月的经营收入就达到1396.9亿美元），全球员工逾2万人，属于当之无愧的能源巨人。

安然公司是纽约证券交易所的上市公司(交易代码：ENE)，在2001年10月15日之前，安然公司普通股的52周最高价是84.88美元每股，最低价也有25美元/股。在“9.11”之后，虽然美国股市一度大幅下跌，但因为安然公司是大型能源公司，属于投资者心目中风险较小的防御型股票，在“9.11”后安然公司的股价不仅没有受到大盘的拖累，相反却从每股25美元左右低位一路走高，到2001年10月中上旬每股35到40美元左右的水平。因此，在安然事件发生之前，安然公司非但没有象大多数公司那样受到“9.11”影响，而且属于少数能够逆市上扬，受到投资

者青睐的避险类股票。

但是，安然公司事件的发生使得情况发生了急剧的变化。

2001年10月16日股市收盘之后，安然公司发布了第三季度财务报告，虽然该季度的经营收入较上一年第三季度增长了59％，达到了476亿美元，但是令投资者大跌眼镜的是，安然公司居然一次性冲销了高达10.1亿美元的税后投资坏帐，这笔巨额的坏帐冲销不仅抵销了安然公司在该季度的所有经营盈利，而且造成了6.18亿美元的净损失（折合0.84美元/股）。更令投资者震惊的是，在这笔坏帐冲销中有3500万美元是由安然公司与两家名为“LJM CAYMAN LP”和“LJM2 CO－INVESTMENT LP”的有限合伙（下称“LJM合伙”）之间的套期交易所造成的，而这两家LJM合伙直到今年7月一直是由安然公司公司的首席财务官法斯特（Andrew S.Fastow）所经营和控制的。在稍后举行的与证券分析师讨论季度财务报告的电话会议上，面对证券分析师们的质询，安然公司又进一步承认，由于法斯特先生的LJM合伙所投资的一家结构融资实体与安然公司之间所进行的一系列复杂交易，公司回购了5500万普通股股票，因此股东权益减少了1

2亿美元。

2001年10月17日，美国证监会致函安然公司，开始就可能存在的关联交易问题进行非正式的查询。10月18日，《华尔街日报》获得了一份由法斯特先生作为一般合伙人签署的LJM合伙内部财务文件，并据此在头版刊登独家文章，披露法斯特先生所经营和控制的LJM合伙在2000年实现的利润超过700万美元，资本权益增长约400万美元。LJM合伙的主要业务就是与安然公司进行各种涉及安然公司公司资产和股票的复杂套期交易，法斯特先生和其它几家投资人(包括瑞士信贷第一波士顿和通用电子资本公司等)在1999年12月创办LJM合伙时最初投资不到300万美元。同日，安然公司董事会召开紧急会议，就美国证监会的查询进行讨论。

2001年10月22日，安然公司向投资者公开承认，美国证监会已经和安然公司进行了接触，开始着手调查安然公司所存在的关联交易问题，特别是安然公司与安然公司的首席财务官法斯特先生所经营和控制的LJM合伙之间的关联交易。安然公司的董事长兼首席执行官雷先生(Kenneth Lay)宣布，安然公司将全力配合证监会的调查以尽快消除投资者对关联交易问题的疑虑。消息发布之后，安然公司股价应声下挫20％，当天损失近40亿美元的市值。

2001年10月23日，安然公司的财务主任承认公司将出售一部分资产并有可能被迫发行股票。安然公司所控制的一系列投资工具向投资者出售了约33亿美元的商业票据，如果这些投资工具出现坏帐，这些票据将在未来20个月内陆续到期。尽管安然公司目前相信自己有能力偿还价值这些商业票据，但并不能完全排除届时需要发行额外的股票来筹集资金的可能性。2001年10月24日，安然公司的股价又下跌了17%，跌到16.41美元/股，一周以来股价已经下跌超过50%。在当天股市收盘之后，安然公司宣布首席财务官易人，接替法斯特先生的是年仅40岁的工业市场部主管麦克马洪先生(Jeffrey McMahon)。董事长兼首席执行官雷先生依然坚持法斯特先生并无过错，但他承认撤换首席财务官为了重建投资者和金融界对安然公司的信

心。

2001年10月25日，安然公司动用了约30亿美元银行信用额度，以提高公司的财务水平和增强流动性。据称安然公司将用其中一部分来回购价值18.5亿美元的短期商业票据。同时，信用评级机构也就安然公司事件做出反映，FITCH宣布将重新评估安然公司的信用等级并有可能做出降级决定，而标准普尔则宣布将安然公司的信用前景从“稳定”调低至“负面”。对安然公司来说，一旦信用等级降到可投资级别以下，会立即造成数十亿美元债务提前到期。2001年10月28日，安然公司的发言人承认公司正在与银行进行接触，寻求获得10到20亿美元的额外信用额度支持。10月29日，穆迪(MOODY‘S)宣布将安然公司的长期债信等级降低一级(从“Baa1”降至“Baa2”)，并且表示不排除进一步的降级。同时，有消息称美国证监会已经将对安然公司的调查从其在德克萨斯州的地区办公室移交到华盛顿总部进行。在双重坏消息的打击下，安然公司的股票当天又下跌超过10%，跌破了14美元/股。

2001年10月30日，随着安然公司股价下跌到近几年的最低水平，市场上开始有传言安然公司可能会成为被并购的对象，传言中的潜在买主包括通用电子、亿万富豪巴菲特和壳牌石油等。10月31日，安然公司承认美国证监会已经决定将对安然公司的调查升级为正式调查，这意味着证监会的执行部将组建一个五人调查委员会而且在调查中可以使用正式的传讯权。安然公司同时宣布任命德克萨斯大学法学院院长鲍尔斯教授为安然公司公司董事会成员，并且负责领导董事会下一个四人特别委员会对关联交易等问题进行内部调查。当日安然公司股价在连续第十天下跌后

首次反弹，涨幅超过20%。

2001年11月1日，安然公司宣布，JP摩根和花旗银行已经承诺提供10亿美元的信贷额度。安然公司将用其中2.5亿美元来偿还即将到期的债务，余下的7.5亿美元将用于提高公司的短期流动性。不过为了获得这笔信贷承诺，安然公司需要将其最优良的资产之一的天然气管道作为抵押。尽管如此，标准普尔还是宣布将安然公司的长期债信等级从“BBB+”调低到“BBB”，将短期债

信等级从“A-2” 调低到“A-3”。

2001年11月4日，又一起可能存在问题的关联交易被媒体曝光：安然公司在2001年3月时曾经向一家名为Chewco Investment 的有限合伙(“Chewco合伙”)支付了3500万美元。据称安然公司支付这笔款项是为了进行一系列极其复杂的衍生交易，而通过这些交易使得安然公司可以在过去3年中把数亿美元的债务不列入其资产负债表。经营和控制这家Chewco合伙的考佩先生(Michael Kopper)，在2001年7月离开安然公司之前任北美业务部的主管，而且他曾经和前首席财务官法斯特先生一起创办和经营LJM合伙。

2001年11月5日，FITCH宣布将安然公司的债信等级从“BBB+”降至“BBB－”，离垃圾债券的等级只有一步之遥。随着其财务危机的进一步加深，安然公司开始与私人投资机构和同行业的能源交易公司进行接触，以寻求至少20亿美元的注资。据称，包括壳牌石油、迪奈基电力公司（DYNEGY）和杜克能源等几家同业竞争对手可能会有兴趣对安然公司进行注资甚至收购。2001年11月6日，安然公司的前任首席执行官斯科林先生被传讯到美国证监会作证。有消息称安然公司准备终止其在亚洲的所有宽频业务，并且在全球范围内进行业务重整。另外有报道称安然公司的核心业务－－能源交易已经受到此次事件的相当影响，市场份额开始下降。当天安

然公司的股价跌破10美元。

2001年11月7日，标准普尔宣布将安然公司信托的商业票据信用等级从“BBB+”降级到“BBB”，而且持“负面观望”。在此消息打击下，安然公司的股价大幅下降27%，盘中一度跌至7美元/股，是1991年5月以来的最低价。不过，安然公司的股价在下午曾短暂地有所回升，因为《华尔街日报》和CNBC都报道了安然公司正在和迪奈基公司开始讨论由迪奈基公司向安然公司注资20亿美元或者由迪奈基并购安然公司的可能性。

2001年11月8日，安然公司在向美国证监会提交的一份报告中承认自己在过去三年中的财务报告多有不实之处，从1997年到2001年第三季度的所有财务报告都需要重做。根据初步的重新计算结果，从1997年到2000年，安然公司的实际盈利比原先的数目减少了5.86亿美元(20%)，而实际债务上升了6.28亿美元(6%)，而股东权益实际上减少了22亿美元（19％）而非安然公司在10月16日所宣布的12亿美元。安然公司在这份报告中同时宣布解雇公司财务主任和公司北美业务的首席法律顾问。另外，安然公司和迪奈基公司也承认两家公司正在就合并进行磋商。据《华尔街日报》和《纽约时报》的消息来源称，如果双方达成协议，迪奈基公司将通过价值70到80亿美元的股票互换来并购安然公司，而且迪奈基公司的最大股东ChevronTexaco公司将进行注资以避免安然公司倒闭。当日安然公司股价收盘于8.41美元/股，正好差不多是其52周最

高价的十分之一。

2001年11月9日，穆迪再次宣布将安然公司的债信等级调降一级，距垃圾债券的等级只有一步之遥，不过当天市场的注意力一直集中在安然公司和迪奈基之间的并购谈判，当日安然公司的收盘价较前一天上涨22美分，收于8.63美元。在股市收盘之后，迪奈基正式宣布已经与安然公司达成协议，由迪奈基通过价值约70亿美元的股票互换来并购安然公司，而迪奈基公司的最大股东ChevronTexaco公司将即时向安然公司注资15亿美元，并在并购完成时再向安然公司注资10亿美元。如果此项并购能够通过司法部的反垄断审批，并购后的新公司将成为全美最大的能源交易商。

2001年11月20日，安然公司承认其核心业务－－能源交易受到此次事件的冲击，第四季度的盈利很可能出现大幅下滑。随后几天安然公司的股价一路下滑，从每股6－7美元下跌到

4美元左右。

2001年11月28日上午，考虑到产生安然公司90％盈利的核心业务－－能源交易出现下降，以及安然公司所面临的可能高达数十亿美元的法律责任，标准普尔宣布将安然公司的长期债信等级从“BBB－”降至“B－”的垃圾债券等级。安然公司的股价应声下跌超过70％，跌到1.20美元/股。11月28日下午，迪奈基公司宣布中止与安然公司的并购协议，因为标准普尔对安然公司降级构成迪奈基与安然公司的并购协议中所规定的具有“重大负面影响”(MaterialAdverseEffect)的事件。安然公司随后宣布关闭除核心业务以外的其他所有业务，以便尽量减少开支，保持手中的现金持有量。结果当天安然公司的股票收盘于0.65美元/股，当

天跌幅超过85％。

这样，从2001年10月16日开始，安然公司的股价几乎象自由落体一样下跌，跌幅超过70％，几乎将安然公司在整个90年代的增长彻底抹去。

评论

在安然黔驴技穷之前，助纣为虐的机构中遭人诟病最多的当属安达信公司。在全球五大会计师事务所中叨陪末座的安达信，在能源领域审计中可谓一枝独秀。在未替安然公司验账之前，安达信便已在石油、天然气领域开拓经年，维系了一大批客户。攀上安然这一高枝后，安达信更是效尽鞍前马后之劳，在休斯敦的100多名安达信员工对安然几乎是有求必应，要知道，安达信每年要从安然身上赚取5000万美元以上的审计及咨询服务费，而且安达信还要用安然这块牌子去敲别人的门、去套更多的狼。

安然公司破产原因分析文档 第5篇

引言

企业破产法是指企业因经营管理不善造成严重亏损，不能清偿到期债务，依法宣告破产所发生的经济关系的法律规范的总称。其规定在债务人丧失清偿能力时，法院强制对其全部财产进行清算分配，公平清偿给债权人，或通过债务人与债权人会议达成的和解协议清偿债务或进行企业重整，避免债务人破产。破产是商品经济中必然出现的现象，也是市场运行的一种必要的机制。

破产法是集实体与程序内容合一的综合性法律，其调整范围一般限于债务人丧失清偿能力的特殊情况，解决的主要是如何公平清偿债务，即执行问题，对当事人间夫人实体权利、义务争议则应在破产程序之外通过民事诉讼、仲裁等方式解决。因为破产法不具备解决民事权利义务争议时保障当事人诉讼权利的各项制度。

破产法的基本制度主要源于民事债权和民事执行制度，并根据破产程序的特点、原则加以变更，对当事人的权利、义务予以必要的扩张或限制，同时兼顾对社会利益的维护。由于破产法社会涉及面甚广，不仅民法诉讼法与之相关，企 业法、公司法、劳动法、社会保障法乃至刑法、行政法等都与之有密切联系，破产法的实施要依靠这些相关法律及配套制度的保障。实践已经证明，单靠一步破产法是难以广泛实施并发挥其相应有社会调整功能的。本文就以安然公司的破产为例，简介一下安然公司的破产原因和其深层次的原因。

案例

——安然公司概述

安然公司是由肯尼斯•雷于1985年兼并了实力超过自己一筹的竞争对手——Inter North 公司后为公司取名为安然公司的，在成立之初，公司的主业是石油气和天然气生产及传输。肯尼斯•雷领导公司一边生产天然气，一边依托其与业界及华盛顿的良好关系大力宣传天然气是未来能源的理论，并铺设管道至客户端。当安然在全美天然气供应商中仅列第13位的时候，就已建起美国最大的天然气管道输送系统，输送量达到全美消费总量的1/5，形成其后能源输送业务的雏形。

随着美国政府在80年代后期解除对能源市场的管制，构成了能源期货与期权交易勃兴的契机。安然于1992年成立了“安然资本公司”，成为这一新市场的开拓者和霸主。安然也开始了国际化的道路于1991年在英国建立第一家海外发电 厂。到1995年，安然的收入有22%来自安然资本公司，12%来自国际项目。

为进一步实现从“全美最大能源公司”变成“全球最大能源公司”这一目标，安然公司继续在印度、菲律宾和其它国家扩张。在北美的业务也从原来的天然气、石油的开发与运输 扩展到包括发电和供电的各项能源产品与服务业。在另一面，安然创造市场的能力远远地扩展到能源证券之外，他们似乎越来越相信，为任何一种大宗商品创造衍生证券市场都是可能，于是，在2000年安然开创了带宽交易市场，这也是他们最后一个大的行动。

——安然公司的金融创新

安然最主要的创新成就来自对金融工具的创造性“应用”。通过新金融工具使能源商品“流通”起来，为能源产品开辟期货、期权其他复杂的衍生金融工具，以期货、期权市场和衍生金融合同把这些能源商品“金融化”。在世界各国的能源证券交易中，安然占据着垄断地位。

——Enron Gas Services 和运作思路

这一创新的能源交易模式使得安然获得了巨大的成功，并确定了其美国能源交易领域的霸主地位。

20世纪80年代中后期，里根政府开始大力推行自由市场 经济，并由美国联邦能源监管委员会开始解除管制的改革，不但放开能源价格管制，而且允许能源用户可以长期签订长期能源供应合同。这些宏观政策的改革大大加剧了美国能源市场的竞争程度，使能源市场上的价格大幅波动，这种变化在初期确实给存有大量天然气资源储备的安然带来了巨大的损失。

安然虽然遭遇了风险，但其却从中看到了商机：能源用户为了规避风险，迫切需要套期保值的服务，但当时不存在这样一个市场，安然的机会就此产生。安然在实际运作当中积累了风险管理的初步经验。随后安然确立了公司战略转型的雏形：在受管制的管道业务之外涉足非管制的领域。公司由此涉足“能源+金融”的能源期货期权业务，Enron Gas Services由此产生。

把能源交易和金融工具相结合，依赖其丰富的天然气储备和跨州的输送管道，把握能源价格变动趋势，通过能源银行这种商业模式的平台，交易天然气输送何用—能源期货和期权交易，使消费者在日益波动的能源市场规避价格风险，同时还为生产商提供融资服务。

供应商开发机构的主要工作是与供应商以固定的价格签订长期供货合同，当然，由于市场价格的波动很大，以固定的价格和安然签订合同对供应商来说也有潜在的损失，安然采取的办法是给供货商提供资金支持，帮助他们进行天然气 的生产，以此为条件得到长期的固定价格的天然气。同时他还通过对濒临破产的能源企业注入资金从而获得直接的合法的储备天然气能源的权利，因而使得其面临的风险得到一定程度上的转移。

市场开发机构的主要工作是讲以固定价格购得的天然气在数量或价格上做些调整后卖给消费者。当然，安然提供了诸如互换等金融交易工具来使消费者能够得以规避价格变动所带来的风险。

集体化的后勤和风险管理机构的主要任务是对公司的金融期货期权业务进行风险管理。他所采用的方法是讲和其他公司签订的合同所暴露出的风险分为五个账簿进行管理。分别是：天然气价格账簿、来源账簿、指数账簿、运输账簿和选择权账簿。

安然研制出的这一套为能源衍生证券定价与风险管理的系统，构成了它的核心竞争力。这些定价技术、风险控制技术以及财力资源上的优势，使安然垄断了能源交易市场。

同时由于安然是这个能源交易市场中“第一个吃螃蟹的人”，因此这一个市场的几乎所有游戏规则都将由安然来制定，这就相当于安然既当运动员又当裁判员，其对这个市场的垄断地位的形成也就在理所当然之中了。

——安然迅速崛起的原因

1、通过战略联盟建立了功能强大的战略行资产网络，从而使公司能够以更强的适应性和更快的速度为客户提供范围广泛的最有解决方案。

2、拥有较强的流动性和“造市”能力，从而相应获得价格和服务优势。

3、创新的风险管理技能使公司能够为客户提供可信赖的价格及交付。

4、运用先进的信息技术使客户能够以较低的成本交易商品和服务。

但这都避免安然公司最后破产。2001年底，安然公司因虚报近6亿美元的盈余和掩盖10亿多美元的巨额债务的问题暴露出来。12月2日，安然公司根据美国破产法第十一章规定，向纽约破产法院申请破产保护，创下美国历史上最大宗的公司破产案记录。

案例思考：试分析美国安然公司崩塌破产的原因。

案例结论：

——安然破产的原因分析

安然崩溃的直接原因主要是由于其通过一系列方式操纵 公司财务报表，欺骗投资者，以维持所谓的高增长。当其手段被揭穿后，投资者发现了安然的财务黑洞和欺诈行为，引爆了安然这一建立在沙滩上的大厦。市场的力量最终惩罚了安然。纵观安然的花招来看，安然的破产只是时间上的问题了，至于在2001年11月份因不能偿还到期的几十亿美元的债务而导致申请破产，只是说是安然倒塌的导火索而已了！

——安然的花招

90年代后半期开始，为实现其成为世界领先公司的野心，安然进入快速纵深扩张阶段，在全球超过40个国家和地区进行业务和投资扩张，由于这些投资在短期内无法产生满意的收益和现金流，而安然又坚信这些投资在长期会获得较好的收益，从而给安然的财务报表造成巨大的现实压力。安然迫切需要低成本增量资金来支撑其“高增长”的态势。

安然把目光投向了愿意参与安然融资安排的外部投资者。为了维持较高的信用评级及“高增长”的态势，从而降低融资成本，安然的资产负债表上不能有过多债务，还必须保持收入的快速增长。为了实现这样的母的，安然需要一个特殊的金融工具，以便在持续获得外部低成本资金的同事又能对其增量债务进行资产负债表外的会计处理。

循着这一思路，在许多种可能的选择中，安然以其“过度追求金融创新”的一贯风格选择了一条危险的道路：在会 计处理上玩弄花招，利用金融工具进行大量资产负债表外融资，利用或滥用会计准则的漏洞少报或隐藏债务，通过关联交易和激进、大胆的会计处理夸大收入及利润。

——SPE体系

在特定情况下，美国的会计准则允许SPE的发起公司可以不将其合并报表。因此，这些在发起公司和SPE之间进行的交易将产生收益或损失，且可确认为发起公司的现金流。

熟悉金融技巧的安然正好利用了对SPE不合并报表的会计处理漏洞，在华尔街金融机构的帮助下，安然以股票、债券等资产作为权益投资，创建并实质控制了包含3000多个SPE在内的复杂的运作体系，构成其迷宫般的脉络，以达成其资产负债表外融资、夸大收入和利润以及获取税收优惠的目的。

——安然运作SPE的主要方式

1、安然将股票托管给一家由其安全有用的信托投资公司；

2、这些股票用于为一个安然搭建的SPE提供抵押担保；

3、SPE从外部投资人那里获得少量的现金资本投资（实际上很多安然SPE的外部投资人都是安然的高级管理人员，实质控制着SPE）；

4、SPE通过发行有安然股票作担保的企业债券筹集大量 现金（在发行公告中一般有一旦安然的股票降至一定点位或安然的债券跌至投资级以下时，安然必须立即无条件地偿还SPE的债务约束性条款，一般要求安然以发行新股的方式支付）；

5、SPE投资与安然建立一家合资公司，并占有50%的权益；

6、为取得合资公司的另外50%的权益，安然将其资产与SPE的50%权益进行置换。此外，置换给SPE的相应资产由已被安然安全控制的合资公司管理。这样，安然就达到了表外融资且掌握已出售资产的控制权的双重目的。

7、通过上述运作，安然就可以利用SPE通过发行债券筹集以投资合资公司的资金来偿还债务或进行新兴业务的扩张，调整和优化自身的资产结构。

——安然的崩溃

通过运作SPE，当任何季度的利润达不到华尔街分析师的预期时，安然总可以通过增减项目资产的出售达到或超过预期利润额。

2001年3月5日，《财富》杂志发表了一篇题为《安然股价是否高估？》的文章，首次指出安然的财务有“黑箱”。从此安然的黑洞被媒体一个个揭开，尽管这期间安然的高层不断否认自己的财务问题，但毕竟“纸是包不住火的”，随着安 然股票价格的一路狂跌，2001年12月2日，安然正式向法庭申请破产。

——安然破产的深层次原因

第一，从公司内部的管理体制上来看：现代管理制度采取管理权和所有权的分离。公司的大部分所有者—股东，并不直接参与经营和管理。公司外部的股东保护自身的利益不受内部管理者的侵犯的惟一有效途径来自于有效的公司内部制度。安然事件发生的核心原因应该归咎于这种内控制度的失效。高层的管理者对错误的会计处理听之任之；某些个人通过与会计公司私下交易获得利润；董事会没有有效地监督好高层管理者；一些反对意见被隐藏等等。

第二，从审计行为上看：Anderson公司的以为经理人在事发后承认其在审查安然公司报表中的一个有关负债项目时犯下了一个“判断错误”，导致了安然公司在1997年至2000年间的利润高估了60亿美元。

事实上，在这一失误背后，隐藏的是一种商业利益的因素。美国的会计师事务所在经营审计业务的同时，也可兼做其客户的咨询业务。安然公司Anderson公司的第二大客户，Anderson公司在2001年从安然公司收取了2500万美元的审计费，而咨询费用则更高！

第三，从市场监督的作用看：事实上，直到公司宣布破 产前的那一刻，分析师们一直建议客户买入安然的股票。安然事件至少可以揭示出证券分析师工作上的一些问题，这些问题多来自于投资银行内部的利益关系。越来越多的分析师开始帮助他们融资部的同事开展公司融资业务。那些敢于对自己公司的潜在客户作出负面评价的分析师发现很难受到上司的赏识，甚至有些投资银行要求分析师提出的报告必须先提交融资部门审核，因此，分析师极少提出“卖出”建议。

第四，从信用评级上看：美国的众多证券评级机构虽然一直以来都没有给安然很高的信誉级别，但是对其内部的危机也缺乏足够的认识，降低其评级的反应显得过慢。甚至连美国著名的标准普尔评级公司也没有为这一事件发出预警。事后很多人认为，如果他们仔细阅读安然公司报表中“特别条款”的附注并对此深入调查的话，是应该可以发现端倪的。

安然事件对我国的启示：

1、要警惕上市公司的关联交易。

2、要在公司内部建立起有效的内控机制。

3、要在内部建立起一个独立于管理层的审计委员会，直接对股东大会负责，对公司财务有独立解释权。

4、正确看待“500强情结”。