区块链行业研究：加密资产监管政策渐明确，技术发展进入时代--中金公司-页

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 10 月 22 日 主题研究 区块链研究：加密资产监管政策渐明确，技术发展进入 3.0 时代 观点聚焦 投资建议 2019 年年初以来，加密资产市场开始回暖，主要加密资产总市值相比年初上升约 85%。Facebook 于 6 月发布白皮书，并拟推出 Libra 币的消息，也为加密资产市场吸引了很高的关注度。尽管倍受争议，过去一年美国、英国、新加坡、中国香港等相继明确了加密资产监管政策，带动比特币期货、加密货币基金等新兴加密资产市场发展。技术方面的主要变化包括 1）以 USDT/USDC 为代表的美元稳定币交易量超越比特币，以及 2）以抵押贷款为代表的去中心化金融应用开始兴起，虽然其总体规模都很小，但通过了解加密资产技术和监管的发展，有利于我们把握 Libra 及央行数字货币未来可能的走向和影响。 理由 各国对比特币等加密资产监管政策渐趋明确。过去一年，各国对加密资产的法律地位定义和监管取向逐渐明确。中国在法律上不认可加密资产的货币属性，也不允许任何 ICO 或虚拟货币相关交易。美国 SEC、CFTC 分别对被认定为证券、商品的加密资产业务实施监管，2018 年 10 月美国 SEC 发放了首批 STO 牌照。2019年 9 月，美国商品期货交易委员会（CFTF）和纽约金融服务部（NYFDS）推出第一个实物交割比特币期货牌照。2019 年 1 月，英国 FCA 发布《加密货币资产指南》，明确对证券型通证提出监管。新加坡于 2019 年 1 月通过《支付服务法案》（Payment Service Act），数字货币交易所等业务可以在这个法令的监管下合规运营。香港 SFC 2019 年 9 月发布针对加密资产基金管理人的监管条例。 比特币“虚拟黄金”地位日益巩固，稳定币取代比特币成为最主要交易手段。2019年以来，加密货币市场整体回升的同时，比特币的市值占市场比也同步推高，由年初的 52%增至 10/13 的 67%，反映其日益巩固的“虚拟黄金”地位。另一方面，我们注意到，以 USDT、USDC 代表的稳定币（价格和美元挂钩的加密货币）交易量快速上升，其中 USDT 过去三个月平均日交易量已经超过比特币，成为加密货币交易中最主要的交易手段。Facebook 拟推出的 Libra 币也采用稳定币的方案，使得稳定币获得了相当高的关注度。 ICO 基本失去融资能力，以抵押贷款为代表的去中心化金融（区块链 3.0）开始兴起。以太坊的诞生，代表区块链行业进入 2.0 时代，并且以太坊提供的智能合约能力催生了 ICO。ICO 融资额于 2017 年 12 月最高达到单月 18 亿美元，但由于ICO 本身无法保证资产上链真实性等问题，ICO 市场迅速萎缩，现已几乎失去功能。从 2017 年底起，以基于智能合约的抵押贷款为代表的去中心化金融（Decentralized Finance）项目上线，行业进入 3.0 时代。目前，基于智能合约的抵押贷款总金额只有 4.4 亿美金，但我们认为其代表加密货币行业一种技术趋势。 加密资产生态链在大起大落中发展。目前，每月通过挖矿新增相当于约 5 亿美金的比特币。Bitwise 向美国 SEC 递交的一份白皮书显示，比特币日均交易量约 2.73亿美元（相当于上交所/港交所日均交易量的 1%/3%）。比特币的发行和交易催生了矿机、交易所、资产管理等不同业态。在整个加密资产生态链中，目前比较成熟的商业模式包括 1）保证比特币的生产及运行的矿机、矿池等：据 Frost & Suliven统计，2017 年基于 ASIC 的加密货币矿机市场规模约 30 亿美元；2）交易所、加密资产基金等：Coinbase 最新一轮融资市值达 80 亿美元，加密货币基金 AUM 达183.2 亿美元；3）稳定币、借贷服务等：目前借贷类 DeFi 项目总锁仓规模为 4.42亿美元。 风险 监管风险；加密货币市场波动风险；区块链落地不及预期。 黄乐平 分析员 SAC 执证编号：S0080518070001 SFC CE Ref：AUZ066 leping.huang@cicc.com.cn 杨俊杰 分析员 SAC 执证编号：S0080519090001 SFC CE Ref：BOJ945 junjie.yang@cicc.com.cn 相关研究报告 • 主题研究 | 区块链研究：留意币价上升对半导体需求的拉动效果 (2...