保险投资证券化发展论文范文

保险投资证券化发展论文范文第1篇

第二届“新财富最佳私募投资经理”评选中，来自百亿私募的投资经理突出重围，占上榜者的37.5%，来自上海者占比超六成。硕士及以上学历，从业10年以上，具有公募、券商或复合背景，构成获奖投资经理画像的主要特点。

获得股票策略细分奖项的投资经理所在私募，出现在33家上市公司2021年中报十大流通股名单中，其持仓以有色金属、医药生物、机械设备等赛道为主；持有期间上涨的股票数量占76.19%，涨幅区间为12.76%至241.22%，下跌的股票跌幅区间为-6.88%至-25.1%。总体而言，其所持股票行情表现较好。

其他细分奖项中，适合分散投资的管理期货策略，3位上榜投资经理各有擅长；宏观对冲策略获奖者把握了多类资产比较配置、对冲风险两大关键，回撤控制好。

在1.38万亿元私募资金大PK中，48位投资经理脱颖而出，获评为第二届“新财富最佳私募投资经理”。获奖投资经理的制胜法宝是什么？其优势又是否具有持续性？新财富基于评价及市场相关数据，对其作了进一步研究。
股票策略组竞争强度下降，机构最为认可私募诞生

第二届“新财富最佳私募”评选自2021年3月3日开启之后，经过历时4个月的业绩量化指标初筛、私募走访、机构投票等定量、定性评价，最终榜单于7月12日出炉，48位参评人获得“新财富最佳私募投资经理”称号，10家私募管理机构获得“新财富最佳私募管理人”称号。

第二届“新财富最佳私募”评选本着“公平、公正、公开”的原则，首先依据收益、风险、风险调整后收益等层面的客观指标，定量初筛入围名单。

基于入围名单，评选团队开启为期两个月的走访，对北上广深及成都等地近百家私募进行了实地及在线尽调，对参评私募的投资理念、投资决策流程、风控体系、团队组织架构等进行多方面的定性分析；同时，邀请银行私人银行、银行理财子公司、证券、第三方财富管理、信托等领域的37家机构，组成专业评审团进行投票，产生最终榜单。
图1：“新财富最佳私募投资经理”各奖项获奖人数与参评人数分布对比
数据来源：新财富

第二届“新财富最佳私募投资经理”评选仍然按股票策略、管理期货、宏观对冲、混合策略、相对价值、债券策略进行分组，不同策略的参评者按组别竞逐六大奖项，各奖项最终获奖人数分别为37人、3人、2人、1人、2人、3人。

由于各奖项参评人数不同，竞争激烈程度也不尽相同。

相比首届评选中股票策略、宏观对冲、混合策略、相对价值四个奖项竞争更为激烈，第二届评选中，除股票策略竞争强度下降外，其他五大奖项竞争均更为激烈。

其原因在于，首届参评私募中，72%申报了股票策略奖项，其他奖项申报较少，其中仅2%的私募申报了管理期货策略奖项。而第二届参评私募申报的奖项分布更为均衡，申报股票策略的私募占比下降至61.35%，申报管理期货、宏观对冲、混合策略、债券策略的私募占比均有提高（图1）。

此外，本届评选增设了“新财富最佳私募管理人”的机构类奖项，取消了首届评选中的“新财富最佳私募新锐投资经理”奖项。

新设“新财富最佳私募管理人”奖项的初衷在于，随着私募行业大扩容，市场对各家私募管理人的关注度亦不断提高，但由于私募信息披露有限，如何全面评估其投资能力，不乏难度。

为增进这一市场的透明度，挑选那些最为市场主流机构所认可的私募，新财富根据私募特点，邀请了与私募管理人有广泛合作的37家机构参与投票，并将私募管理人的资产管理规模和机构投票排名位次各赋予50%权重，综合计算得出评选结果。

最终，北京乐瑞资产管理有限公司、淡水泉（北京）投资管理有限公司、宁波幻方量化投资管理合伙企业（有限合伙）等10家私募获得“新财富最佳私募管理人”奖项。这10家私募的资产管理规模均在100亿元以上，机构投票分数超过100分，而入围私募获得的机构投票分数范围在32分至240分之间，其中得分超过100分的共有30家。
百亿私募优势显著，六成以上最佳投资经理来自上海

2021年上半年，国内私募证券投资基金的资管规模达到4.87万亿元，创历史新高。前五大私募管理的资产规模占16.79%，前十大私募管理规模占23.46%，前两成私募管理着全行业95.13%的资金，头部化趋势有增无减。

为全面、公正探究私募投资经理的投资、风控能力，给予头部私募与非头部私募同等关注，“新财富最佳私募投资经理”奖项的量化指标中，资管规模不属于考核因素，未設置权重。

不同规模私募同台竞技下，获奖者仍体现了头部机构占优势的特征，百亿私募成为最大赢家。48位“新财富最佳私募投资经理”所属私募中，资管规模在100亿元以上的有18家，占比37.5%；其次为50亿至100亿元私募，占比29.17%；资管规模在5亿元以下的私募仅2.08%（图2）。

获奖投资经理集中在头部私募，原因主要有两方面：头部私募业绩亮眼；各家私募管理规模整体提升。

私募排排网数据显示，2021年上半年，共有86.76%的百亿私募取得正收益，平均收益录得6.43%，有19家百亿私募收益超过10%，40家超过5%。排名前二十的百亿私募，平均收益更是达到了13.33%，同期上证指数仅上涨3.4%、深证成指上涨4.78%。

另一方面，2021年上半年，私募证券投资基金行业的资产管理规模相比2017年增长1.13倍，而基金管理人数量仅小幅微升，从2017年的8467家增长至8918家，这也使得私募管理人的资管规模均值由2.7亿元/家增加到5.46亿元/家。私募管理规模翻倍之下，头部阵营成员进一步扩大，相关投资经理的获奖概率更高。
图2： 第二届新财富最佳私募投资经理所在私募规模分布
数据来源：新财富

图3： 新财富最佳私募投资经理所在地区分布
数据来源：新财富（注：数据标注为第二届新财富最佳私募数据，浙江、天津无人获得）

图4：新财富最佳私募投资经理学历分布
数据来源：新财富

从地区分布看，获奖投资经理主要集中在北上广及海南、西藏5个地区，上海获奖者占比最多，为60.42%；广东次之，占比22.92%；北京占比12.5%，排名第三。北上广的获奖投资经理合计占比95.84%，相比首届评选提高7.76个百分点（图3）。

第二届获奖的投资经理中，来自北京的占比与首届评选基本持平，广东占比略微下降，北上广获奖投资经理增量主要来自上海，上海占比提升8.04个百分点。其原因在于，在近两年的私募大扩容中，上海的百亿私募数量增加至37家，占比高达45.12%，其次是北京、广东，百亿私募数量分别为16家、13家，上海私募整体实力愈发增强。
48位最佳投资经理画像，从业经历对投资风格影响明显

将目光聚焦到获奖的私募投资经理本身，如果要描述这48位上榜者，可以从学历背景、从业年限、从业经历三方面要素勾勒其基本画像。

学历是进入金融行业的敲门砖，而投资经理作为金融业塔尖上的群体，具有高学历的要求。第二届“新财富最佳私募投资经理”学历以硕士为主，占比70.83%，其次是博士学历，占比16.67%，即硕士及以上学历占比87.5%，仅2.08%获奖者学历在本科以下（图4）。

学历是投资经理理论知识储备的体现，而从业经历是其实战能力的展示。22位上榜投资经理从业年限超过20年，占比45.83%，从业年限在10至20年投资经理有24位，仅2位從业时间在10年以下（图5）。可见，大部分上榜投资经理在高学历基础上具有丰富的实战经验。

从从业背景来看，上榜投资经理以公募派和券商派为主。其中，31.25%的投资经理来自公募基金，来自券商者占比18.75%。具有公募、券商、银行、信托等复合背景的投资经理不在少数，占比达22.92%。具有保险、期货、海外从业经历的投资经理相对较少，分别占6.25%、6.25%、4.17%（图6）。

投资经理的从业经历，对其“奔私”后的投资风格、偏好具有深刻影响。上榜投资经理中，较为典型的是具有券商分析师从业经历者，他们在加入私募后或专注此前擅长的研究领域，或非常注重研究文化的建设。

上海同犇投资管理中心的总经理、投资总监童驯，曾就职于申银万国证券研究所，具有2年金融工程、3年化纤行业、7年食品饮料行业研究经历。2008至2012年，童驯连续5年获得新财富食品饮料行业最佳分析师第一名，其对消费行业颇具心得。

2014年，童驯创立上海同犇投资，并确定了专注大消费行业、寻找估值可接受的高成长企业的投资方向，继续在其擅长的领域深耕。上海同犇投资的投资理念为基于深入基本面的价值投资，基于行业比较的大消费投资，其研究核心是看管理团队。童驯直言最喜欢两类公司：一是不断证明自己的确很优秀的公司，即确定性；二是“由不好变好”的公司，即预期差理论。
图5： 新财富最佳私募投资经理从业年限分布
数据来源：新财富

图6： 新财富最佳私募投资经理从业背景分布
数据来源：新财富

上海陆宝投资管理有限公司创始人刘红，1996年加入国泰君安证券，从证券分析师逐渐晋升为投资经理，是价值投资的践行者。公司另一位创始人王成曾任国泰君安证券研究所首席策略分析师、中小市值首席分析师，2008年获得新财富策略研究最佳分析师第四名。两位创始人分析师的从业背景，使得上海陆宝投资具有浓厚的投研文化，也是私募中少有的做到全市场覆盖研究的公司。

上海陆宝投资的研究流程为，首先根据上市公司每个季度披露的财务报表进行一轮筛选，主要标准包括公司质量、成长、估值、动量因子，初步筛选出300只比较好的股票，再将这些股票分配给研究员，每个人分到40至50只左右。研究员对其跟踪的上市公司进行反复尽调、分析对比，撰写深度研究报告。迄今为止，他们撰写的深度报告已达700多篇。

在深度研究之后，研究员推荐自己认为质地较好的上市公司，其中经过投资决策委员会和研究员一致同意的股票，可进入核心股票池。目前全市场4000多只股票中，大概有80只进入其核心股票池，剩下的初筛股票会放入基础池和跟踪池持续关注。

研究员也会花费10%的时间放在自上而下的大类资产配置上，每个季度写一篇宏观策略报告，以便做到自上而下与自下而上相结合。

上榜投资经理中，具有保险从业经历的较少，但他们所在私募投资风格明显，相对更具宏观视野、更为稳健。

其中，身为西藏源乐晟资产创始合伙人、投资经理的吕小九，曾先后就职于中国人寿、中信证券、交银国际。公司掌舵人曾晓洁曾就职于中国人寿资金运用中心、中国人寿资产管理有限公司。

作为私募中少有的“险资派”，西藏源乐晟资产通过分析宏观政策、货币政策、经济和行业数据、各行业发展情况，来判断未来一段时间各行业的整体变化，其研究结果决定资金的行业配置。穿越宏观周期，坚持宏观视角下的基本面动量投资，是源乐晟投资理念的精髓。

上榜投资经理中，沣京资本董事长高波曾任中国人寿资产管理有限公司股票部投资经理，管理的中国人寿集团账户股票组合最高规模超200亿元。具有超大规模保险资金管理经验的高波，注重宏观与个股的结合以及投资的稳健。

沣京资本成立于2015年，投资策略以股票多头为主，部分采用期货对冲。公司投研团队以具有产业背景的人才为主，投资方法为寻找自上而下的宏观、行业配置与自下而上的公司选择之间的结合点。

对于本金安全性、最大回撤、净值波动的高度重视，为沣京资本的一大特色。具体表现为：对于持仓个股实行严格的投资比例控制，一般单只个股投资规模不超过5%，避免集中暴雷；设置严格的止损机制，单只个股亏损幅度达到一定幅度时坚决止损，控制组合整体回撤幅度。
股票策略私募持仓有色金属公司最多，所持股票表现较好

除了经历背景以外，投资者对于投资经理的业绩表现、持有标的及操作最为关注。由于私募信息披露有限，对于股票类私募，从上市公司财报披露的前十大流通股股东，可以窥见其所持标的之一斑。

从上市公司2021年中报看，获得股票策略奖项的投资经理所在私募，出现在一些上市公司前十大流通股股东名单中。
图7： 股票策略私募进入前十大流通股东名单的股票行业分布
数据来源：新财富

上榜私募进入前十大流通股东的股票所属行业涨跌幅
数據来源：Wind （行情区间2021年1月1日至8月17日）

其中，高毅资产、石锋资产、泓澄投资、汐泰投资、涌津投资、煜德投资、仁桥资产、瀚川投资出现在33家上市公司十大流通股名单中，并存在持股重合的现象：泓澄投资、汐泰投资同时新进入凯立新材（688269）前十大流通股股东；高毅资产、涌津投资均出现在天山铝业（002532）十大流通股股东名单中，不过两家私募操作不同，高毅资产为退出，涌津投资为新进且持股数量居十大流通股股东之首。

为考察上榜投资经理所在私募持有股票期间的业绩表现，新财富根据其增持、减持情况，将考察区间设定为其新进入十大流通股股东之时至2021年8月17日；对2021年中报披露的新进股票，将考察区间适当延长，选取为2021年6月1日至8月17日。

综合来看，以上三类操作股票在考察区间内的涨跌幅均值为39.17%，上涨股票数量占比76.19%，涨幅区间为12.76%至241.22%；下跌股票占比23.81%，跌幅区间为-6.88%至-25.1%。

值得注意的是，高毅资产邓晓峰管理的高毅晓峰2号致信基金持有的紫金矿业（601899）涨幅最高，达到241.22%。其在2019年三季报新进入紫金矿业前十大流通股股东，持有1.67亿股，而后一路增持至2021年中报的4.83亿股。总体而言，上榜私募所持股票的价格表现较好。

对于私募新退出后股票的表现，我们将考察区间设定为2021年8月1日至17日。私募退出前十股票，在考察区间内的涨跌幅均值为2.54%，其中，上涨、下跌股票的数量分别占55.56%、44.44%，可见私募退出股票近期整体表现一般。

上榜投资经理所在私募持有的股票，分布于申万一级28个行业中的12个行业，其中，有色金属、医药生物、机械设备为前三大行业，其所持股票数量分别占21.21%、15.15%、15.15%，持有的农林牧渔、房地产、汽车、电气设备、纺织服装等行业的股票较少（图7）。
图8：私募各细分策略相关性
数据来源：私募排排网（数据区间：2007.1.1至2021.8.17）

其中，私募持股数量占比第一的行业是有色金属，这一板块2021年1月1日至8月17日上涨41.56%，涨幅在28个行业中排名第二。私募重仓的化工、机械设备板块涨幅也较好，分别上涨32.55%、10.89%，涨幅排行业前十。电气设备行业2021年初至8月中旬上涨33.29%，涨幅排名前三，但上榜私募所持这一行业股票较少（附表）。
五大奖项投资方法合集，11位投资经理获奖

股票策略奖项外，还有11位投资经理分别获得管理期货、宏观对冲、混合策略、相对价值、债券策略等五大组别的“最佳投资经理”奖项。

其中，有3人获奖管理期货这一细分领域的奖项，分别为上海黑翼资产陈泽浩、上海千象资产陈斌、上海思勰投资陈磐颖。

管理期货策略主要是利用期货价格变动趋势获利，其与传统资产相关性低。私募排排网数据显示，国内私募惯用的八大策略中，管理期货策略与股票策略的相关系数为0.24，与固定收益策略的相关系数为0.23（图8）。在传统资产表现不好时，管理期货策略也有机会获得不错的收益，所以其常常被称作危机Alpha，适合于做分散化的投资工具，在资产配置中具有十分重要的作用。

国内私募使用的管理期货策略，可以划分为趋势跟踪、反转和套利策略。趋势跟踪策略是指跟踪大宗商品不同周期的趋势，进行做多或做空操作；反转策略是指利用期货价格的反转性波动进行反向交易；套利策略包括跨期套利和跨品种套利，是指利用相关品种不同期限的价格走势关系进行交易。

趋势跟踪是管理期货最主流的策略，约65%的管理期货产品都采用这一策略。其最重要的维度是周期，包括中长周期、短周期、高频周期，不同周期的策略甚至会呈现出完全不同的表现。

长周期的管理期货策略捕捉长期趋势，其平均换手时间在10天到30天，短周期管理期货策略捕捉短期趋势，甚至一天之内就可以多次换手。前者更适合特别强的趋势性市场，后者更适合宽幅震荡的行情。

短周期策略的一个缺点是市场容量相对较小，在资产管理规模还没有触及容量上限时，短周期是比较好的选择；但随着管理规模的提升，策略容量就成为比较大的限制。

获奖私募中，上海思勰投资产品类型为短周期和高频，短周期策略为1至2小时级别，高频交易则为10至30秒级别。黑翼资产以短周期策略为主，标的持有时间在 5天左右。多元化是黑翼资产管理期货策略的最大特色，其以短周期趋势跟踪类为主，辅以反转类和统计套利类策略。上海千象资产以10天以上的中长周期趋势跟踪为主，比较少涉及日内交易。

获得第二届“新财富最佳私募投资经理”宏观对冲细分奖项的投资经理有两位，分别是深圳市凯丰投资吴星、上海泊通投资卢洋。

宏观对冲策略，是充分利用宏观经济的基本原理来识别金融资产价格的失衡错配现象，并在操作上通过多空仓结合，以期获得高额收益的一类策略。

使用这类策略的机构会在世界范围内投资股市、债市、大宗商品、贵金属等标的，并通过各种组合的方式，把资金配置在股票、债券、商品和货币类资产上。由于这些资产往往跟经济的波动有直接关联，它们的优化组合往往能对冲掉经济波动的一些风险。

短期来讲，往往一些突发事件会对资产价格产生重大影响，因此，也可以利用一些金融衍生品，如期权、期货，包括一些避险资产，如黄金、国债，来对冲这类资产短期受到冲击的风险。

私募排排网数据显示，2018年至2021年7月，宏观对冲策略的最大回撤均低于股票策略，控制较好（图9）。

凯丰投资是一家专注于大宗商品、债券、权益类资产及衍生品市场投资的全球宏观私募基金管理公司，目前资管规模100亿元以上。由于宏观对冲策略要对各资产类别都有深入研究，因此对私募的投研能力要求很高。本届上榜的投资经理所在私募，投研人数均值约为18人，而凯丰投资的投研人数有81人，排名第一，且远高于获奖私募均值。

凯丰投资的投研团队分为五大板块：宏观、股票、商品期货、债券、基础研究。其核心投研理念是，基于产业链的细节研究能力和基于安全边际的比较研究能力，构建确定性高、相对稳健的投资组合。

上海泊通投资则是围绕“财务分析、数学建模、宏观策略”三种底层能力，通过基本面确定标的，通过量化择时思考仓位，在这两者基础上，用宏观视角观察市场风格，通过国债期货、商品、黄金等工具，来对冲此风险敞口。泊通投资的投研团队分为基本面、动量交易、宏观组，覆盖了周期、公用事业、大消费、科技赋能等行业。
图9：宏观策略与股票策略最大回撤对比
数据来源：私募排排网（2021年数据截至7月31日）

本届评选中，混合策略的获奖者为珠海横琴万方资产钱伟。珠海横琴万方资产采用复合投资策略，研究范围覆盖A股、港股、美股，进行全资产类别投资，但以股票为主，叠加经济周期与大类资产价格变化等因素，寻找大类资产的配置机会。万方资产在公司标的选择上有三个标准：一是赛道具有高成长性，二是商业模式优秀，三是管理层卓越。

相对价值策略的获奖者有两位，分别为深圳前海博普资产袁豪、上海申毅投资申毅。

相对价值策略是寻求两个证券间的价差，而不是跟随一般市场方向获利的套利交易策略。其主要操作方式是通过买多和做空，获取与市场无相关性的投资报酬。由于多空仓位都有，相对价值策略的风险比傳统投资或单一趋势的避险策略大为降低，过去所取得的绩效也始终稳定。

深圳前海博普资产采用的是基于基差波段交易的期现套利策略。其套利产品控制回撤能力较强，被认为是固收产品理想的替代品。上海申毅投资的投资方法为多策略组合投资，具有四大策略模块——量化选股策略、市场中性量化多策略、期权策略、管理期货策略，旨在利用低相关性的多策略组合，实现低回撤。

明毅私募李元丰、银叶投资许巳阳、茂典资产梅东亚3位投资经理，获得债券策略细分奖项。其具体投资方法为：明毅博厚使用纯债策略，收益来源于三个方面：票息收入、流动性管理能力、择时能力，整体投资风格为主动管理、风格稳健；上海银叶投资以债券投资为主， 10%资金投资于权益市场，团队致力于增强型产品，其债券产品已逐渐向固收+方向发展；上海茂典资产以债券投资、宏观配置为特色，并少量投资股票。其债券投资以信用债为主，通过周期研究进行久期判断，从而决定票息收益和资本利得收益目标。

中国私募行业在2013年基金法颁布后获得长足发展，近两年更是加速扩容，证券投资私募基金最新资管规模更是突破5万亿元，获得广泛的社会认可。“新财富最佳私募”评选将持续跟踪私募行业发展态势，通过科学评价体系，挖掘具有优秀投资管理能力、卓越投资理念的私募基金投资经理，促进行业投资管理水平提升，为推进资本市场稳定健康发展积极贡献力量。

保险投资证券化发展论文范文第2篇

摘  要：文章主要对我国2019年证券投资基金的整体发展状况进行简单的阐述，随着2019年证券投资基金的不断发展促进了我国证券市场结构的整体优化。除此之外，文章还对制约我国证券投资基金发展的主要问题进行了研究，并提出相应的解决措施，从而全面促进我国证券投资基金事业的快速和谐发展。

关键词：证券投资;基金;现状;对策

全球经济在2019年以前都完成了同步的复苏和减缓，不论是发展中国家还是发达国家都在减少内需的同时还能够进行整体扩张动能。现如今随着国际之间贸易不断出现摩擦导致融资环境恶劣，增加了投资的风险全球的股票债券都出现明显的下跌趋势。但是随着我国颁布的新规《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》有效的促进了我国资管行业的发展。如今我国都是以投资公司的名义来成立证券投资基金。虽然我国在各地说啊，建立的投资基金都是以国有知晚安以及政府主导为主要资金，但是基金规模小，并且还存在各种各样的问题有待解决。

一、我国证券投资业的现状

在上世纪90年代初期我国就开始建立了证券投资基金完成从零到有的建设，历经几十年的发展，我国的基金行业逐渐发展起来并走上更加优秀、规范的发展道路。

截止到2015年初，我国国内总共有96家左右的基金管理公司，他们的总共资产约为70，000亿元，在这之中所包含管理公募基金高达50，000亿元左右，非公开募集资产规模约20，000亿元左右。我们可以明显发现公募基金的金额远远高于其他金额，公募基金的发展已经对其他金融领域产生了很大的影响，并且很大程度上促进了我国经济健康持续稳定的发展。

二、我国证券投资基金在发展过程中存在的问题

（一）民众对基金没有足够认识

如今我国民众对基金的认识还是处于浅显的认识阶段，大部分投资基金的用户没能够储备投资基金的有关知识，而且随着经济的发展，民众手中可以自由支配的资金在不断增加，外加资金的宣传作用，这就导致很多投资用户将基金视为快速发展自身资产的捷径，但是这些民众通常对基金的有关风险认识不足，他们在投资过程中很少考虑到投资风险的问题。但是事实上因为我国投资基金正从以往传统阶段走向成熟，因此啊，我国对投资基金并没有出台严格的法律法规去规范，政府也没有十分成熟的管理手段，除此之外，没有及时的对投资民众进行正确的引导投资导致民众投资风险不断增加。

（二）无法保证基金持有者的利益

现阶段我国在对基金进行治理过程中缺少代表基金持有人利益的一个真实载体通常是依靠基金的发起人来代表持有人的利益。但是基金的发起人一般都不是独自发起的，不具备独立性，因此这之中的利益关系十分复杂，这就导致很难代表持有人的利益。但是我们通过对基金运转流程进行分析我们就可以发现基金发起者基本都是以证券管理公司为主，与此同时，这些公司也是基金管理公司的公司负责基金的发行和协调工作，当发行的基金正式运转后，作为基金发起公司，还能够自由的进行基金买卖和利益的分配，由于这种封闭的企业型管理模式没有赎回的压力与此同时，政府部门对二级市场没有进行严格的监管，这就很有可能导致证券公司进行不正常交易，因此也就无法保证持有者的利益。

（三）发起者和管理者身份重叠

基金管理公司是基金的主要发起人，除此之外他也是基金的主要管理人，因此經常会出现签订基金相关契约，是由其一手操办的。因此外界难以对这种架构的基金管理人进行监督。据统计截止到2019年初，私募基金的发起人与管理人相同的基金管理公司占整个市场的一半以上而剩下的一小部分的基金发起人基本都是基金管理人的股东。

三、促进我国证券投资基金健康发展的措施

（一）完善基金法律的监管制度

只有提升证券市场的规反程度才能够有效的优化基金治理结构，除此之外还要同时构建良好的法律监管平台，才能够促进基金行业的长远发展。在制定相关的法律法规过程中最重要的是要对风险集中的程度进行限制，与此同时还要不断强化基金组织和管理工作。除此之外还要不断加强基金信息在市场当中的透明度让基金可以受到民众的监督通过舆论压力来杜绝管理人侵害持有人利益的现象。

（二）拓展外部竞争市场

针对开放式基金来说，基金的管理人员拥有的资源既然仍然会受到市场的配置和调节。并且因为开放式的基金规模不定，并且是可以进行赎回，因此就会产生“优胜劣汰”的效果。这就表明只要基金的管理人员可以将基金管理好，那么基金的业绩也会提升，这就会给投资者产生巨大的吸引力，从而拓展自身的市场规模。

封闭式的基金也可以利用合理的指标，使基金可以在长期不利经营的情况下，移交给优秀的基金管理人进行管理。这样一来不但可以鼓励业绩好的公司还能够减少由于基金管理较差的公司对持有者造成更大的伤害，久而久之，优秀的基金管理人就会管理更多的基金管理公司，从而形成良好的投资市场。

四、结语

虽然现阶段已经有完善的法律法规来规范证券投资基金行业也会在各种公示平台，定期揭露不诚信基金管理人的信息，从而加强对基金管理人的监督工作。但是有关部门不要停留到现阶段的工作，还需要不断的对相关制度和法律进行优化，从根本上杜绝基金管理人损害基金持有人利益的现象，进而创造更加健康的证券投资基金市场。

参考文献

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安徽新华学院  安徽  合肥  230031

保险投资证券化发展论文范文第3篇

摘要：开放式基金是当今全球投资基金的主流形式。文章基于开放式基金面临的风险特征,对预留现金的最佳规模问题进行了研究,并建立了相应的模型。

关键词：开放式基金；赎回需求；风险厌恶

一、 引言

开放式基金是允许投资者随时申购或赎回其基金份额的一种投资基金。其与封闭式基金相比经营的管理最大区别在于， 开放式基金需要应付投资者日常的申购和赎回，因而必须保持基金资产较好的流动性，也就是要预留一定比例的现金以应对投资者的赎回。如果预留过多的现金则会影响基金的收益， 而收益降低会引致投资者的赎回；如果预留现金过少，为应对投资者赎回可能需要在短期内变现较多的流动性底收益率高的资产，由于收益率高的资产变现能力差，基金管理人只有低价变现，从而导致基金的收益率降低。因此能否预留恰当比例的现金对开放式基金业绩影响甚大， 它会直接影响到基金能否顺利、稳定的发展。因此开放式基金在选择投资的资产时,也就是在资产配置时，要同时考虑两类风险：来自基金持有人的流动性风险和来自证券市场的证券投资风险。这与马柯维茨（Markowitz，1952）以及夏普（Sharpe，1964）仅基于证券投资风险考虑的投资组合选择模型有着根本的区别。Vikram Nanda et al（2000）对开放式基金预留现金比例和资产配置问题进行了研究，但他们提出的模型是建立在基金持有人风险中性这一假设基础上的。本文认为，假定投资者为风险厌恶型比较符合实际情况。虽然Chordia（1996）建立了基于投资者风险厌恶型假设的基金资产配置模型，但该模型并未考虑投资者流动性需求的总体波动程度。本文欲讨论开放式基金预留现金的最佳规模的确定问题。

我们将基金的投资分为两种类型：一种是流动性较高的资产，主要是现金和国债等，这部分资产的特点是流动性好，可以随时变现以应对投资者的赎回要求，但是作为投资资产则收益率较低，我们称这部分资产为预留现金；另一种是股票资产，这部分资产的特点是收益率较高，但是及时变现的能力相对较差，因为变现股票资产存在一定的受损失的风险，这也就是所谓的流动性风险。开放式基金预留现金主要有两个目的：①作为基金投资组合的一个构成部分；②应对投资者的赎回要求。在本文中，我们仅讨论应对赎回申请的流动性资产在总资产中的最佳比例。

二、 模型的建立

1. 基本假设。

（1）投资者是风险厌恶的，所有投资者的效用函数相同，假设投资者的效用函数为：

其中：W为投资者的期末财富；E（W），var（W）和EU（W）分别为投资者期末财富的期望值、方差和期望效用；T为正的常数，代表投资者的风险容忍度。

（2）证券市场上包括流动性资产非流动性资产。基金管理人将代表投资者的利益选择各类资产（这里不考虑基金管理人的道德风险问题），并按均值—方差准则构筑相应的有效投资组合。

2. 开放式基金预留现金规模的确定。为研究方便，把开放式基金的组建及资金配置、赎回的发生和收益的分配分为三个时间段。

在第一阶段，基金发起人公布招募说明书。招募说明书中说明开放式基金的费率结构。开放式基金的费用主要分为基金投资人直接负担的费用和基金营运费用两大类。其中基金申购费、管理费是基金所有费用中的重头戏。管理费是基金管理人的主要报酬来源。管理费通常是按基金管理资产的一定百分比提取，这一比例即为管理费率。为方便起见，不妨假定管理费率γ是基金管理的资产规模的一定比例。假定基金成立时有n个投资者申购基金份额，每个投资者均有W0元钱。基金管理人将募集到的全部资金nW0分为两部分：预留现金和非流动性资产。记M为每W0元中用于预留现金的投资部分，那么，投资于非流动性资产的部分为W0-M。设预留现金的收益率为r1，非流动性资产的收益率为r2。预留现金的收益率假设在一定时间内保持稳定，因此其方差可视为0；但非流动性资产的收益率却是一个随机变量，设均值为r2，方差为?滓2。

在第二阶段，一部分基金持有人遇到外生的流动性需求，需要赎回其基金份额。假定投资者具有相同的赎回概率。设赎回者所占的比例为?滋，显然?滋是一个随机变量，记其期望和方差分别为?滋和2，其中?滋也是每一投资者的赎回概率，而2反映的是n个投资者流动性需求的总体波动程度。

假设开放式基金预留现金的数量刚好能够满足投资者的赎回需求。

在第三阶段，收益实现。在扣除各项必要费用后，基金管理人公布基金单位资产净值（NAV），并向持有人分配净收益。当然，投资者也可以以此资产净值申购或赎回其基金份额。假设该阶段每个投资者应得的资产净值为W。

根据以上分析和假定可知，当一投资者不赎回时，他对基金净值在第三阶段的贡献为X=M（r1-?酌）+（W0-M）（r2-?酌），当一投资者赎回时，他对基金资产净值的贡献为Y=（W0-M）（r2-?酌）。从而，当在第二阶段有ξ个投资者赎回时，第三阶段每个投资者的基金资产净值为：

W的条件期望为：

E（W/r2）=（1-?滋）X+uY（3）

W条件方差为：

Var（W/r2）=E{[W-E（W）]2/r2}=（X-Y）2?准2（4）

W的无条件期望为：

E（W）=E[E（W/r2）]

=（1-?滋）[M（r1-γ）+（W0-M）（r2-γ）]+?滋[（W0-M）（r2-γ）]

=（1-?滋）M（r1-γ）+（W0-M）（r2-γ）（5）

W的无条件方差为：

Var（W）=var[E（W/r2）]+E[var（W/r2）]=（W0-M）2?滓2+M2（r1-γ）2?准2（6）

由式（6）可以看出，基金持有人的未来财富风险取决于流动性风险（?准2）和证券投资风险（?滓2）两部分。那么,开放式基金每一投资者的期望效用函数为：

下面对式（8）作一讨论。首先，由式（8）可以看出，M与?准2和?滓2反向变化，与T正向变化。这说明，如果投资者流动性需求总体波动较大，或者证券市场风险较大，那么基金预留现金的最佳规模就相应较大；在其他条件相同的情况下，投资者的风险容忍度越大，基金预留现金的最佳规模就较小。M与?滋的关系，要看r1和γ的关系，当前者较大时，二者是反向关系，当后者较大时，二者是正向关系。

三、 结论

开放式基金管理人在确定预留现金的规模时，要同时考虑来自投资者的流动性风险和来自证券市场的证券投资风险。如果非流动性资产的变现成本较高，或者证券投资风险较大，或者投资者流动性需求总体波动较大，那么，开放式基金预留现金的最佳规模相应较大。在其他条件相同的情况下，投资者风险容忍度越大，基金预留现金的最佳规就越小。

参考文献：

1. Markowitz HM. Portfolio Selection. Journal of Finance,1952,（7）:77-99.

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4. ChordiaT. The Structure ofMutual Fund Charges. Journal of Financial Economics,1996,（41）:3-39.

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10. 胡荣才,朱慧明,李梦珊.投资基金发展对证券市场指数的影响——一个探索性分析.财经理论与实践,2008,（2）.

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12. 刘星，邱华政.中国开放式证券投资基金的羊群行为实证研究.广西金融研究,2006,（5）.

13. 康国彬，邱华政，刘星.中国证券投资基金羊群行为实证研究.广西财经学院学报,2006,（4）.

14. 唐莉,张宗成.基于我国证券市场羊群行为的宏观与微观策略.当代经济科学,2006,（3）.

基金项目：广东省自然科学基金“我国资本项目开放过程中的风险计量与预警研究”（项目号：1015106320 1000067）。

作者简介：杜金岷，暨南大学经济学院教授、博士生导师；孙思，暨南大学经济学院博士生。

收稿日期：2011-04-24。

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保险投资证券化发展论文范文第4篇

〔摘要〕我国已颁布的《证券投资者保护基金管理办法》初步建立了证券投资者保护基金的法律制度，但是，在证券投资者保护基金偿付范围方面的规定还存在不少缺陷，需要我们借鉴先进市场经济国家的比较成熟的相关制度，结合我国的具体国情进行制度创新，对已有的制度进行进一步的完善。

〔关键词〕证券投资者保护基金；偿付范围；投资者保护

〔

我国现行《证券法》引入了许多对投资人进行保护的新制度，其中最引人注目的制度之一就是建立了证券投资者保护基金。(注：《证券法》第134条规定：“国家设立证券投资者保护基金。证券投资者保护基金由证券公司缴纳的资金及其他依法筹建的资金组成，其筹集、管理和使用的具体办法由国务院规定。”)证券投资者保护基金的建立对于改变我国长期存在的由央行以再贷款形式为主的行政主导型券商退出模式以及建立防范和处置证券公司风险的长效机制，保护证券投资者的合法权益具有重要意义，无异于证券市场上的一次重大变革。其次，在2005年10月《证券法》修订之前，专门规范证券投资者保护基金的《证券投资者保护基金管理办法》已由中国证券监督管理委员会、财政部、中国人民银行联合颁布并于2005年7月1日起施行；而中国证券投资者保护基金有限责任公司也在2005年8月31日完成了登记注册，正式开始运营。由此可见，目前我国证券投资者保护基金的制度已经通过证券基本法及相关行政规章的形式构建了基本框架。但是，由于证券投资者保护基金在我国完全属于一个崭新的制度，在制度设计上仍然存在许多尚待需要进一步完善的问题。限于篇幅，本文仅就证券投资者保护基金的偿付范围进行一些粗浅的研究。

一、证券投资者保护基金的偿付范围概述

对于何为证券投资者保护基金的偿付范围，学术界有不同的看法。笔者认为，证券投资者保护基金的偿付范围需要解决的是两个层面的问题，一是从证券公司的角度进行讨论，解决偿付条件的问题，具体而言就是当证券公司处于何种状态时需要动用保护基金对投资者的损失进行偿付；二是从投资者的角度进行讨论，解决偿付对象、偿付比例的问题，即证券公司对哪些投资者的哪些损失进行偿付，偿付到什么程度。在这两个层面的问题中，前一个问题是基础，后一个问题是关键。因为对前一个问题的认识学术界和实务界的认识基本趋于一致，主要的争议集中在后一层面的问题上，本文讨论的焦点也主要在后一层面。

对于证券投资者保护基金的偿付范围，《证券法》没有进行具体规定，《证券投资者保护基金管理办法》则用了较多的条文对该问题进行了阐述，具体条文规定如下：第3条：“基金主要用于按照国家有关政策规定对债权人予以偿付。”第4条：“证券交易活动实行公开、公平、公正和投资者投资决策自主、投资风险自担的原则。投资者在证券投资活动中因证券市场波动或投资产品价格本身发生变化所导致的损失，由投资者自行负担。”第7条第3款：“基金公司的职责之一为：证券公司被撤销、关闭和破产或被证监会采取行政接管、托管经营等强制性监管措施时，按照国家有关政策规定对债权人予以偿付；”第17条：“基金的用途为：（1）证券公司被撤销、关闭和破产或被证监会实施行政接管、托管经营等强制性监管措施时，按照国家有关政策规定对债权人予以偿付；（2）国务院批准的其他用途。”

从以上规定可以看出，《证券投资者保护基金管理办法》对偿付范围的第一个层面的问题进行了较好的处理，明确了证券投资者保护基金主要用于当证券公司被撤销、关闭或破产或被证监会采取行政接管、托管经营等强制性监管措施时，按照国家有关政策规定对债权人予以偿付，但是该办法提到了“国务院批准的其他用途”很不确切，为证券投资者保护基金被用于其他方面开了不好的口子。对于第二个层面的问题，《证券投资者保护基金管理办法》基本没有作出回答，只笼统地表述为，“按照国家有关政策规定对债权人予以偿付”，这种表述的一个后果就是让法律的适用变得很不方便，也不利于法律法规的稳定性和统一性。所谓的国家政策，依笔者理解主要是指人民银行、财政部、证监会等有关部门联合发布的《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》、《个人债权及客户证券交易结算资金收购实施办法》、《关于证券公司个人债权及客户交易结算资金收购有关问题的通知》及《关于个人债权收购有关问题的补充通知》等规范性文件。这些文件的规定不仅涉及证券领域，也包括银行业等其他金融领域。

按照《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》的规定，结合《证券投资者保护基金管理办法》的相关条款，笔者认为我国目前证券投资者保护基金的偿付范围包括个人债权和客户证交易结算资金。

其中个人债权是指居民以个人名义在依法设立的证券公司中开立账户或进行金融产品交易，并有真实资金投入所形成的对证券公司的债权，不包括个体工商户、个人独资企业、个人合伙企业等开设账户或进行金融产品交易而形成的对证券公司的债权。具体而言，个人债权主要包括以下范围：1.居民个人持有的证券公司发行的各类债权凭证；2.居民个人委托证券公司运营的财产，即委托财产，包括委托理财（含三方监管委托理财、委托租赁等形式）、信托含集合信托）；3.权属不清晰或被挪用的委托财产（含信托，下同）形成对证券公司的个人债权，纳入收购范围；权属清晰，未被受托证券公司挪用的委托财产，不作为清算财产，不纳入收购范围；4.居民个人持有的存放于证券公司相关账户上的被证券公司挪用的有价证券（含国债、股票、其他债券）形成的对证券公司的个人债权。

而客户证券交易结算资金是指经纪业务的客户为保证足额交收而在证券公司存入的资金，出售有价证券所得到的所有款项（减去经纪佣金和其他正当费用），持有证券所获得的股息、现金股利、债券利息。同时，个人债权人可以选择接受收购；也可以选择参加被处置金融机构的最后清算，同时签署参与清算确认书，如果最终清算受偿金额低于收购额，不予补偿。

至于偿付标准，《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》规定：客户证券交易结算资金的合法本息全额收购：2004年9月30日（含2004年9月30日）以前发生的收购范围内的个人债权的本金部分按照以下标准收购：即同一个人（即同一身份证号的个人）债权金额累计在10万元（含10万元）人民币以内的，予以全额收购；同一个人债权金额累计在10万元（不含10万元）人民币以上部分，按九折价格收购。(注：以上内容参见《个人债权及客户证关交易结算资金收购意见》的具体规定。)不过根据2006年1月底颁布的《关于个人债权收购有关问题的补充通知》，上述的偿付标准有所改变，一方面个人债权的收购范围延长至2006年1月31日，另一方面，按照新规定，个人债权在10万元以上部分，不再统一以9折收购，而是划分一定区间，采取折扣逐渐降低的方式，但最低不少于5折；而当同一个人债权金额累计超这300万元人民币以上的部分将不予收购。[1]

二、我国现有制度规范的主要缺陷

从以上的分析可以看出，现有关于证券投资者保护基金偿付范围的规定散落在好几个规范性文件中，缺乏统一性和系统性，而且从规定的内容来看，也存在一些不太完善的地方。

（一） 具体规划的适用存在不确定性

从规范证券投资者保护基金的基本法律文件来看，《证券投资者保护基金管理办法》并没有就偿付范围进行任何具体规定，只是要求按照国家有关政策进行支付。这样的表述从法律上讲并没有形成一个确定的法律规则，只能说是一个准用性的法律规则，但是同时该规则并没有对准用何种规则进行明确，只是笼统的界定为国家有关政策。这种规定虽然有它灵活的一面，但也有它固有的致命的缺陷。众所周知，“政策是指在一定历史时期基于社会政治经济等形势的发展作出的政治决策和对策。”[2](322)政策的重要特征就在于灵活性易调整性，这与法律要求的稳定性、权威性、可预见性是相矛盾的。虽然法律与政策在一定程度上可以相互补充相互完善的，但是作为在证券领域对投资者权益进行保护的重要制度，保持相对的稳定性是很有必要的。政策的不稳定性与维持投资者对证券业的信心，对构建良好的投资环境是不利的。同时，《证券投资者保护基金管理办法》没有指明具体依据什么国家政策，更给这项制度的适用增加了不确定性。

（二） 相关规范之间的衔接存在问题

即使依照一般的观点，现有的政策能够被确定为主要是指上面提到的几个收购个人债权的文件，它们与《证券投资者保护基金管理办法》也存在矛盾和冲突。因为这几个文件基本上都颁布在《证券投资者保护基金管理办法》之前，针对的前提基本上是央行以再贷款的形式对金融机构的个人债权进行收购，与其后通过的对以市场化方式处置券商的《证券投资者保护基金管理办法》相比，在思维方式、价格取向上都存在差异。《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》规定：中央政府负责筹集的收购资金在存款保险制度及证券投资者补偿机制建立之前，由人民银行用再贷款垫付，承贷主体由人民银行与监管部门协商确定。人民银行垫付再贷款后由监管部门行使该债权的受让权，该债权由金融机构的清算资产偿还，不足部分由今后建立的存款保险和证券投资者补偿基金偿还。再贷款的损失由人民银行和财政部提出处理意见，报国务院批准执行。但是该规定并没有表明如何与其后制定的证券投资者保护基金制度的具体衔接问题，致命的是制定在后《证券投资者保护基金管理办法》也没有作出具体的规定，这就给几个规范之间的协调提出了难题。而且，证券投资者保护基金的赔偿和债权收购中的收购两个概念的含义有很大差异，投资者的损失和个人债权也是风马牛不相及，它们来源于两套不同的制度体系。另外，几个收购个人债权的文件对个人债权的收购都存在期限的限制，这只能让人理解为特定期限以后的个人债权收购不适用现有规定，但是新的规定又没有出台，使法律的适用出现真空状态，无法可依。

（三） 现有规则不利于证券公司之间的优胜劣汰

按照现有的规则，不管债务人是哪家证券公司，不管这家证券公司退出市场的原因是什么，也不管它退出之前经营情况的好坏，都由保护基金先行收购，再按照同一的标准赔付。也就是说，对于投资人或债权人来说，无论他的债务人是哪家证券公司，当出现应该由投资者保护基金偿付的理由时，他能够得到的赔付及具体数额与债务人无关。这种规则的一个重要后果就是投资人不再有充足的动力去选择受托人，不再积极的对受托人的经营活动进行监督。在公司退出市场时，在投资人眼中就能获得的赔付而言质优公司相对质劣公司来说并没有特别的吸引力，竞争中优胜劣汰的规律在这里并不能得到充分的体现，也就是说，由于这种保护规则的适用使优胜劣汰的竞争规律不能完全发挥作用，而且极易诱发证券公司的道德风险。

（四） 具体偿付标准不尽合理

按照现有的政策，对客户证交易结算资金实行全额偿付，对个人债权分不同区间确定不同的偿付比例。笔者认为，客户证券交易结算资金与个人存放在证券公司的证券等本身并不存在本质的区别，把他们区别对待没有合理的依据，不能对投资者提供令人信服的解释，他们都是投资者委托证券公司保管的财产，仅仅是财产形态上存在差异而已。其次，委托财产和结算资金之间虽然在性质上存在信托和委托的差别，但这些资金按要求是都应该专户存放，并同证券公司的自由资金严格分离，证券公司对两者承担的安全义务是没有差别的。而债权人持有的证券公司发行的各类债权凭证与普通的商业债权并无本质差异，与证券公司的金融机构本质没有关联，不应享受保护基金的保护。再次，对客户证券交易结算资金实行全额偿付也不利于提高投资者的风险意识和促进券商之间的优胜劣汰。最后，对保护基金的支付没有最高额的限制，将会给保护基金增加沉重的负担，使保护基金入不敷出，难以为继，不利于该制度的健康长远发展。

三、发达国家（地区）对偿付范围的相关规定

众所周知，金融是现代经济的核心，而证券市场的发达和繁荣则是现代金融的重要特征。“证券市场的有效运转依赖于相当复杂的法律及配套制度安排。而在这些和证券市场相关的法律制度中，最为核心的是投资者保护法律制度。”[3]为了维护投资者对证券市场的信心，保护投资者的投资安全，发达国家（地区）大都以法律的形式建立了类似证券投资者保护基金的法律制度。通过对这些法律制度的分析，我们可以发现，发达国家（地区）对偿付范围的规定呈现出某些规律性的东西，值得借鉴。

（一） 赔偿对象一般为特定产品的个人投资者

华尔街上有一句名言：“保护了最小投资人的利益，就是保护了所有投资人的利益。”发达国家（地区）的相关法律基本上都把证券投资者保护基金的赔偿对象限于特定产品的个人投资者，对机构投资者的损失一般由其自行承担。美国的证券投资者保护基金（Securities Investor Protection Corporation简称SIPC）所覆盖的投资者保护范围为：因证券商周转不灵或结束营业变卖资产而造成的股票、政府债券、共同基金、票据、无抵押债券、股权、认股权证、期权、货币市场基金MMF和可转让存单CD的损失，但SIPC并不保护投资人因市场波动所遭受的损失。[4]加拿大的投资者保护基金（Canada Investor Protection Fund,简称CIPF）规定：投资者一旦成为基金会员的客户，就享受保护基金的保护。被保护的客户包括个人、有限公司、合伙公司、信托人、受托人以及其他机构，但破产公司的合伙人、对破产公司的管理层和公司政策能够实施控制性影响的人、导致公司破产的其他机构的有关人员不在保护之列。对投资者的保护仅限于会员单位破产引起的账户损失，而不包括证券价格变动和不当投资等引起的账户资产损失。(注：参见马险峰：《加拿大投资者保护基金运作基本情况及启示》，国研网2003年3月26日。)香港特区的新赔偿基金规定，新赔偿安排是为在联交所买卖的产品而进行交易的散户投资者提供某种程度的保障；机构投资者无权根据新安排提出申索，交易所参与者亦无权提出申索。

（二） 赔偿数额有一定限制

从海外证券投资者保护基金运行情况来看，各国（地区）都对基金的最高赔偿金额有所规定，有的国家（地区）还有赔偿比例的限制。(注：参见徐瑞：晚近投资者保护制度的国际发展http://www.iolaw.org.cn/shownews.asp?id-11934。)影响赔偿限额水平和赔偿比例的因素包括：本国（地区）经济与金融市场发展水平，合理保护与减少“道德风险”，个人投资者平均投资金额，不影响金融市场的效率和维持一个成本尽可能低的赔偿计划，赔偿基金的负担能力，历史上的赔偿记录等等。如美国的SIPC规定：面临破产机构的客户将索回所有已经以其名义登记或正在以其名义登记的证券。最后，该机构剩余的客户资产会以客户的索取规模为基础进行按比例分割，如果机构的客户账上仍没有足够基金用以满足客户的索赔要求，SIPC将动用储备基金来补充分配的不足，每位客户最多可获得50万美元的赔偿，其中现金部分最高可达10万美元。欧盟《投资者赔偿计划指引》要求各成员国的赔偿限额不得低于20000欧元，如果实际索赔额小于20000欧元，则为索赔额的90%。欧盟同时授权成员国可以根据自己的意愿提供更高水平的限额。例如，瑞典的限额为28000欧元，英国为73000欧元，并对低于此金额的赔偿有比例要求，法国的限额是70000欧元。香港投资赔偿基金规定，每名投资者能获得的最高赔偿额为15万港元。

四、完善我国证券投资者保护基金偿付范围规定的立法建议

从以上的分析比较可以看出，虽然我国已经颁布了《证券投资者保护基金管理办法》，成立了证券投资者保护基金有限责任公司，初步建立了证券投资者保护基金的法律制度，但是，我国在证券投资者保护基金偿付范围的规定方面还存在不少缺陷，需要我们借鉴先发市场经济国家的比较成熟的相关制度，结合我国的具体国情进行制度创新，需要我们对已有的制度进行进一步的完善。

证券投资者保护基金制度是证券法律制度的重要组成部分，投资者保护基金偿付范围的确定既要有利于保护投资者的合法权益，维护投资者对证券市场的信心，又要能提高投资者的风险意识，防范证券公司的道德风险，促进整个证券市场的健康发展；既要有利于分散市场风险，实现市场公平，有要有利于促进市场的优胜劣汰，实现市场效率，需要在公平与效率两大既冲突又合作的价值之间进行恰当的平衡与选择。具体而言，笔者建议从以下几个方面着手完善证券投资者保护基金偿付范围的规定。

（一） 统一相关立法

笔者认为，应改变现有《证券投资者保护基金管理办法》中“依照相关国家政策进行偿付”的表述，将几个收购个人债权文件的相关内容进行整合，在《证券投资者保护基金管理办法》中对偿付范围进行明确具体的规定。这样做，一方面可以解决不同规范之间的配合协调问题，解决收购和赔偿、债权人和投资人等不同表述之间的矛盾和冲突，提高立法的科学性；另一方面可以消除国家政策的随意性，增强法律的稳定性和可预测性，便于法律的理解和适用。

（二） 科学界定赔偿对象

证券投资者保护基金不是保护投资者在证券市场的所有损失，也不是为了保护债权人的利益，只是对个人投资者的部分利益进行保障。具体来说包括以下几个方面：

1、只有当证券公司出现破产、被行政接管、托管等将要退出市场的特殊情况时，才能启动保护基金的保障机制。对于股价涨落、投资失误等正常的市场风险由投资者自己承担，鼓励形成正确的风险意识和投资文化。

2、保护对象仅限于个人投资者，原因在于个人投资者从总体上讲是证券市场的弱势群体，在信息方面、承担风险的能力方面都处于相对劣势，而法人和机构投资者相对来说，有充分的实力去获取信息，去作出自己的决策，有足够的能力保护自己，不需要保护基金的特殊保护。

3、只对投资者的部分投资进行保护。投资者以个人名义存放在证券公司的客户证券交易结算资金、委托财产、证券等属于投资者的财产应该属于保护的范围，因为这些财产按照规定必须以客户的名义进行开户存放，证券公司不得将之和自有财产相混淆，证券公司有义务保障这些财产的安全，而个人对证券公司享有的债权与普通的商业债权并无主要区别，不应由保护基金进行保护，自应参加破产程序进行清算。

4、证券公司的股东、董事、监事、高级管理人员等对公司的经营困难负有直接和间接责任的人员不得享受保护基金的保护，这一方面是为了促使相关人员勤勉尽责，另一方面也是责任自担原则的应有之意。

（三） 确定合理的赔偿比例和限额

确定比例和限额的目的是为了纠正现有的全额赔付的弊端，提高投资者的风险意识，拉开证券公司的差别，促进证券公司之间进行充分有效的竞争。具体的做法包括两个方面：

1、改变目前以收购代赔偿的制度。收购制度最大的弊端就是把所有的责任都集中到了保护基金的头上，无限的增加保护基金的资金负担，也不利于证券公司之间的优胜劣汰。建议借鉴国际通行做法，首先由投资者取回登记或将要登记在自己名下的财产，包括资金和证券，不足的部分参加证券公司剩余资产的分配，最后再由保护基金进行偿付。

2、确定合理的赔偿比例和限额。具体的数字需要由相关主管部门依据我国经济和证券市场的发展程度、投资者的成熟程度及承担风险的能力、证券公司的整体经营状况等因素通过调研而得出。这样一来，证券公司经营的好坏、财产状况、违规的程度就和投资者能够获得的赔偿数额密切相关了。

（四） 完善相关配套制度

偿付范围的确定只是投资者保护基金制度的重要组成部分，它的作用的发挥需要整个证券法律制度或者说整个法律体系的完善。在这里笔者尤其要提及两个制度，一是要严格落实客户财产和公司自有财产分离的制度，客户的资金和证券必须以客户的名义单独存放，严禁证券公司挪用；其次，严格执行相关责任制度。包括民事责任和刑事责任，严格追究导致公司破产的责任人的相关责任，降低证券公司的道德风险。

〔参考文献〕

［１］程志云.最后一次买单个人金融债权新规出台［J］.经济观察报，2006-02-20.

［２］刘金国，舒国滢.法理学［M］.北京：中国政法大学出版社，1999.

［３］何德旭，刘海虹，陈红.关于构建中国证券投资在保护基金制度的设想［J］.海南金融，2005（10）.

［４］钟伟.从SIPC看如何建立中国证券投资在保护基金［J］.中国金融，2005-06-14.

（责任编辑：肖建国）

Study on the Liquidate Range of the Securities InvestorsSafeguard Fund

ZHENG Rui-kun LI Lian-fei

（School of Humanities and Social Sciences University of Science and Technology Beijing,

Beijing 100083;China University of Political Science and Law, Beijing 100088， China）

Key words： securities investors safeguard fund; liquidate range; investor protection

保险投资证券化发展论文范文第5篇

证券市场是国家经济的晴雨表，是企业投融资的重要渠道，更是企业经营管理的综合反应。投资者在进行证券投资时的主要方法为技术分析与基本面分析。在基本面分析中企业所提供的会计信息是投资者了解其经营状况，财务状况的重要依据。因而企业的会计信息质量对投资者了解该企业进而做出投资决策有重大影响。本文开篇通过阐述投资者使用的投资方法指明会计信息质量与投资决策的关系，而后分析影响会计信息质量的因素及如何提高会计信息质量，最后阐述会计信息质量对投资决策的影响。

一、证券投资方法

（一）技术分析法

证券投资是指投资人通过持有有价证券进而获得收益的行为。投资者在进行证券投资时的分析方法为技术分析与基本面分析。首先来看技术分析，技术分析是依据证券历史表现对其未来发展进行预估，做出相应的投资决策。主要参考的指标有证券价格，成交量，价格变动幅度等。技术分析依赖于三个假设：其一，市场行为包含一切信息，即所有的信息都能够在市场表现中反映，这是运用技术分析进行投资的基础。其二，价格的变动有趋势性。证券价格的走势其实是市场上多空双方博弈的结果，本质是投资者对市场未来预期的反映。投资者对后市乐观则会购买股票，多头能量大价格上升，反之价格呈下跌趋势。而这种预期在短期内不会消除因而价格的变动具有趋势性。其三，历史会重演。只有满足这三条假设，我们才能根据历史走势归纳总结出相关的规律并据此预测价格未来发展从而指导投资。目前技术分析方法大致可以分为如下几类：K线法、循环周期法、波浪理论法、支撑压力法、形态法、技术指标法。技术分析法侧重于价格的市场表现，会计信息质量对其并无直接影响。

（二）基本面分析法

基本面分析是根据市场信息的影响来判断行情未来走势。若市场上出现有利于股票价格上涨的消息，例如降息降准，公司经营情况较好等，投资者便会将投资于其他方面的资金用来购买股票，加大股票投入，如此一来证券市场需求大于供给，股票价格上涨。基本面分析一般采用自上而下的分析方法。首先研究宏观经济环境，宏观的大环境是判断是否应该投资的关键。其次应当研究诸多行业中哪些行业属于朝阳行业具有发展潜力或有政府大力支持，通常这些行业投资价值较大。最后在所选择的行业中依据企业财务信息所反映的经营成果，财务状况挑选出值得投资的企业。因而企业的会计信息是投资者选择企业进行投资的关键，企业的会计信息质量直接影响投资者对该企业价值的判断，进而影响其投资决策。尤其是在当下投资者更愿意進行价值投资之时，投资者不再关注股票短时的涨跌赚取价差而是更注重股票的内在价值，选择公司业绩好的绩优股来投资。当股票价值被低估时买入股票，股票价值被高估时卖出股票，以此来获得长期的收益。因而，保证会计信息质量，使其真实可靠地反映企业状况更为重要。

二、影响会计信息质量的因素

（一）委托代理关系

委托代理问题主要有三类：其一是由于股东和管理者目标不同而导致的股东与管理者之间的委托代理问题。其二是由于股东和债权人对资金要求的回报率不同进而愿意承担的风险不同而导致的股东与债权人之间的委托代理问题。其三是由于大股东可能会因私利对公司经营施加影响损害小股东的利益而导致的大股东与小股东之间的委托代理问题。关于影响会计信息质量的因素这一问题主要就第一类委托代理问题进行分析。在第一类委托代理问题中股东的目的是实现收益最大化并使企业稳定持续发展，管理者则是为了追求个人荣誉及更高的薪资待遇，为了实现这一目标管理者有可能会损害公司利益。股东是为了公司的长远发展谋划而管理者的目光则局限于自己在职期间的经营成果。由于存在分歧自然会有管理者为了迎合股东对会计信息进行操作从而导致会计信息不实。

（二）企业为更好地筹措资金存在粉饰财务信息的动机

企业的运转不仅依靠自有资金更依赖于融资。企业筹措资金成本的高低与企业规模，经营状况以及企业的信誉密切相关。经营状况好信誉高的企业违约风险较低能够以低成本筹集到较多的资金，经营状况差信誉低的企业违约风险高债权人担心本金安全即使企业愿意提供高利息也极少能募集到足够的资金。债权人处于信息劣势方，了解企业经营状况及财务状况最直接易得的数据即为财务报告，而管理者处于信息优势，清楚地了解企业目前的状况，如若企业当前经营业绩不佳，为了获取资金管理者很有可能会粉饰财务信息，导致会计信息不实。

在证券市场中，公司业绩好会刺激投资者购买股票使股票价格上涨提升企业的知名度，在公司需要增发股票时便能筹集到更多资金。对于投资者而言公司披露的会计信息是进行分析的依据，因而对于业绩不太理想的公司存在美化财务报表的动机，导致会计信息不实。此外，证监会2001年11月30日在同年2月23日发布的《亏损公司暂停上市和终止上市实施办法》基础上进行修订，规定连续三年亏损的上市公司暂停上市。该补充条款的出台旨在保证证券市场中上市公司的质量，从而对投资者进行保护。但与此同时也刺激了一些业绩不好的企业，为了避免退市粉饰财务报表，甚至提供虚假的财务信息。

三、如何提高会计信息质量

（一）优化企业内部管理

提高会计信息质量最直接的办法就是进行内部管控，优化企业内部治理结构，从根本上解决会计信息的错报漏报。对于企业管理者应当实行激励与监督并行的策略。既然管理者追求高薪资，则可以使其薪资与业绩挂钩，定期对管理者进行业绩评估，制定相应的奖惩措施。针对投资项目可以按盈利的比例给管理者分成，为了防止管理者贪图一时之利，应当按阶段向管理者发放分成，并且分成的多少应与业绩增长情况相关。不应看业绩的绝对数而应该用增长的相对数来衡量。有些企业采取管理者持股的方法，使管理者成为股东，公司业绩的好坏直接与其利益相关，如此一来管理者的目标与股东相一致，委托代理问题便能解决，管理者也不必为了掩饰自己的目的而修改会计信息，信息质量得以提升。

在加强监管层面，企业可以制定相关规定并严格执行。此外，可以设立独立的监管部门，对管理者进行监督，制约管理者的行为。但在选人用人方面应当审慎考虑，以防监管者为了利益与管理者串通隐瞒事实。

（二）加强员工培训

企业在进行员工培训时不仅要针对业务方面，更要注重对职业道德方面的培训，使员工牢记各自岗位的道德红线并意识到其重要性。尤其是财会人员更要将如实反映会计信息作为第一准则。财会人员应当具有足够的专业知识储备，熟练运用公司财务软件，每一笔账都应有相应的出入凭证，做到有据可查，保证会计信息真实准确，切不可因工作繁琐而敷衍。会计信息的记录与审核应当安排不同的员工，将审核工作落到实处。企业应当培养员工的企业认同感和归属感，只有员工将自己视为企业的一份子才能激发其对工作的责任感而不只是把工作当成任务。只有员工的思想发生转变由被动为主動才能使其自发的为企业考虑不断自省并监督他人，如此才能使企业内部稳定高效运转。企业内部管理高效会计信息自然能够如实反映企业状况，使会计信息质量提升。

（三）第三方审计监督

第三方审计是指由具有审计资格的会计师事务所针对企业财务状况出具的审计财务报告。第三方审计人员与企业没有联系，不受企业内部人员管理，因而相较于内部监督独立性更强。审计人员的目的在于依据法律法规，公司制度以及了解到的其他信息核实企业所提供的信息是否正确，及时发现不合理之处并提出整改意见。由于第三方审计具有独立性，专业性等特点，其出具的审计报告可信度较高，能够很好地向股东反映出企业的真实状况，减少信息不对称的发生。而对于因私利企图修改粉饰会计信息者，第三方审计的存在也会使其有所顾虑，从而保障会计信息质量的真实性。第三方审计是防止会计信息错报漏报，防止舞弊的有效手段。

四、会计信息质量对投资决策的影响

会计信息质量对投资决策的正确性有直接的影响。下面以会计信息质量要求为切入点对其进行阐述。会计信息质量要求是会计信息决策有用性应当具备的基本特征，包括可靠性、相关性、可理解性、可比性、及时性、实质重于形式、重要性、谨慎性。相比之下对于投资者而言更为重要的是前五大要求。可靠性要求企业如实反映实际发生的事项，保证会计信息真实可靠，内容完整。相关性要求企业提供的信息与投资者的经济决策相关，有助于投资者了解企业并对其未来发展做出预测。可靠性与相关性是最基本的要求，如若不能保证信息真实相关就不可能做到为投资者服务。可理解性是指披露的信息清晰，便于投资者使用。可比性是指不同企业之间的会计信息可以比较，同一企业不同时期的会计信息可以比较。不同企业可比便于投资者筛选出行业的优质股，衡量哪个企业更值得投资，同一企业不同时期可比便于投资者纵向考查该企业的发展情况。投资决策不能只看绝对数，而应该综合考虑相对数甚至是比较增减的百分比，如此才能更准确的把握企业经营状况以及在行业中所处的地位，做出正确的投资决策。及时性是指对于企业已经发生的事项应当及时报告。信息具有时效性，而证券市场对信息反映极为灵敏，由于一条信息的发布使投资者扭亏为盈或转盈为亏都是很正常的事情。因而信息的及时性对于投资而言十分重要。

综上所述，会计信息是投资者了解企业经营状况、财务状况的重要途径，是投资者预测企业未来发展并做出投资决策的关键。高质量的会计信息能够为投资者提供真实有效的信息对其做出正确决策影响深远。 （作者单位：河南大学商学院）

保险投资证券化发展论文范文第6篇

心理预期最大笨蛋理论

股票投资目标的实现最终落脚到投资者的买卖行为，而买卖行为受投资者的心理预期影响较大。经济学中的预期是指经济行为人对于经济变量在未来的变动方向和变动幅度的一种事前估计。由于股票买卖的客体没有价值，其价格来源于资本性收入，对其资本性收入的估价明显带有主观成分。经济理论界对心理预期的提出和研究较早。在1936年出版的《就业、利息和货币通论》一书中，著名经济学家凯恩斯(JMKeynes)认为，在一个现实的充满不确定性的市场经济体系中，投资者进行投资决策，只能依据预期作出判断。证券投资充满了不确定性，预期成为投资决策的决定性心理因素。凯恩斯运用心理学原理，而不是用金融手段来研究股票市场。“多数人主要关心的不是对一笔投资在其投资期间的可能收益作出准确的长期预测，而是抢在公众之前预见到惯用的估价依据的变化”，这一理论，又被戏称为“最大笨蛋理论”，即对某物支付其所值的3倍价格是完全可能的，只要以后你能找到某个笨蛋，他愿意支付其所值的高于3倍价格，这只是心理预期的差异而已。凯恩斯提出股票投资的心理认知法，投资者不应依据自己的偏好行事，由于人气左右市场，所以要仔细研究其他人的投资心理倾向，按多数人的认知共识进行操作，关键是在股价认知上要领先一步。1961年，卡内基梅隆大学的穆斯(JFMuth)率先提出“理性预期”概念。穆斯认为，“理性预期”事实上描述的是投资人对于投资前景的主观预计与客观变动之间的联系，而实现这一联系的机制就是形成预期所依据的信息。之后，穆斯进一步提出了“非理性预期”的概念，穆斯想揭示心理预期的客观存在性与主观性的内在联系。获得2002年诺贝尔经济学奖的美国普林斯顿大学教授丹尼尔卡尼曼在心理经济学研究方面做出了开创性工作。传统上，经济学研究主要建筑在人们受自身利益驱动和能作出理性决策的假设之上，尼尔卡尼曼用感知心理学分析法研究人类的判断和决策行为领域，成功地把心理学分析法与经济学研究结合在了一起，为一个新的经济学研究领域奠定了基础。其主要研究成果是，发现了人类决策的不确定性，既发现人类的决定常常与根据标准的经济理论作出的预测大相径庭。他与已故的阿莫斯特维尔斯基合作，提出了一种可以更好地说明人类行为的预期理论。

成因分析

可从系统论角度对心理预期的成因作出解释，如果将股市作为一个系统来认识，那么，股市的运转处于股市与外在环境的相互作用和相互影响之中，人的心理预期就是对二者的内在联系的反映。

外在环境指影响股市价格的各种因素，如对股市可能产生影响的社会、政治、经济、军事、文化等方面。这些外在因素对股市的影响是通过影响投资者的心理预期形成的，在股市与外在环境的交互作用中，投资者处于刺激反映地位，投资者既是反映者又是行为实施者，投资者反映外在因素与股市走势的内在联系，并在长期的股市买卖中形成对各种影响股市的因素不同的心理预期，如降息股市上升，增加税收股市下跌，这些不同的心理预期经过多次反复在投资者中逐渐形成共识;另一方面，投资者在这一共识影响下，采取相应买卖行为即影响股票市场价格的各种证券市场操作。依据对未来价格预期，投资者可分为多方和空方，预计价格将上涨而买进，则为作多，相反，则为作空。在股市投资中，供需状况决定股票价格，影响供需状况的是投资者对未来价格的预期。一般而言，如果证券市场的做多行为多于做空行为，则股票价格上涨;反之，如果做空行为占上风，则股票价格趋于下跌。投资者的市场操作反作用于股票市场，强化了投资者影响股市心理预期的共识，最终形成集体无意识，即各种外在因素对股市的定势影响。

价值作用

由于投资者的心理预期在股市外在因素与股市的相互作用中处于核心地位，可以把传统的基本分析归结到心理预期分析上来。股市基本分析研究外在因素对股市的影响，从定性角度研究供需状况，并划分为利好消息或利空消息，基本分析实质上是研究外在因素在投资者心目中形成何种心理预期，从而反作用于股票价格。股票定价模型在各种假使条件下，研究股票的内在价值，然后比较市价与内在价值的高低，高估卖出，低估买进，这一看似客观的估价方法却无法解释交易的连续性和股价的暴涨暴跌，如果市价与内在价值相等，就不应该存在买卖行为，但实际的情况是市场维持原有的方向，直到投资者情绪疯狂，出现暴涨暴跌为止。有效市场理论认为，股票的定价不仅反映了当前的真实价值，而且反映了已知的、对它们的未来具有影响的所有因素，这只是理性的假设，而现实的股票市场总存在市场间隙，投资者完全可以抓住市场机会。

同样，技术分析也可归结到心理预期分析上来，股市技术分析研究市场行为本身即股票的成交价和成交量，其特点是通过对市场过去和现在的行为，运用数学和逻辑的方法，探索出一些典型的规律并据此预测证券市场的未来变化趋势，它基于三大假设：市场行为包含一切信息，价格沿趋势移动，历史会重演。价格沿趋势移动说明股市存在内在规律，技术分析有其立身之本。股市的内在规律就是股市运行的趋势性，为何趋势存在，因为参与股市投资的是人，而人是有不同的心理预期，按其心理预期不同，可划分为多空双方，而多空双方的力量对比决定市场趋势是上涨还是下跌：历史会重演是从人们的心理因素方面考虑的。市场中进行具体买卖的是人，而人是按照“强迫重复”原则行事，在某种情况下，按一种方法进行操作取得了成功，以后遇到相同或相似的情况，就会用同一方法进行操作。如果前一次失败了，那么，后一次就不会用同一方法进行操作。通过投资者前后多次比较，沉淀为具体的买卖法则，演变为投资者的心理预期，进而反作用于股价。

用心理预期可以解释基本分析和技术分析，参与股票投资的是具体的人，而人是处于社会和团体中的人，而人的股票投资心理预期的产生难免受到群体心理和他人心理的影响，所以在股票投资实务中对心理预期的运用体现在两个方面，一是群体心理包括庄家对散户投资心理的引导，二是自我心理调节。

投资者的群体心理对股价的影响，主要是通过投资者的心理预期变化引起股市供求关系发生变化，从而影响股市行情。如投资群体的心理乘数效应，投资群体有一种极端心理倾向，就是行情看涨时更加乐观，行情看跌时更加悲观，世界级的投资专家巴菲特认为，股市的行为与其用经济学解释，还不如用人类学解释才对。有时恐慌降临，股价在没有任何原因的情况下一跌再跌，有时又受股民的贪婪所驱使，股价涨了又涨，高到没有人敢想象的程度。在巴菲特看来，股市常常失去理性，在股价上涨时人们往往争先购买，在股价下跌时又不假思索地抛出。庄家正是利用了群体心理和投资者的非理性操作来达到目的，庄家指股市中利用信息优势和资金优势控制大盘或个股的走势，引诱中小散户跟风，获取超额利润的机构或个人。在操作的每一阶段庄家要想操作成功，必须影响散户的心理预期，在该买时制造陷阱让散户卖出，在该卖时制造繁荣让散户买进或持有，从而实现操作目的。

股票投资中群体心理和非理性因素的存在，要求投资者作好自我心理控制。对于大多数投资者来说，最困难的是战胜自己，战胜自己是指控制自己的情绪，独立思考，而且不被周遭一切所迷惑，遵守纪律。投资者应培养成功投资的心理素质和良好心态，在交易时要避免股市人气的消极影响，在人气兴旺时，不人云亦云，盲目乐观追涨，而应冷静地分析思考;当人气低迷时，更应保持清醒的头脑，对后市作出客观判断，不盲目杀跌。

综上所述，股票投资目的实现最终落脚到投资者的买卖行为，而买卖行为受投资者的心理预期影响较大，基本分析、技术分析最终都是通过人的心理预期发挥作用，所以心理预期可以更好地解释基本分析和技术分析。在股票投资分析和实际操作中心理预期的把握，即心理分析更为有用。