超市行业系列之一：从国内外龙头发展史看连锁超市扩张路径_--_东方证券

HeaderTable_User 1196757547 2303564317 HeaderTable_Industry 13022100 看好 investRatingChange.same 173833833 深度报告 HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业·证券研究报告】 Table_Summary 报告起因 门店扩张是连锁超市持续增长的核心驱动因素。本报告以沃尔玛和永辉超市为研究对象，试图通过对龙头公司发展历史的复盘来探讨“连锁超市扩张路径”问题。 核心观点 ⚫ 由点及面的“逐步填满”战略被普遍采用，但永辉“三点辐射”与沃尔玛早期“单点辐射”有所不同。沃尔玛第一阶段扩张时以 Bentonville 为中心向外逐步扩大覆盖半径；升级为购物中心业态后，基本采取同样的扩张策略。与凯玛特等竞争对手相比，这种扩张方式让沃尔玛更加集中管理和配送资源。与沃尔玛“单点辐射”不同，永辉超市于 2010 年前后形成福建、重庆、北京三大发展支点，在 2010 年成功上市后，两年时间内迅速辐射至三大支点周边安徽、贵州、天津、四川等省市，至 2018 年初步完成了全国性的覆盖。 ⚫ 掌握物流配送中心对提高供应链效率至关重要，食品生鲜类产品对供应链能力要求更高。沃尔玛在第二阶段主要拓展购物中心店，食品类占比提升至50%以上，这一阶段配送中心大爆发，由 1988 年 11 家增长到 2007 年 121家，单个配送中心服务门店量逐年下降。在配送中心及技术能力支持下，供应链优势更加突出。凯玛特在升级购物中心时将配送服务外包给第三方食品配送商，在食品质量、价格及自有品牌上不具竞争力。永辉超市在完成跨区域扩展后，物流配套设施能够在 2-3 年内跟进，提升区域运营效率；以重庆区域为例，2012 年中央配送中心建成后，2014 年毛利率获得较为明显提高。 ⚫ 快速扩张本身即带来“广告效应”，但门店业态需要及时适应消费升级需要。在沃尔玛发展历史上，有两个战略选择至关重要：（1）迅速展店；（2）门店升级，这让其在 2000 年前彻底与竞争对手甩开差距。1988 年前后沃尔玛的业态升级需求一方面来自外部竞争压力，另一方面来自提升消费者满意度需要；但后期在向美国大都市拓展时，传统门店业态并没有获得目标人群接受，强大如沃尔玛也不得不转向线上线下联动方式来打开纽约等大城市市场。 ⚫ 效率来自于供应链、管理等各环节配合，是压制竞争对手和自我造血的核心武器。沃尔玛采取集中化管理方式保证员工理念统一、门店运营标准可控；同时引入合伙人制度调动基层员工积极性。在扩张第二阶段，销售管理费用率最低下降到 15%左右；毛利率从 27%逐步下调至 20-22%水平；价格优势进一步阻击竞争对手扩张动作；永辉在扩张过程中同样注重管理模式的调整升级，充分调动中层管理积极性。连锁超市的经营效率最终带来持续稳定现金流，沃尔玛和永辉在扩张中期后，经营活动现金能够支持当年资本开支。 投资建议与投资标的 ⚫ 超市行业具有较强抗周期性，且生鲜品类线上渗透率低、高频刚需等特性为优质生鲜超市构建强竞争壁垒。从个股层面看，门店扩张是连锁超市公司持续增长的核心驱动力，而成功的扩张需要选址策略、门店管理、供应链能力、管理机制等各个环节全面配合，建议关注生鲜供应链能力突出，并具备跨区域扩张能力的永辉超市(601933，未评级)、家家悦(603708，买入)。 风险提示 ⚫ 宏观经济波动的风险、市场竞争的风险、门店拓展不及预期的风险 Tabl e_Title 从国内外龙头发展史看连锁超市扩张路径——超市行业系列之一 商业贸易行业 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A 股 行业 商业贸易 报告...