宏观系统范文
宏观系统范文（精选12篇）
宏观系统 第1篇
“宏观审慎”一词最早出现在巴塞尔银行监管委员会的前身库克委员会关于国际贷款期限转换的讨论会中。1998年1月, 国际货币基金组织 (IMF) 在《迈向一个健全的金融体系框架》的报告中首次将宏观审慎监管的理念引入金融体系的监管中。2000年10月, 国际清算银行总裁AndiewCrockett将金融稳定分为微观审慎的稳定和宏观审慎的稳定两个层面。2003年, ClaudioBorio区分了宏观审慎监管和微观审慎监管, 并提出了宏观审慎监管的两个维度:跨行业维度、时间维度。2004年, White阐述了宏观审慎政策的框架。2010年, 封光裕系统地指出宏观审慎监管与微观审慎监管的不同点, 并认为要从整体角度来看待金融风险, 而不能从个别金融机构的稳定看, 金融机构的系统性风险不是单个机构的简单加总, 也就是经济领域所说的“合成谬误”现象。2010年10月, 周小川指出, 随着金融自由化的发展, 全球化必将推动金融监管的国际化, 加强宏观审慎监管, 是针对系统性金融风险的一剂良药。
二、我国金融系统性风险来源分析
自改革开放以来, 我国经济持续增长快速发展, 但近年来, 与金融稳定、经济增长的联系密切的房地产、政府债务、汇率等问题的风险有所凸显, 加之金融业在各国各机构各行业间的不断交叉融合, 我国的系统性金融风险也日益积累。
(一) 宏观经济周期性调整性风险
经济发展过程总会伴随着周期性的调整, 但经济周期大幅调整有可能产生系统性金融风险。2008年全球经济危机凸显了我国经济发展过程中产业结构不合理, 投资和消费比例失衡, 国内自主消费不足、严重依赖外需, 以及高污染、高能耗等累积性的问题, 而随着我国人口红利减退、政府主导型投资的转变, 我国经济已开始逐步进行周期性调整。
(二) 政府融资平台贷款风险
有关投行根据央行相关报告推测, 目前政府融资平台余额可能达到14万亿元, 占全部人民币各项贷款余额的30%。而当前地方融资平台主要以政府所拥有的土地作质押进行融资, 自身经营收入承载的能力远不及其信贷规模。再加上部分地方政府融资平台余额比政府收入高一倍多, 且今明两年是集中到期时间, 银行信贷资金的归还风险让人担忧。
(三) 房地产信贷风险
金融危机很容易由房地产泡沫引发系统性风险而产生, 2008年美国次贷危机爆发便是一个典型的例子。2008年金融危机后, 我国主要金融机构商业性房地产贷款增速普遍高于贷款平均增速, 部分年份达近7个百分点。当前, 我国购房者的空置率、房价收入比以及月供占收入比等都超过了国际警戒线, 而国家严厉的房地产调控政策依然丝毫没有放松, 房价仍有下跌趋势, 房地产信贷风险不容忽视。
(四) 通货膨胀风险
通货膨胀通过多元和复杂的途径影响金融系统性风险。2008年全球金融危机爆发后, 我国大规模增加货币供给, 刺激经济复苏, 但同时也为后来的通胀埋下了伏笔。自2009年年底起, 我国CPI开始不断攀升, 通货膨胀不断加剧, 劳动力和原材料成本提高, “价格黏性”的作用使得企业无法及时转嫁生产成本, 部分企业破产, 实体经济受到影响。企业破产, 银行存款无法收回, 银行资产坏账比例提高, 同时通胀也使资金回报率降低, 促使银行可能采取冒险性经营活动, 加剧金融系统性风险。
(五) 汇率波动风险
在我国, 人民币汇率通常与房地产泡沫、融资平台偿债能力、通货膨胀、经济波动等问题紧密联系。自2005年汇改以来, 人民币累计升值幅度已接近34%, 虽然自2012年4月16日起人民币兑美元汇率浮动幅度由5‰扩大至1%, 但市场对人民币处于长期升值的预期依旧不减, 国外大量资金以各种渠道不断进入国内, 政府被迫扩大基础货币的投放, 房地产价格泡沫和通货膨胀压力不减。同时, 如果政府不能很好地把握调控力度, 房地产市场泡沫可能破灭, 银行将形成大量不良房地产贷款, 从而政府还款能力和融资平台贷款质量将受到影响。
三、面向系统性风险的我国宏观审慎监管对策
(一) 强化中央银行在我国宏观审慎监管体系中地位和作用
在我国, 中央银行负责货币政策制定、支付清算体系维护, 充当着最后贷款人的角色, 在宏观经济的分析、调控工具的运用、数据统计、金融人才培养等方面具有得天独厚的优势。而2008年全球金融危机爆发原因之一就是因为西方国家没有将中央银行纳入宏观审慎监管框架, 淡化了其主导地位。因此, 我国应汲取西方国家金融危机的经验与教训, 将中央银行纳入宏观审慎监管框架, 并从制度上和法律上进一步强化中央银行在宏观审慎管理、金融系统性风险防范和化解中的核心地位, 使其能在国务院正确领导下全面开展宏观审慎管理监督工作, 承担起统一协调金融宏微观审慎监管的职责。
(二) 完善金融监管协调机制
金融危机爆发, 与各国、各地区、各部门、各机构之间的监管协调机制匮乏, 监管信息少有共享不无关系。要想避免类似2008年这样的全球性金融危机的再次发生, 协调好各国之间、各地区之间、各部门之间和各机构之间的宏观审慎监管很有必要。完善金融监管协调机制, 加强金融监管机构间的配合可以从国内和国际两方面入手。国内方面, 首先我们可以借鉴国外的经验, 在各省市组建区域金融监管协调委员会, 其成员应分别为来自银、证、保三会等部门, 而各级地方政府相关部门应积极参与。其次, 针对目前金融市场中日新月异的各种金融创新产品和部门混业经营的趋势, 中央银行应该会同银、证、保三会, 根据其产品特点和可能存在的问题确立基本监管规则, 而专业监管机构制定具体的针对性实施细则, 扫除存在的监管真空。再次, 各监管部门在宏观层面货币政策或系统风险控制方面, 应与央行达成共识, 保持国家政策一致性。同时各机构应建立争议协调解决机制, 当监管中出现分歧时, 由央行牵头协商解决。国际方面, 各国、各国际监管机构应共同建立金融监管协调机制, 在识别和防范系统性金融风险、监管信息共享、监管经验交流、经济政策协调等方面加强合作。我国中央银行、其他金融监管机构应积极主动地参与像G20这样的国际交流和监管合作会议, 多吸收西方国家的有益经验。
(三) 构建适合我国国情的监管框架和体系
我国目前建立的是“一行三会”的分业监管框架, 银监会、证监会和保监会主要负责微观审慎监管, 宏观审慎管理主要由中央银行承担, 同时财政部门、国有资产部门也承担着一定的金融稳定责任。这种监管体系有时不能有效地界定金融风险类别, 在金融风险监管权限方面也存在一定冲突, 系统性风险的治理主体不够明确, 我国应当进行一定的改革和尝试, 构建适合当前我国国情监管体系。另外, 金融市场的各种金融行为都可能引致系统性金融风险, 银监、证监和保监会除专职监管商业银行、证券公司和保险公司以外, 还应把重要性金融机构、私募基金、金融衍生品、影子银行、金融控股集团的金融行为纳入宏观审慎管理体系之中。
(四) 加强宏观审慎工具的研究, 完善风险预警机制
目前, 国际上对宏观审慎监管工具和指标的研究已经取得一定的进展, 但各国金融市场的具体情况并不一样, 我国应借鉴国际经验, 加强适合我国国情的宏观审慎监工具的研究, 并在实际检测和试验中进行不断修正。如运用宏观压力测试来测算出现危机时经济系统可能遭受的损失。此外, 针对我国金融机构的金融创新发展迅猛易于超越金融机构的风险管理能力的情况, 宏观审慎监管当局可以通过强化金融机构资产负债率、资本充足率、表内表外业务以及金融体系的清算支付系统的监管, 设计一个既能促进金融创新又能防范金融风险的监预警指标体系, 随时对金融监管中存在的问题提出预警。
参考文献
[1]封光裕.宏观审慎监管与微观审慎监管的平衡[J].国际金融研究, 2011 (06) .
[2]周小川.宏观审慎是针对系统性金融风险的良药.http://news.163.com/10/1021/16/6JHID2LT00014JB6.html
[3]杨军.系统性金融风险的产生和化解[J].中国金融, 2011 (06) .
[4]央行扩大汇率波幅至1%.http://www.eeo.com.cn/2012/0414/224532.shtml
宏观系统 第2篇
来源：朱启兵宏观研究
摘要
2018年中国经济增长无忧，通胀中枢将有所上行，结构优化是2018年宏观经济的亮点。金融监管力度不减，但政策同时强调金融服务实体经济，监管节奏相对缓和。2018年利率中枢将较2017年上移，但流动性的量则较2017年边际改善。大类资产方面，商品>股票>债券。2018年中国经济增长无忧。从需求端看，全球复苏带动贸易维持较快增长；制造业投资是投资亮点，基建投资大概率走弱，需关注民间投资增长情况，在发展租赁市场的政策导向下，房地产投资仍有超预期可能；企业盈利向居民收入的传导继续带动居民收入增长，进而支撑消费平稳，需关注其中服务消费的增长。通胀中枢将有所上行。推动CPI向上的力量来自食品价格的上行、服务价格的高位以及PPI向CPI的传导。而在全球复苏拉动需求，供给侧结构性改革力度不减的背景下，预计2018年PPI仍能维持正增长。结构优化是亮点。重点关注制造业升级以及供给侧结构性改革和环保政策的继续推进。利率中枢将较2017年上移。金融监管力度不减，但政策同时强调金融服务实体经济，监管节奏相对缓和。监管力度不减，通胀压力上行，经济增长无忧，外围环境趋紧，导致2018年利率中枢将较2017年上移。但流动性的量则较2017年边际改善。商品>股票>债券。大类资产方面，我们更为强调通胀的上行和经济增长超预期的可能性，商品>股票>债券。目录
全球经济：复苏延续，通胀隐现，货币政策分化 全球经济延续复苏
美国增长稳健：宽财政、紧货币 欧洲：经济复苏，货币政策面临收紧 全球主要经济体货币政策仍呈分化 全球经济复苏对中国的意义 国内经济：无忧的增长 出口仍是重要支撑 消费增速依然稳健 关注制造业投资 通胀压力显现 汇率维持稳定 结构优化是亮点 实体经济去杠杆
供给侧、环保稳步推进
“中国制造2025”导向下的产业结构升级 稳财政+稳货币的政策组合 结构性积极的财政政策 量价齐升的货币政策 结论与预测 正文
2018年，2008年金融危机已历十年，十年风雨，经历了痛苦调整之后，全球经济终于看到了复苏的曙光。全球主要经济体在2017年罕见的同步复苏在2018年料将延续，并因此推动全球通胀的上行。与此同时，金融危机以来的政策调整仍是一个痛苦的过程。美国货币政策正常化节奏在2017年明显加快，全球主要经济体货币政策仍呈分化状态，但收紧已经是可预见的前景。而中国经济，终于确定了追求高质量发展的中期目标。在这一大背景下，实体经济的发展再度得到政策重视，相应的，金融体系仍将经历漫漫调整之途。
打破旧世界难免牵扯各种既得利益，因此决定了政策调整从来难以一蹴而就，无论中外。不过，不破不立，增长模式的转变和政策倾向的变化一旦开始，就不会停滞。从这一角度看，尽管全球经济增长无忧已是共识，但2018年，中外经济均将经历一个破而后立的过程，而政策调整过程中的各种不确定性则是驱动2018年宏观经济与资产价格的关键所在。全球经济：复苏延续，通胀隐现，货币政策分化 全球经济延续复苏
2017年，全球出现同步复苏。2018年，我们认为，全球经济复苏将延续。在强劲复苏背景下，通胀魅影隐现。与此同时，全球主要央行的货币政策则继续呈分化格局。全球复苏继续支撑中国出口，而全球通胀的上行趋势以及主要央行货币政策的外溢效应仍是中国政策选择的约束条件。
截至目前，全球经济的复苏态势并无放缓迹象。11月摩根大通全球制造业PMI升至2011年5月以来高点54，10月OECD综合领先指标也升至2015年以来新高100.1389，全球经济增长未见疲态。IMF、世界银行、OECD等国际组织均多次上调全球经济增速。
美国增长稳健：宽财政、紧货币
回顾2017年，美国经济保持稳定增长，制造业持续复苏，CPI温和。这是美国经济目前最重要的背景。展望2018年，我们认为在紧货币宽财政的政策组合下，美国经济将保持稳健增长。
经济增长、就业和通胀 2017年美国季度GDP已实现三个季度连续增长，一、二、三季度现价环比增速分别为3.3%、4.1%、5.5%。同时制造业PMI指数整年处于荣枯线上方，且整体呈上升趋势，表明制造业处于持续扩张中。
我们认为，美国经济的稳健增长将在2018年继续，制造业也将保持良好势头。主要原因基于美国国内消费需求的增长，随着2017年美国就业市场向好，已经接近充分就业，工资收入增加，居民的消费能力增强。在2018年消费强劲有望继续保持下去，对于经济增长和制造业进一步扩张起到促进作用。
私人部门投资的扩大也会对经济的稳健增长起到积极的作用，美国企业资本支出在过去几个季度显示出了加速的趋势，前瞻指标PMI的持续扩张则预示了增长势头不会轻易停下。
尽管目前美国核心CPI和核心PCE物价指数仍未达到2%的目标，但美联储认为通胀低迷只是暂时现象。我们认为，2018年，美国通胀有望继续提升。一方面，油价已经处于上升通道，明年油价有望继续提升，进而带动CPI上涨。需求的坚挺和OPEC延长停产的乐观预期将支撑油价。根据国际能源署的预测，明年的原油需求会增长120万桶到130万桶。OPEC则同意将减产协议延期至2018年底。中东局势方面对于油价的影响目前尚未明显表现出来。另一方面，经济复苏趋势下工资和个人消费的增长也将带动核心CPI以及核心PCE物价指数的上行。叠加特朗普减税计划的影响，美国通胀2018年可能超预期上行。紧货币宽财政的政策组合
2017年美国进一步回归货币正常化的进程，货币收紧依然是2018年货币政策的主题。美联储2017年12月会议显示，2018年内仍有三次加息，美国联邦基金利率将升至2-2.25%，利率的抬升对于债券市场和估值较高的美股市场会产生下行的压力。由于之前美联储和市场已经进行了充分沟通，美元已经将加息预期充分考虑在内，因此我们判断，除非2018年的加息进程超预期，否则美元大概率整体偏弱。特朗普税改方案已在参众两院获得通过，只需总统签字后便可实行。税改法案将企业所得税率降至20%，有利于企业利润的抬升，同时也可能加大美国财政赤字。在经济增长加速、充分就业、赤字财政的经济图景下，如前所述，美国通胀的上行可能超预期，进而加快加息进程。
从历史经验看，联储快速加息不利于维持美国资产价格的稳定，特别是在当前美国估值已经偏高的情况下。联储加息节奏是否会加快，是2018美国经济面临的主要风险。欧洲：经济复苏，货币政策面临收紧
回顾2017年，欧洲经济复苏，PMI持续走高，创下历年新高。失业率重回下行趋势。展望2018年，欧洲经济有望继续保持复苏，如果通胀表现良好，欧洲将有可能在未来某个时点退出QE，进入加息周期。欧洲的经济复苏之路
欧洲经济2017年在内外需求的强势复苏下，经济持续走强，制造业PMI表现强势。
欧元区GDP在2017年保持稳健增长，第一季度同比增速最高达到2.7%。制造业PMI保持快速增长，12月制造业PMI初值达到60.60，为数据发布以来新高。制造业PMI进入繁荣区，其主要原因是内外需求强势拉动。
2017年以来净出口环比增速由负转正，外需强劲拉动经济复苏。对于2018年来说，我们认为欧洲经济仍将受益于外需的强势。特别是美国税改顺利推进后，美国需求扩大，进口随之扩张，欧洲的出口将因此受益。另一方面，欧洲自身内需的扩大也是经济复苏的一大原因。欧洲内需扩大的首先来自于劳动力市场的复苏，欧洲失业率自2014年以年均同比下降1个百分比的速度快速回落，目前已经降低至2007年的水平。失业率下降，用工成本提高，工资收入相应提高。工资收入的提高有利于居民进一步扩大需求，促进复苏。
通胀与货币政策
欧洲的经济虽然目前正在经历经济的回升，但是通胀仍然表现低迷。货币政策大幅紧缩打断复苏的可能性较小。2017年欧元区CPI增长在1.5%左右浮动，尚未达到2%的目标。欧洲央行12月会议继续强调，QE将持续运行至通胀路径出现“可持续的调整”；同时欧洲央行预测2017—2020年通胀率预期分别为1.5%，1.4%，1.5%和1.7%。在通胀低迷背景下，欧央行短期内难以有明确的退出QE的行动。
2018年在欧洲央行暂无退出QE动向，美联储加息缩表的情况下，欧洲与美国货币政策分化。在2017年欧元兑美元走强，预计欧元在2018年会出现回落。欧元的回调有利于欧元区的出口，进一步拉动经济。在明年经济复苏和货币依旧保持相对宽松的条件下，我们认为欧洲的权益市场有望进一步繁荣。欧洲市场的近期风险来自几个方面：西班牙公投，意大利大选，英国脱欧谈判等政治因素。虽然黑天鹅出现的风险已经降低，但是依然值得注意。全球主要经济体货币政策仍呈分化
在经济增长延续复苏的同时，2008年危机以来的全球宽松政策正逐步面临退出，同时，全球通胀依旧低迷，对宽松货币政策的退出构成制约。全球主要经济体的货币政策继续呈分化状态。
美国货币政策正常化步伐加快
2017年，美联储加息节奏明显加快，3月、6月、12月分别加息25BP，并在6月议息会议后明确了缩表计划——缩表开始的第一年将缩减资产负债表规模3,000亿美元，此后每年缩减6,000亿美元。按照此前多位美联储官员声称美联储资产负债表规模将从目前的4.5万亿美元缩减至2万亿美元至2.5万亿美元的目标，缩表周期约4年左右。这也意味着，美联储货币政策正常化的进程已经是长期趋势。
12月会议上，美联储给出的后续加息路径为，2018年加息3次，2019年加息2次，同时将2018年经济增速预测自2.1%大幅上调至2.5%，下调2018年失业率预测至3.9%，同时维持了2018年、2019年以及长期通胀预期不变。由此判断，美联储对经济增长依然持乐观态度，对通胀前景并不悲观，后续加息和缩表大概率会沿着美联储预定的路径进行。在此基础上，需要关注税改和基建计划对美国经济以及通胀的提振作用是否会导致美联储货币政策正常化进程进一步加快。
欧洲短期内难以完全退出宽松
2017年，欧洲经济复苏逐步明确，欧洲央行开始考虑宽松货币政策的退出。3月，欧洲央行如期将QE规模缩减至600亿欧元，2018年1月起，将QE规模进一步缩减至300亿欧元。退出宽松箭在弦上。当前，欧洲经济复苏良好，制约欧洲央行行动的唯一因素是通胀低迷。在12月议息会议上，欧央行大幅上调了增长预期，但对通胀的预期依旧远低于2%的目标，并继续强调，QE将持续运行至通胀路径出现“可持续的调整”。综合看，在欧元区通胀预期没有进一步改善的信号之前，欧洲央行宽松政策的退出将是渐进、缓慢的。短期内，欧美货币政策延续分化格局。不过，鉴于近期欧元区经济复苏势头良好，欧央行货币政策逐步走向正常化的方向难有变化。我们强调，一旦美国通胀上行超预期，并进而带动全球通胀上行，则全球货币政策超预期收紧的风险依旧存在。
全球经济复苏对中国的意义
综合看，我们认为，全球经济延续复苏，以及主要经济体货币政策的分化，对中国经济具有两方面的含义。其一，是出口对需求端的支撑，其二，是货币政策的外溢效应。出口对需求端的支撑
我们的实证研究表明，影响中国出口的主要因素是外需，汇率的影响有限。从这一角度看，全球经济的复苏，以及由此带来的外需好转，将继续支撑中国出口的好转，并从需求端支撑中国经济增长。
而出口的好转，同时意味着中国经济增长对基建、地产的依赖下降，从而也使得国内正在进行的化解金融风险的监管行动更具底气。相反，如果外需出现大幅波动，则可能导致国内化解金融风险的政策节奏发生变化。全球货币政策的外溢效应
尽管全球主要经济体的货币政策仍处分化状态，但美联储货币政策正常化的步伐已经明显加快。其货币政策的外溢效应通过跨境资本流动对中国货币政策也构成了制约。
美联储货币政策正常化的直接影响，是美债收益率上升，中美利差收窄。而利差收窄意味着中美相对投资回报不利于中国，从而增加中国资本外流压力，进而推动人民币贬值。而在此前几年中国经济下行压力犹存，人民币本身面临调整的背景下，人民币的贬值可能进一步加速资本外流，反过来又推动贬值预期，即形成“利差收窄—资本外流—贬值—资本外流—贬值”的恶性循环。
不过，从近期情况看，由于市场对美联储加息预期较为充分，同时国内金融环境趋紧造成利率上升。中美利差已经恢复到相对合理的水平。同时，由于近期中国基本面的改善，人民币贬值预期也已有所弱化，一个典型的例子是近期银行代客即期结售汇已经由2015年下半年以来的长期逆差转为顺差。
此外，作为世界第二大经济体，在货币政策独立性、资本自由流动和汇率稳定的不可能性三角之间，中国势必优先考虑货币政策独立性。
综合来看，就2018年而言，如果美联储延续此前向市场传递的加息及缩表节奏，则其货币政策的外溢效应对中国货币政策会构成一定制约，但影响效果有限。中国货币政策的主要考虑因素仍是国内经济增长和化解金融风险的需要。需要关注的，是美国税改落地后是否会导致美联储加息缩表节奏超预期，在此情形下，中国货币政策可能被动进一步紧缩。国内经济：无忧的增长
会议明确提出“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段”，确立了未来数年以追求高质量发展的方向；会议同时强调确保打赢十九大报告中提到的“防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治”三大攻坚战，淡化经济增长速度，追求发展质量的政策导向明确。我们认为，淡化经济增长速度，一方面与十九大报告提出中国社会主要矛盾已经转化为“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”相一致，意味着政策导向更为倾向经济增长的质量和公平，而非经济增长速度，同时也显示决策层对经济增速的容忍度明显提高。另一方面，在稳中求进总基调下，淡化经济增长的背后隐含着经济现实增长强韧而无需担忧。2018年，在外需强劲，制造业投资回升，消费平稳的支撑下，中国经济增长将继续维持韧性。这也是政策重心聚焦于三大攻坚战的前提。出口仍是重要支撑
2017年，从需求端看，最大的亮点应是贸易复苏。相对于不可贸易的基建、地产，外需对需求端的支撑没有天花板，这是贸易复苏的重要意义。我们此前已经多次强调，支出法核算下的净出口贡献由于没有考虑贸易对消费和投资的间接带动作用，因此低估了贸易对经济增长的支撑作用。按照我们的估算，2017年前三季度，出口对经济增长的综合贡献率超过10%，远高于支出法核算下2.7%的贡献率。
美欧经济继续向好。如前所述，截至目前，全球经济的复苏态势并无放缓迹象。而从中国最大的贸易伙伴，美国和欧盟看，二者经济均延续向好态势。美国三季度GDP环比折年率创下2014年四季度以来新高3.3%，美联储12月会议将2018年美国经济增速预测由此前的2.1%上调至2.5%，失业率预测由4.1%下调至3.9%，体现了对美国经济的乐观预期。欧元区12月制造业PMI初值创下数据发布以来新高60.6，景气程度继续向好，欧央行近期也将欧元区2018年经济增速预测自1.8%上调至2.3%。
外需向好支撑出口。我们的实证研究表明，外需是影响中国出口的最重要因素，而汇率的影响是次要的。因此，2018年全球经济延续复苏意味着外需对出口仍有支撑。进一步考虑，出口维持向好态势意味着经济增长对投资的依赖进一步减轻，从而政策可以从容致力于化解金融风险。
推动形成全面开放新格局。十九大报告和政治局会议均强调了“推动形成全面开放新格局”，预计中国2018年在开放方面将有更多实质性措施，以 “一带一路”相关的海外投资和以放宽市场准入为核心的贸易便利化措施将是重点，从而在制度上应对贸易保护主义可能带来的贸易波动。
贸易规模比顺差重要。需要强调的是，2017年以来进口复苏好于出口的态势在2018年或将延续。尽管经常项目顺差有所收窄，但我们强调，在当前全球贸易保护主义仍有市场的背景下，通过扩大进口进而扩大贸易规模带动出口，是维持外需的有效途径，同时考虑到贸易对消费、投资的拉动作用，贸易规模的增长比顺差更有意义。更为重要的是，从供给端看，在中国目前的产业升级过程中，资本品进口比重的上升以及相伴随的技术引进，意味着进口成为储蓄向投资转化的媒介，可以充分发挥进口支持投资与资本形成的作用，有助于增加国内资本存量，同时提高全要素生产率，并进而促进转型升级，提升潜在增长率。从而重构中长期经济增长路径。消费增速依然稳健
我们认为，2018年，消费增速依然平稳，并继续起到经济增长的稳定支撑作用。收入增速上行、消费意愿回升支撑消费增长
2017年前三季度，全国居民人均可支配收入同比实际7.5%，连续3个季度增速提升。随着居民收入的增长，居民消费意愿明显上行。从央行城镇储户居民调查数据看，倾向于“更多消费”的居民占比不断上升，四季度维持在26.2%的相对高位，居民消费意愿回升明显。
同时，企业盈利的好转又将进一步带来居民收入增速的好转。从这一角度看，对2018年的消费需求不必担忧。
关注消费升级对服务消费的推动
2017年以来，值得关注的是服务消费的快速增长。从央行城镇储户调查数据看，居民消费支出排序前三位是旅游、教育和医疗保健，然后才是大额商品和购房。而从CPI看，尽管2017年CPI整体涨幅不高，但其中医疗保健、教育文化娱乐分项涨幅明显领先，我们认为，这实际表明，对相关服务的消费已经在居民消费中占据了越来越重要的地位。一个可以佐证的事实是，2017年以来，消费性服务业无论是商务活动指数，还是新订单指数均呈上升趋势，有明显回升，显示消费性服务业景气程度较高。而鉴于月度公布的社会消费品零售总额数据仅包含商品零售和餐饮服务，对服务消费体现不够，容易令人忽视服务消费的增长。
警惕房地产后周期产业链销量增速回落 另一方面，需警惕房地产调控导致房地产后周期产品消费量下降。从历史经验看，建筑装饰、家电、家具等行业的消费增速与房地产销量同比增速有较密切的相关性。从社会消费品零售总额同比增速看，建筑装饰行业同比增速自3月到达阶段性高点之后，同比增速持续下滑，11月降至3.6%，家具、家用电器增速近期也已经出现回落趋势。
关注制造业投资
2017年，经济增长对投资的依赖显著下降，前三季度，固定资产投资实际增长2.2%，三季度实际增长-1.1%，创下历史新低。2018年，投资增速预计维持低位，而制造业投资可能是投资中的亮点。我们预计，2018年，制造业投资增速将有所回升，基建投资或较2017年走弱，房地产投资维持平稳。整体上，固定资产投资增速与2017年相比，并不悲观。制造业投资分化
从历史数据看，伴随着工业企业盈利的修复，企业投资回报率上升，将进一步带动制造业投资。2017年以来，工业企业盈利恢复良好，1-10月利润同比增长22.3%，相应的，企业ROE也逐步攀升。与此同时，统计局公布的数据显示，2017年前三季度，工业企业产能利用率也回升至76.8%的高位，在盈利复苏良好的背景下，工业企业具有产能进一步扩张的动力。
不过，2017年制造业投资总量上一直未见起色。1-11月，制造业投资同比增长4.1%，略低于2016年4.2%的增速。然而，分行业看，制造业投资的低迷主要是由于上游黑色、有色等产能过剩行业投资受政策限制所致。2017年1-11月，黑色金属冶炼及压延加工业固定资产投资同比下降9%，有色金属冶炼及压延加工业固定资产投资同比下4.8%，化学原料及化学制品制造业固定资产投资同比下降4.6%；而装备制造业固定资产投资明显较2016年有所改善。2017年1—11月，计算机、通信和其他电子设备制造业固定资产投资同比增长23.3%，增幅较2016年扩大7.5个百分点；汽车制造业固定资产投资同比增长10.4%，增幅较2016年扩大5.9个百分点；通用设备制造业固定资产投资同比增长2.5%，增幅较2016年扩大4.8个百分点；专用设备制造业固定资产投资同比增长3.2%，增幅较2016年扩大5.8个百分点；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业固定资产投资同比增长5.8%，增幅较2016年扩大15个百分点。
制造业投资的分化显示，2017年以来制造业投资未见起色，主要是因为产能过剩行业受政策制约而致。而受政策鼓励的装备制造业投资增长明显加快。
2018年，制造业利润率预计继续改善，盈利改善导致资金周转率也会有所好转，去杠杆导向下料杠杆率有所回落，综合看，制造业投资回报大概率较2016年上行。在此基础上，我们注意到，政策对先进制造业的强调明显增强。在十九大报告和中央经济工作会议关于供给侧结构性改革的表述中，供给侧结构性改革已经不仅仅是化解过剩产能的减法，更多是围绕着先进制造业发展，提升供给质量的现代化经济体系建设，同时强调了供给侧结构性改革中所蕴含的新的增长动能。考虑到提升供给质量的导向，2018年的装备制造业投资预计将继续加快。我们预计2018年的制造业投资将在延续结构分化的同时，整体增速较2017年上行。房地产调控延续，投资维持平稳
自2017年3月份新一轮楼市调控政策“风暴”开始后，各地政府陆续在房地产交易及配套相关各环节加码限制政策，使用了限购、限贷、限价等多种行政手段为楼市降温。在政策干预下，房产销售面积和成交量同比增速整体呈现下降趋势。同时，在总体降温的趋势下区域分化情况较为明显，一线城市和重点二线城市楼市由于政策力度较大出现实质性降温，而一些临近都市圈、靠近热点城市、经济和城市基础相对不错的三四线城市由于资金外溢效应经历了一轮补涨，甚至带动很多库存仍然非常严重的三四线城市出现投机性楼市火爆。目前，一二线重点城市库存已在低位徘徊，去化月数在不断降低，三四线城市经过一轮恐慌性去库存高峰，在调控政策逐渐蔓延后，未来各城市去化周期会逐渐回落至合理区间。
在多次重要会议文件和领导讲话中，商品房“房住不炒”和“系统性风险”因素的定位已经被反复提及和确认，并在十九大报告中列入未来三年主要挑战任务之一。同时，作为长效机制重要市场手段之一的鼓励租房政策自7月开始也在各试点省份陆续推行，目前北京等地实施细则行也已出台。供地方面，招拍挂“只租不卖”用地和鼓励集体产权土地用于租赁的政策在部分一二线城市也开始实践。2017年底中央经济工作会议明确“加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度”，强调“要发展住房租赁市场特别是长期租赁”，同时也强调了“保持房地产市场调控政策连续性和稳定性”以及“金融与房地产的良性循环”，进一步确立了未来一段时间房地产调控的政策总纲。我们认为，未来在防范发生系统性金融风险的底线思维下，房地产调控政策目标主要包括总体房价稳定、多元渠道缓解居住矛盾、区域结构性保持房地产适度发展（棚改、城镇化等），优先级和重要性依次递减。而必须强调的是，租赁住房的发展针对的是遏制房价，并不一定不利于房地产投资。
从中央经济工作会议强调“保持房地产市场调控政策连续性和稳定性”来看，预计房地产调控政策整体高压态势2018年仍将持续。由于一二线城市房价上涨惯性预期仍然很强，限制性行政措施大范围取消的可能性很小。而作为长效机制之一的鼓励住房租赁政策及工作机制明年将会进一步做实，从而在住房供应量上将形成一定规模。由于关键领域认识和配套改革措施仍然广泛存在争议，预计房地产税2018年依然不会列入立法讨论，但不动产联网或房产建设过程其他相关税费的调整可能会有一定进展。
就房地产投资而言，在去化周期为指导的供地政策下，政府供地仍将会保持较快的节奏，我们认为2018年会延续今年土地成交面积同比大幅上升趋势，叠加集体建设用地建设租赁住房的试点，2018年的房地产投资同比增速并不悲观，存在超预期的可能。目前制约房地产投资增速主要因素是房地产企业融资的收紧，如果融资条件有所改善，2018年房地产投资增速可能好于2017年。
基建资金限制因素较多，政策开放程度成为关键 基础设施投资资金主要来源于国家预算内资金，以及国内贷款、外资、自筹资金和其他资金。国家主要以财政预算内资金为基础，通过在各领域的引导性投资，撬动庞大的社会资金参与基础设施投资。2017年底中央经济工作会议虽然再次明确财政政策积极取向不变，但同时强调了“调整优化财政支出结构”以及“切实加强地方政府债务管理”，在规范地方债务，调整优化财政支出结构的导向下，财政支出难以大幅扩张。基建投资增长的关键则在于如何利用政策引导更多社会资金参与投资，适当加大杠杆。
民间投资在电力、交通、水利环境、公共设施管理等基础设施建设领域有着广泛的投资，在整个基建投资中约占30%的比重，2018年民间投资增量变化对基建投资增速起着重要的作用，而在基础设施领域的投资又和政策导向息息相关。政策面引导民间资金参与基础设施建设主要通过PPP项目和向民资开放相对垄断行业两种方式。
PPP领域此前发展较快，同时其部分项目操作的不规范也导致了地方政府债务负担的再度上升。2017年以来中央对于PPP的政策开始收紧，规范项目操作和降低项目融资风险，各地方政府也密集推出PPP资产证券化指导政策、细分领域PPP模式操作指南、具体 PPP实施意见等，均体现出国家规范PPP发展的决心和力度。从政策效果上看，截至2017年11月初，虽然PPP项目采购阶段和实施阶段投资额还在增长，但PPP项目准备阶段投资额已经开始下降，表明随着PPP监管政策的不断升级，以及PPP项目运作规范性专业性的提高，PPP将会从迅猛爆发阶段进入重新审视和规范的阶段，预计未来的PPP增速将放缓。
如果说预算内资金和PPP均受到限制，对民间资本的开放程度则成为基建投资增长的关键，国家2017年两次发布鼓励民间投资相关指导意见，另外针对电信业行业的开放也有多部委联合发文的专门指导意见，开放民间资本进入基础电信领域竞争性业务。据新华网报道，过去5年民间投资进入电信行业已经超过1000亿元，如能切实开放电信行业一些相对垄断领域，提升民间投资将有较大的提升空间。另外，电信领域的突破作为服务业对内对外开放具有信号意义，以电信行业千亿规模级别的投资为龙头，切实解决制约民间投资增长的深层次问题、开放部分相对垄断行业领域，吸引民资进入相关基础设施建设领域，这是2018年、乃至未来几年基础设施建设投资增量的关键所在。
综合来看，考虑到2018年地方财政将会进一步规范，PPP项目增速放缓，而鼓励民间投资政策大概率存有时滞，基建投资增速大概率较2017年有所放缓。通胀压力显现 CPI中枢上移
2017年1-11月，CPI同比增长1.5%，为近年来新低。然而，同期核心CPI同比增长2.2%，为2013年以来新高。据此，并不能得出通胀疲弱的结论。
观察CPI分项，可以看到，CPI的低迷主要受食品价格拖累。2017年2月以来，食品价格持续同比负增长，而非食品价格则持续位于高位，11月同比增幅已达到2.5%，为2012年以来的高点。而从历史数据判断，食品价格的下行周期大致13-16个月，上一轮食品价格同比涨幅的高点为2016年3月的7.6%，我们注意到，自2017年3月开始，食品价格的同比降幅已经开始收窄，11月收窄至-1.1%。可以认为，食品价格已经从低位开始回升，并成为2018年CPI上行的重要推手。
除食品之外，服务价格持续位于高位，是2018年CPI上行的第二个推动因素。2017年，服务价格同样位于历史高位。我们认为，服务价格的高企，一方面来自人工成本的居高不下，另一方面，则是来自消费升级背景下服务需求的扩张，如前文所述，2018年，非制造业PMI中，消费性服务业的商务活动指数和新订单指数均呈趋势性上行。而上述因素在2018年仍会继续发挥作用，服务价格同比涨幅难有收窄空间。推动2018年CPI上行的第三个因素是PPI向CPI的传导。尽管2017年，CPI的低迷显示PPI向CPI的传导迟迟未至，但我们注意到，近期PPI中，“生活资料”中的细项“一般日用品”价格已经处于2012年以来的高点，“耐用消费品”价格也在长期负增长有转正迹象。上述因素显示，PPI向CPI的传导纵然会迟到，但并未缺席。
综合上述因素，我们认为，2018年CPI中枢将有明显上移，我们判断CPI中枢将上升至2.5%左右，春节期间高点可能达到3%。不过，如果通胀不能持续突破3%的目标值，将仅会对市场预期造成影响，并在一定程度上限制政策空间，但尚难令货币政策发生实质性的进一步收紧。化解金融风险的宏观审慎政策将仍是央行的重点。PPI维持正增长
就PPI而言，由于基数原因，2018年一季度同比涨幅仍会逐步回落，但自二季度开始，同比涨幅有望再次扩大，我们预测全年PPI涨幅在4%左右。我们认为，推动PPI环比上行的因素在于以下两点：
（1）全球复苏对商品需求的拉动。2017年以来，市场对引起PPI上涨的供给端因素强调较多，但对需求端因素有所忽视，这是2017年PPI屡屡超出市场预期的重要原因。而2018年，全球经济增速有望继续加快，近期美国和欧洲均大幅上调了对2018年经济增长的预期，需求端对大宗商品价格的拉动有望进一步强化。
（2）国内供给侧改革延续。截至2017年，钢铁、煤炭的去产能5年目标完成过半，从政策力度看，2017年的政策力度明显加强。而近期政治局会议明确指出，供给侧结构性改革仍是2018年重点工作的首位，我们认为，这将继续对PPI构成支撑。汇率维持稳定
相对于2016年，2017年人民币对美元汇率表现明显强势。截至11月末，美元兑人民币中间价自2016年底的6.9370降至11月30日的6.6034；人民币对美元升值5.05%。
展望2018年，尽管美联储仍有至少三次加息，而特朗普税改的落地也引发了市场对资金回流美国的担忧，但我们认为，人民币汇率仍能维持稳定。原因如下：（1）对经济基本面的预期发生变化 2017年以来，市场对中国经济的复苏经历了从质疑到肯定的过程。而如我们前文所分析的，2018年，中国经济的增长无忧，名义增速仍维持在10%左右。而汇率作为货币的价格，其本质仍是由投资回报率决定，中国经济维持强劲增长对人民币汇率有所支撑。（2）中美利差回到高位 尽管美联储2017年加息节奏加快，但在中国强化金融监管的政策作用下，中国利率也经历了明显的上行过程，中美利差已回到高位。以月平均数据度量，中美10年期国债利差2017年11月为1.57个百分点，较近期低点2016年11月的0.66个百分点上升了一倍有余，为2015年2月以来的最高水平，中美3个月国债利差11月为2.40个百分点，也是2015年5月以来的较高水平。利差对人民币的升值亦有一定支撑。
（3）非美货币升值压制美元
除了上述基本面因素外，2017年以来以欧元为代表的非美货币升值导致美元走弱，也推动了人民币对美元的被动升值。而2018年，欧央行仍处于逐步退出宽松的过程中，欧元区经济增长的强劲以及退出宽松政策的预期有望继续支撑欧元的上涨。而作为美元指数构成中权重最大的货币，欧元的上涨则将进一步导致了美元的走弱，进而导致人民币对美元的被动升值。
综合上述因素，我们认为，除非美联储加息缩表的进程超预期，否则人民币汇率将维持稳定。我们预计2018年美元兑人民币汇率在6.4—6.8之间波动。
从银行结售汇和外汇储备数据看，2017年以来，银行代客结售汇逆差逐步收窄，9月转为顺差，显示人民币贬值预期在发生变化，资本外流压力明显减弱。而外汇储备连续10月的回升与此可以相互印证。我们预计2018年外汇占款小幅正增长，资本外流压力并不严重。
结构优化是亮点
中央经济工作会议明确提出追求高质量发展，未来3年打赢三大攻坚战：“防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治”。我们认为制造业是未来一个阶段中国经济发展的亮点，其核心是企业资产负债结构优化、现代化、绿色化。实体经济去杠杆
2018年首要关注是实体经济去杠杆。“防范化解重大风险”是2018年经济发展的重要任务，政治局会议明确提出“控制宏观杠杆率”。目前中国实体经济部门杠杆较高，全社会杠杆（居民、政府和非金融企业三部门加总）由2008年初的144.7%迅速攀升至2017年初的257.8%；我国杠杆率高于其他主要发展中国家，如金砖其他国家的全社会杠杆率均低于150%。其中非金融企业部门杠杆率问题尤为突出。2016年供给侧改革和实体经济去杠杆收获成效，非金融企业杠杆率增速已经放缓；由于利润修复，企业微观资产负债率持续向好。
我们维持之前深度报告的判断，预计：1）非金融企业去杠杆时，将利好中上游重资产高杠杆行业，如有色、钢铁等行业；行业违约风险降低，盈利将出现好转；2）政府部门加杠杆时，用于基建资金增加，将利好基建行业及其下游设备制造等行业，但影响的效果并不直接；3）当居民部门增加消费杠杆时，弹性较好的消费行业，如酒、饮料和精制茶制造业，将出现利润向好。
供给侧、环保稳步推进
2018年产业经济第二个亮点在于供给侧结构性改革和环保的持续推进。2017年是供给侧结构性改革深入的一年。过剩产能得到有效抑制。钢铁去产能接近5年目标，煤炭顺利完成过半去产能计划，煤炭、钢铁、化工和有色等行业利润显著修复，2018年预计供给侧结构性改革力度不减，产能过剩行业利润仍将继续维持在目前这一水平，利润增速将有所回落。2017年环保督查力度空前加强，2017年秋冬季节华北地区环境显著改善，中央政治局会议也将防止污染作为三大攻坚战之一，2018年环保政策预计维持较强力度。
“中国制造2025”导向下的产业结构升级
2018年以及今后一段时间内，制造业产业结构升级都将是新经济的亮点。2015年提出中国制造2025之后，2016和2017我国制造业结构进一步优化。目前我国是世界上拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家，制造业大而全，但先进制造业起步较晚。十九大报告提出“加快建设制造强国。促进我国产业迈向全球价值链中高端，培育若干世界级先进制造业集群”。在未来很长一段时间内，制造业结构升级都将是我国高质量经济的新动能。新型行业的景气度和研发活动指数均处于高景气区间，发展前景比较好，但这些行业仍需要大量投入，这是未来制造业投资的增长源泉。一个可见的例子是：物流行业发展较为迅速，国家提出发展智能物流，促进物流行业工业化和信息化。物流行业自2011年以来整体保持在较高的景气区间，2017年多家第三方物流企业积极在仓储流域布局；在物流方式上面，国家也积极推荐多联式运输，提高物流效率。
稳财政+稳货币的政策组合 结构性积极的财政政策
2017年底中央经济工作会议强调：“积极的财政政策取向不变，调整优化财政支出结构，确保对重点领域和项目的支持力度，压缩一般性支出，切实加强地方政府债务管理”。我们认为，尽管会议强调财政政策积极取向不变，但在规范地方债务，调整优化财政支出结构的导向下，财政支出难以大幅扩张，而更多体现为总量稳健下的结构性扩张，财政支出重点仍在民生、环保等方面。相对于此前财政政策更多体现为对宏观经济的托底作用，2018年应更为关注财政政策在关键领域的引导作用。
多种因素制约限制了财政支出增量的实施空间。自2012年以来，在稳增长和改善民生的目标下，我国一直保持财政支出增速高于财政收入增速，未来3年在面临着小康目标和“美好”生活要求的压力下，财政在环境、扶贫、教育等方面的刚性支出仍然较多。2016年开始的减税降费措施效果也开始体现，2017年预计合计减轻企业负担约10000亿元，这也在一定程度上影响了中央及地方的收入。国有土地使用权出让收入面临的增速周期拐点也使得地方收入非常重要的基金收入增速收到制约，对地方建设投资加大投入的能力受到限制。
减税降费仍然将成为2018年财政积极作为政策的一个重要方面。在美国税改大概率于近期通过的背景下，我国此前已开始实施的减税降费政策2018年预计仍将有较大力度的延续。在适当提高赤字率等措施的配合下，未来财政减税降费政策可能在几个方面进行发力：一是继续多渠道降费，减轻企业运行成本，尤其是小微和科技企业；二是以精准扶贫为核心，大力支持大农业发展和相关基础设施投资；三是配合相关领域开放政策，制定具有较高吸引力的优惠政策，引导民间资金和外资进行投资。
量价齐升的货币政策
中央经济工作会议提出：稳健的货币政策要保持中性，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，促进多层次资本市场健康发展，更好为实体经济服务，守住不发生系统性金融风险的底线。我们认为，一方面强调“更好为实体经济服务”，另一方面强调“守住不发生系统性金融风险的底线”，仍是此前央行货币政策执行报告中所指出的“货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”的体现。在双支柱调控框架下，预计2018年货币金融环境整体上松动空间不大。不过，在服务实体经济的导向下，应更为重视“保持货币信贷和社会融资规模合理增长”所蕴含的维护流动性平稳的信号。整体看，财政政策和货币政策的组合或可概括为“稳财政”+“稳货币”的组合。
金融监管难有松动，监管节奏有所缓和
中央经济工作会议指出，“打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险，要服务于供给侧结构性改革这条主线，促进形成金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环”，12月8日政治局会议则明确指出，“防范化解重大风险要使宏观杠杆率得到有效控制，金融服务实体经济能力增强，防范风险工作取得积极成效”。
一方面，从上述会议的表态看，金融风险的防控仍是政策重点，监管难有松动。我们此前的研究表明，可以用金融业GDP占全部GDP比例作为资金“脱实向虚”的一种度量，相应的，在化解金融风险的过程中，这一比例应逐步回落至合理水平。按照这一度量方式，金融严监管的态势将至少持续到2019年。
从近期出台的“资管新规（征求意见稿）”和“商业银行流动性管理办法（征求意见稿）”表述来看，一是体现出未来资管产品统一监管，二是鼓励商业银行重回存贷，三是强调加强监管协调、避免监管套利。从政策影响的角度来看，2018年金融机构将面临至少两大任务：一是部分机构为了符合监管要求或业务发展需要补充资本金，二是对存量资管产品的整顿和到期新发行资管产品的规范。以理财产品为例，截至2017年6月底，现存银行理财产品余额28.38万亿，其中封闭式理财产品总额中90%以上是一年内到期的，不仅投资于存款、债券、股票等大类资产，而且新增商品、衍生品、海外投资、另类投资等资产，这意味着在资管新规正式落地之后，2018年银行理财清理规范的任务将是复杂且繁重的。后续金融环境仍将维持紧平衡状态。
另一方面，从“金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环”这一角度看，金融监管政策导向更多体现了金融工作会议所强调的金融回归本源的思路。同时，这也和强调优化存量资源配置的结构性政策一脉相承。如果结合了控制宏观杠杆率的考虑，鉴于宏观杠杆率的下降重点是国有企业和地方政府，我们认为，后续金融监管政策将不仅仅局限于金融体系内部，而是更多考虑金融体系和实体经济的相互影响，这是经济工作会议强调“良性循环”的意义所在。一方面强调金融资源更多倾向于实体经济，另一方面意味着应避免造成处置风险的风险。相应的，未来监管力度不减，但监管节奏有望相对缓和。利率中枢上移，重视流动性量的变化
从目前的监管表态看，后续将大概率执行维持中性货币政策，同时降低宏观杠杆率的思路。在这一框架下，政策的底线是不发生债务—通缩的螺旋式上升的压力，如此一方面需要价格趋势保持稳定，另一方面是不能出现太大的资本外流压力。
从价格趋势看，我们前文已经判断，2018年PPI仍能维持正增长。从资本外流的角度，美联储的加息节奏仍是国内货币政策的约束之一。除此之外，考虑到国内通胀压力的上行，名义增速不低，以及金融监管难有松动的政策导向，我们认为利率仍有上行空间。整体看，2018年的利率中枢将较2017年有所上行。更为重要的是，2017年以来，超储率水平始终保持在1%左右的位置，超储规模较2016年相比大幅下降，一方面造成商业银行资产扩张受限，存款增长缓慢；另一方面，超储规模过低导致资金面更易出现时点性波动。按照我们的计算，2017年的超储规模在1.5万亿元至2万亿元区间，这种情况下超储比一般备付性需求高出有限，流动性供给难以承受大多数时点上的冲击，资金利率曲线在陡峭和平坦中频繁切换，由于预期不稳导致中期流动性供给始终不足，即使在相对宽松的时点，中等期限的资金利率也难随短端一起下降。因此，当前对市场影响更大的因素在于量能否补足，现阶段即便央行政策利率再次上调，相对市场利率来说也依然是便宜资金，如果量有所改善，量价同升的实质性影响应为偏正面。流动性展望
2018年到期的货币政策工具方面，MLF总计有4.23万亿元到期，2017年全年为4.26万亿元。由于2017年货币政策为偏紧到中性，并未对货币政策工具进行超量续作，因此2018年到期规模与2017年相当。
PSL方面，目前PSL余额有2.23亿元，该种工具期限通常为1-3年，于2014年下半年起开始投放，但由于透明度相对于MLF等工具来说偏低，因此难以落实到具体每月有多大规模到期，据我们推测明年仍将陆续有部分到期，但从目前趋势上看PSL每月仍维持净增加。截至2017年11月，2017年M2比2016年同期共增加13.9万亿元。我们分别按照保守、中性、乐观三种不同假设估算明年M2增速，分别对应M2增速8%、9%和10%。在10%的M2增速下，M2需净增长16.7万亿元；如果按照保守估计8%的M2增速，则M2净增长规模为13.4万亿元，与2017年相当。
与作为流动性需求的M2相对应的流动性供给，2017年前三季度基础货币同比增速在5%左右，为2015年以外的最低水平（2015年由于多次降准，因此基础货币虽未出现增长，但超储率上升），融资需求仍然远大于流动性供给，这种状态下将导致货币乘数易升，流动性难松。从供给端看，2017年以来基础货币增速趋于下降，维持在相当低的位置；而从需求端看，尽管增速有所回落，但如果细分看M2的内部结构，其回落主要来自于同业业务的压缩，而贷款保持稳定增长，同业部分构成流动性需求但过程中并不会消耗超额存款准备金，所以综合作用下我们将其总结为“稳信用、紧货币”，这种情况下伴随的是超额存款准备金维持低位，流动性供需持续恶化，货币乘数被动上升。
央行定向降准政策在2018年年初正式执行，我们预计这将带动2018年货币乘数中枢水平较2017年继续向上，预计达到5.5-5.6的水平。在谨慎的假设下，按照8%的M2增速和5.6附近的货币乘数来看，2018年基础货币缺口为1.5万亿元；如果在中性条件以上的情况下，基础货币缺口约在2万亿元—2.5万亿元左右，考虑到12月末的财政支出将带动基础货币上升，2018年基础货币缺口将比2017年略低。
展望2018年，我们认为，外汇占款对于流动性的负面影响基本消失，但由于人民币汇率处于双向波动，暂时仍难看到外汇占款的大幅增长，外汇占款仍难恢复为基础货币供给的主要渠道。从这一角度看，央行的主动性供给仍是流动性的主要来源。
从央行近期的操作看，中等期限的政策工具使用较多，维稳流动性的态度较为明确。考虑到2018年基础货币缺口收窄，监管节奏相对缓和，政策导向更多倾向于服务实体经济，我们预计2018年流动性边际缓和。即对于2018年的货币政策应量价分开看，价格存在上调压力，但数量边际改善，资金面大体维持紧平衡到平衡过度。综合看，应更多关注流动性数据边际改善对市场的正面影响。结论与预测
我们认为2018年中国经济增长无忧。从需求端看，全球复苏带动贸易维持较快增长；制造业投资是投资亮点，基建投资大概率走弱，需关注民间投资增长情况，在发展租赁市场的政策导向下，房地产投资仍有超预期可能；企业盈利向居民收入的传导继续带动居民收入增长，进而支撑消费平稳，需关注其中服务消费的增长。
在增长无忧的大环境下，2018年通胀中枢将有所上行。推动CPI向上的力量来自食品价格的上行、服务价格的高位以及PPI向CPI的传导。而在全球复苏拉动需求，供给侧结构性改革力度不减的背景下，预计2018年PPI仍能维持正增长。
结构优化是2018年宏观经济的亮点，重点关注制造业升级以及供给侧结构性改革和环保政策的继续推进。
在防控金融风险的政策导向下，金融监管力度不减，但政策同时强调金融服务实体经济，监管节奏相对缓和。
监管力度不减，通胀压力上行，经济增长无忧，外围环境趋紧，导致2018年利率中枢将较2017年上移。但流动性的量则较2017年边际改善。而对于当前的市场而言，流动性量的改善的正面影响更为值得关注。
大类资产方面，我们更为强调通胀的上行和经济增长超预期的可能性，商品>股票>债券。
宏观系统 第3篇
金融业系统性风险是指市场参与者不能履约从而引起其他参与者也不能履约,或者系统性事件冲击导致整个金融市场发生锁链反应并诱发金融危机的风险。目前我国金融业系统性风险主要表现在以下几方面：
（一）风险在世界范围内传播和蔓延。在金融全球化和自由化背景下，国家与国家之间的金融界线已相当模糊、不同国家资本市场开放、资金流动和市场运作等方面联系不断加强，增加了本国市场和外国市场之间的关联度和敏感性。一个国家的金融波动会通过外国投资者在本国市场上投资行为的改变，传送到本国市场，这就是所谓的“溢出效应”。我国资本市场发展尚不成熟，市场规模较小，产品流动性较差，金融产品单一，溢出效应的影响更加明显。
（二）金融体系顺周期性的扩张。金融体系的顺周期性指金融部门与实体经济之间的相互动态作用，可以放大实体经济周期的波动并引起或加剧金融体系的不稳定。一方面，金融体系风险本质上具有内生特征，由于金融是现代经济的核心，在经济扩张时，风险认知能力下降、资产价格激增等因素相互作用，导致金融机构资产负债表过度膨胀，而萎缩时则反之。因此，金融系统具有潜在的倾向使金融持续、显著地偏离长期均衡，即金融失衡。另一方面，大量研究显示，目前的金融制度和机制设计本身会加剧金融行为的顺周期性，如信用评级、公允价值会计准则等。
（三）金融市场缺乏异质性。金融市场内在稳定性的前提是金融市场行为异质性，即市场参与者众多，并且有不同目标和稳定的预期。但事实上，由于羊群效应的存在，市场参与者行为往往是趋同的，即行为同质性。同质性不仅会使金融系统缺乏收敛性和抵消性，加剧金融体系的顺周期效应，而且可能导致风险暴露于相同或类似资产，金融机构难以覆盖风险敞口，产生连锁反应。
（四）金融创新过度。金融创新一直是一把“双刃剑”。金融创新是经济增长的必由之路，它通过把风险转移给有承受能力、承受意愿而且有能力管理风险的合适投资者，增强了金融体系配置资源的能力和效率，从而推动实体经济有效增长。但是，由于监管不到位、市场盲目性等诸多因素影响，在金融创新过度的情况下，金融创新突破了金融产品供给的障碍，导致大量风险跨机构转移，增加了系统的复杂性和脆弱性，再加上金融创新的杠杆性逐渐加强，使得系统性风险随之成倍放大，并在金融体系中不断传递，极易波及到实体领域，造成动荡甚至是危机。
二、宏观审慎对防范金融业系统性风险的重要性
系统性风险的本质特征是传染性和风险溢出性，正因如此，单一的机构微观监管无法解决系统性风险的外部效应，相比之下，宏观审慎从整体金融体系入手，考虑市场参与者之间的相互关联，关注系统性风险的积聚程度和实体经济与虚拟经济之间的传导，最终合理判断金融产品、金融机构和金融市场面临的系统性风险水平和发展趋势，可以有效应对系统性风险。
（一）宏观审慎有利于防范系统性金融风险。宏观审慎管理着眼于整个金融体系，关注金融体系内部以及金融体系与实体经济之间相互作用导致的金融失衡和共同风险敞口，能夠有针对性地采取审慎措施，确保金融体系有能力承受金融失衡的释放，抵御外部冲击。
（二）宏观审慎有利于加强金融业的逆周期监管。由于金融市场参与者的信息不对称、行为有限理性和短期性会放大顺周期效应，推动经济金融泡沫的形成与扩大，导致风险不断积聚。宏观审慎管理通过逆周期监管手段，有利于从整体上审视金融业存在的顺周期问题，约束经济扩张时期系统性风险的累积，限制经济衰退时期金融困境的处置成本，从而减轻顺周期效应，促进金融业的稳健发展。
（三）宏观审慎有利于强化宏观政策的协调配合。我国各相关部门先后出台了一系列政策措施以深化经济结构调整和推动经济发展，但在政策出台、力度把握上还缺乏系统规划和整体协调，弱化了政策效果。而宏观审慎着眼于整体监管，有利于从全局上统筹兼顾各方的利害关系，促进宏观政策的协调出台和执行。
三、宏观审慎监管面临的问题
当前实施宏观审慎仍面临很多问题：
一是反周期操作对资本充足率提出更高要求。提高资本充足率是典型的反周期操作的宏观审慎工具。金融机构只有在经济繁荣时期计提充足的损失准备，在经济萧条时期才能拥有更大的缓冲余地。提高资本充足率要求虽然不能结束繁荣衰退周期，但将有助于减少幅度。但是，资本充足率的提高会影响杠杆率，会限制金融机构的利润，对金融业的经营产生冲击。
二是宏观审慎规则与工具的复杂性。宏观审慎监管效果需要通过相关工具的实施才能完全发挥，而现有的宏观审慎工具并不多，大部分仍在研究当中。宏观审慎规则的具体实施是一个过程，规则的制定和工具的设计，不仅需要专业技能，而且初期困难和成本都比较大，在具体运作时对各部门、机构的交流和协调也有较高的要求。
三是宏观审慎的政策差异可能导致监管套利。监管套利是指金融机构利用监管政策之间的矛盾进行套利行为。目前，全球都处在金融改革进程之中，虽然强调国际监管合作，但实际上由于国情差异，国与国之间很难完全沟通，部分全球化标准在制定时也是以发达国家为主导，忽略了一些国家的市场情况和相应需求。因此，各国政府宏观审慎政策的差异性有可能会导致监管套利行为的发生。监管套利虽然在一定程度上有助于消除监管政策的漏洞，但同时也会造成资源浪费，引起热钱流动，降低金融监管的效率。
四、建立和完善宏观审慎监管的政策建议
伴随全球金融加快发展和金融市场的快速膨胀，金融系统的复杂性也随之增加，加强宏观审慎监管显得尤为重要。
（一）明确宏观审慎的监管主体。宏观审慎的监管主体首先应该具备独立性、透明性和可信性；其次需要能够覆盖宏观全局，协调各部门的共同发展；最后还要拥有及时处理单个机构或部门问题的能力。综合以上考虑，中央银行是最符合宏观审慎监管的要求，在当前的金融监管格局下，明确中央银行宏观审慎监管的主体地位，进一步发挥中央银行的优势和作用显得至关重要。
（二）建立和完善系统性风险预警机制。一是减少金融机构的相互关联度，增加金融主体的异质性，促进支付结算平台、信用体系的建设，完善金融法律法规；二是构建多层次的金融体系，为宏观审慎管理提供良好的市场环境，同时加大金融创新力度，推进金融组织机构的发展，丰富融资手段；三是促进存款保险制度的建设，避免个别机构和个别领域的风险敞口演变成系统性风险。此外，还要建立与我国国情相适应的系统性风险监测与预警机制，提高对金融体系风险动态变化的跟踪能力，从宏观角度上对金融体系的运行状况及风险水平进行审慎分析和评估，并强化对高风险和重点风险的快速识别和及时预警能力。
（三）促进中央银行与金融监管机构之间的信息共享。宏观审慎监管需要获得微观审慎数据作为决策依据，微观机构也需要获得宏观审慎形势以提升应变能力。只有宏观监管部门与其他各机构和部门充分协调与沟通，才能够保证数据和信息的共享和利用。中央银行不仅要与金融监管机构定期传递以文字形式反映的各类信息，还应该向金融监管机构通报货币政策执行情况。微观机构也要予以配合，并及时、定期报送本部门所监管机构的现场、非现场监管信息资料以及其他相关分析报告。
（四）加强政策配合和部门协调。由于系统性风险本身十分复杂，单纯依靠宏观审慎监管框架难以完全应对，为保证宏观审慎政策工具的实际实施效果，其他相关层面的政策支持和协调配合不可或缺。一是从整体上强化经济政策、产业政策和金融政策在顺周期经济运行中的协调配合，形成政策合力，推动宏观政策重心从投资和出口拉动转向扩大消费和保障民生。二是在分业监管格局下，中央银行和银监会、证监会、保监会等金融监管部门要根据职责分工，加强统筹协调，加强对系统性金融风险的研究、预测和判断，强化对金融业务特别是跨行业跨市场交叉性金融业务的规范和监管，努力促进货币政策和宏观审慎政策的协调，真正充分实现宏观审慎监管职能，有效化解和处置系统性风险。
宏观系统 第4篇
一、房地产宏观调控绩效指标体系指标选取原则
第一, 全面与系统原则。房地产市场本身是一个非常庞大的系统, 具有高度的系统性和复合性, 而房地产宏观调控绩效反映这些政策实施的效果, 其指标选取从理论上和实践中都应该坚持全面、系统的原则, 使得房地产宏观调控绩效的充分体现。
第二, 科学性原则。房地产宏观调控绩效指标体系指标应该能够对房地产宏观调控绩效和其各个绩效子系统具有较强的代表性和科学性的指标。只有选择了能够科学反映房地产宏观调控绩效的指标, 才能做到更合理地对房地产宏观调控绩效地认识、分析, 并为未来的房地产宏观调控绩效评价工作做好铺垫, 更有效、科学地指导房地产宏观调控。
第三, 相对独立性原则。在有关房地产宏观调控绩效的指标中, 难免有些指标间信息有重叠的现象, 因此在选择具体指标时, 应尽可能做到各指标的相对独立, 以增加评价的准确性。
二、房地产宏观调控绩效系统
(一) 房地产市场健康效益
宏观调控即是对市场失灵的干预, 房地产宏观调控最直接针对的也就是房地产市场, 而在国民经济中, 房地产业的扮演了重要角色, 房地产市场健康自然反映成为房地产宏观调控绩效的一个重要方面。所谓健康的房地产市场主要包括房地产市场在价格、规模、结构、均衡等情况方面的健康。从长期的角度讲, 是要形成房地产价格合理的变动、形成适合我国国情的梯级住房消费体系和供应结构, 形成适当的投资规模增长以及解决低收入住房困难家庭的住房保障的问题等。从短期的角度, 即是房地产市场在新增量和吸纳量的一个均衡以及普通商品住房、高档商品房和保障性住房在市场供需结构上的合理, 逐渐形成住房梯级消费, 形成适合同时期消费能力的合理房价水平。
(二) 房地产与国民经济发展协调效益
我国的房地产业对国民经济发展水平有着深远的影响, 特别是住宅市场, 自20世纪90年代开始的房改以来, 释放了强大的经济活力, 不仅形成了新的经济需求, 也给国民经济发展带来巨大拉动。房地产业虽说是国民经济先导产业和支柱产业, 对国民经济发展起到非常重要的作用, 在关键时刻也能对国民经济起到一定的刺激和支撑作用, 但是房地产业过热发展也可能给国民经济发展带来金融隐患和风险, 美国的次贷危机就是最好的例子。而目前, 基于房地产市场高度的区域性和高价值性, 使得具体的某个区域房地产经济对整个区域经济的影响非常之大, 有的更是达到“捆绑”区域经济发展的程度, 区域经济或者国民经济过度依赖于房地。产业的发展并不是房地产宏观调控所想要达到的目的, 二者保持合理、适度、协调的关系才是政府对房地产进行宏观调控的目的, 因此, 房地产业和整体国民经济的协调也是反映房地产宏观调控绩效的一重要方面。
(三) 社会公平效益
20世纪90年代开始的住房商品化改革, 给国内的房地产业提供了快速发展的土壤, 自2003年开始, 国内房地产开发投资和商品住房销售持续飘红, 商品住房价格不断上涨, 国内房地产业即出现了快速发展的效率, 又在不断累积住房的不公平压力, 面临着效率与公平的挑战。房屋是一个人基本生活的保证, 没有可以安身居住的场所, 社会治安与稳定也会受到威胁, 所以, 保障每个人的居住权利特别是低收入家庭的居住权利, 不仅是房地产业发展的问题, 更是一种社会责任, 房地产调控是国家宏观调控的重要组成部分, 牵涉着最基本的民生保障, 最应该做到效率和公平的均衡。
(四) 耕地等资源保护效益
随着城市范围内现有的有限土地被逐渐用尽, 农村集体土地将不可避免地被逐步纳入到城市土地当中, 这是农村集体土地流转的一个趋势, 但是在这样的过程中, 农村耕地和某些珍贵自然遗产地的保护应该提到十分重要的位置。伴随着我国房地产业快速发展的这些年, 国内耕地面积减少的速度也十分惊人, 城市建设用地需求特别是东部经济发达地区的建设用地需求在不断增长, 城市建设用地的需求扩张导致耕地面积的变动也十分频繁, 而这种变动在目前本来就日趋紧张的耕地资源已经并且仍将带来较大的消极影响, 还有在某些历史文化或者自然旅游城市, 房地产的开发业逐步威胁了当地珍贵的资源环境。因此, 政府对房地产宏观调控也绝对不能放松对耕地等稀缺资源的保护, 而且不仅如此, 随着世界能源的不断消耗, 房地产业节能低碳的转变将越来越重要。因而, 也应当作为房地产宏观调控绩效的一个方面。
三、构建房地产宏观调控绩效指标体系的意义
基于以上对我国房地产宏观调控绩效评价的有关探讨, 综合分析, 房地产宏观调控绩效指标体系构建的意义主要包括以下几个方面:
(一) 有利于对房地产宏观调控的绩效进行评价
房地产宏观调控绩效指标体系的构建是基于对房地产宏观调控和其绩效内涵的分析, 通过设定合理的数量模型、结合相关统计数据, 对构成该体系的各类指标进行评价, 能从定量和定性结合的角度掌握和分析政府出台的房地产宏观调控政策的效果。
(二) 为优化我国房地产宏观调控提供依据
房地产宏观调控绩效指标体系的构建, 不但可以通过此体系对已有的房地产宏观调控绩效的进行评价分析, 了解房地产调控政策是否达到预期的调控效果, 还可以借助评价分析的结论, 对政府出台的房地产宏观调控政策在执行中遇到的有利条件、不利条件和障碍因素等有一定程度了解, 探究调控政策高效亦或失效的原因, 为政府等房地产相关管理部门提供科学的判断依据, 为将来的房地产宏观调控政策选择提供有利依据, 打好坚实基础。
(三) 房地产宏观调控绩效指标体系的考核功能
我国对房地产市场的宏观调控开展了很多年, 但是对于调控效果的好与差, 执行的主体级各级政府并没有承担过任何行政或者法律责任。在越来越明显的土地财政现象下, 政府为了在在任期取得较好的GDP目标, 在选择经济效益和社会效益的博弈中, 结果往往是偏重在前者。也难免房地产宏观调控政策在各级政府的执行过程被弱化, 调控效果也自然难以实现。因此, 通过房地产宏观调控绩效指标体系和对房地产宏观调控绩效的评价, 量化国家的房地产调控政策对各级房地产市场的调控效果, 可侧面反映出调控政策在被各级政府贯彻执行过程中的可能存在的问题, 基于此获得的信息结合当前我国的政绩考核体系, 可以对级地方人民政府相关管理部门的工作绩效做出科学评判, 为房地产调控政策执行力度和积极性对相关部门和领导进行奖惩提供科学的依据。
(四) 保障公众对房地产市场的了解和对政府政策执行的监督
我国房地产宏观调控绩效指标体系的构建, 能为公众参与房地产宏观调控调控开拓一个知识渠道, 公众在取得相关的统计数据基础, 便可以自行利用该体系对当前的调控进行分析, 以此预测未来的调控趋势, 从而更充分了解房地产市场, 避免受舆论误导, 对房地产市场发展形成不合理的预期。此外, 通过公众自行的评价与官方评价的对比, 公众也能更好对各级政府在房地产调控政策执行和评价过程中是否存在不合理或者刻意为的遮掩行为进行监督, 检举不负责任的地方政府, 此外, 公众还能依此为政府房地产调控提供个人建设性意见, 有助于提高国家房地产调控措施出台的合理性和有效性。
参考文献
[1]、倪鹏飞, 晋海博, 吴博磊.中国城市房地产市场健康标准及实证研究[J].城市发展研究, 2008 (2) .
[2]、钱静.房地产市场政策有效性分析[J].商场现代化, 2007 (12) .
宏观系统 第5篇
新古典宏观经济学的理论依赖于四个假设条件，即：个体追求自身利益最大化，理性预期，市场出清和自然率的假说。
关于个体经济利益最大化的的假定。新古典宏观经济学认为，宏观经济现象是个体经济行为的结果。宏观经济理论必须具有微观理论的基础，特别是要符合追究个体经济利益最大化这个微观经济学的基本假定。
关于理性预期的假定。理性预期包含三层意思：其一是，作出经济决策的经济主体是理性的，为了追求自身的最大经济利益，他们总是力求对未来做出正确的预期。其二是，为了做出正确的预期，经济主体总是会力图得到有关的一切信息。其三是，经济主体在预期是不会犯系统性的错误。也就是说，经济主题会随时根据他所看到的新的信息修正预期。所以，从整体和中长期来看，人们会准确地预期到会趋向于实际数值的经济变量的值。
关于市场出清的假设是指工资和价格都具有充分的灵活性，都可以根据供求情况迅速进行调整。这样市场就不会出现超额供给。因为如果产品市场出现超额供给时，价格就会下降直至商品价格降到使购买者愿意购买为止，同样的，如果劳动市场出现超额供给，工资就会下降，直到使雇主愿意在某一工资水平上雇佣失业者。因此，每个市场都会处于均衡状态。
关于自然率的假说。任何一个市场经济中都存在自然失业率，其大小取决于该社会的技术水平、资源数量等因素。经济政策可以暂时影响实际失业率和自然失业率之间的大小关系，但在长期中无效。
凯恩斯主义经济学认为，宏观经济政策的目的和效果就在于使经济社会脱离自然失业的状态，但新古典宏观经济学派认为凯恩斯主义经济学的这种做法是不必要的，即使有必要，按照理性预期的假设条件也不可能达到目的。也就是说宏观经济政策无效。
凯恩斯主义者认为人们只能根据过去的信息而预测未来，而新古典学派认为这种预期是错误的，人们在预测未来时，除了已过去的事实作为依据也要考虑事态在将来的变化。例如，人们在估计某商品的价格时除了考虑历史价格，也会考虑到将来的变化对供给的影响。所以说这种预期不符合现实。
凯恩斯主义经济学认为工资和价格是刚性的。他们认为，虽然从理论上说，工资和价格应该灵活的涨落以便保持均衡，但是，实际地观察表明二者并不随时发生变动，因此二者的刚性是客观存在的事实。凯恩斯主义者认为，正是由于工资和价格的刚性，所以市场上的供求量未必经常相等，即市场处于非出清或不出请的状态，这一点与新古典学派完全相反。
宏观数据采撷 第6篇
国家统计局10月22日发布的统计报告显示，前三季度，全社会固定资产投资同比增长30.5％，比上年同期加快8.7个百分点。
国家统计局有关专家分析认为，今年的固定资产投资保持了持续快速增长的势头，各投资主体的投资积极性明显增强，投资增长的内生机制逐步形成。但是部分行业的盲目投资和重复建设有所加剧，房地产开发投资的结构不合理等问题要引起重视。税务总局最新统计：前9个月税收增长21.7％
国家税务总局近日公布的最新统计数据显示，今年1至9月份，全国税收收入累计完成15243亿元（不含关税和农业税收），比上年同期增长21.7％，增收2716亿元。9月份全国税收收入完成1578亿元，比上年同期增长19.7％，增收260亿元。
国内增值税、海关代征进口税收和内资企业所得税是增收主体。前三个季度，国内增值税完成5426亿元，增长16.9％，增收784亿元；海关代征进口税收完成2061亿元，增长51.8％，增收703亿元；内资企业所得税完成1801亿元，增长27.1％，增收384亿元。三大税种共增收1871亿元，占全国总增收额近70％。
1月～9月，沪市证券交易印花税达59亿元，比去年同期增长7％；深市证券交易印花税达35亿元，比去年同期增长3.5％。其中，沪市9月份的证券交易印花税为45901万元，比去年同期增长14.9％；而深市9月份的证券交易印花税则为20820万元，比去年同期下降32％。
1月～9月，外资企业所得税和个人所得税分别增长20％。而1月～6月的数字显示，内、外资企业所得税和个人所得税三项所得税共完成2412亿元，同比增长26.5％。由此看出，第三季度的内资企业所得税远高于外资企业所得税和个人收入所得税。
前三季度城镇居民收入增长9％
国家统计局公布了我国前三季度国民经济和社会发展情况。据国家统计局统计表明，前三季度我国城镇居民收入继续保持了较快增长，人均可支配收入6347元，同比增长9％。农村居民尽管受到非典的影响，但由于农业结构调整加快、农产品价格上升等多种因素的推动，农民收入仍保持了增长趋势。
统计还表明，前三季度，全国市场物价保持基本稳定。居民消费价格同比上涨了0.7％。其中，食品价格上涨2.2％，带动整体价格水平上涨0.7个百分点；服务项目价格上涨2.2％，拉动整体价格上涨0.5个百分点。其余商品价格多为下降，其中，衣着下降2.4％，家庭设备用品和服务下降2.7％，交通和通信下降2.1％。前三季度商品零售价格同比下降0.5％。
经初步测算，前三季度国内生产总值完成79114亿元，按可比价格计算，同比增长8.5％，比去年同期加快0.6个百分点。
9月份居民消费价格同比上涨1.1％
与去年同月比，9月份居民消费价格上涨了1.1％，其中消费品上涨0.7％，服务项目上涨2.3％。剔除鲜菜鲜果影响后，9月份居民消费价格上涨了0.7％。
国家统计局城调总队有关负责人介绍，部分地区出现严重的旱涝灾害以及近期饲料价格的上涨，引起鲜菜、鲜果和肉禽价格明显上涨，9月份食品价格同比上涨了3.2％，涨幅高于上月1个百分点。
由于水电、医疗保健、学杂费等部分服务项目价格涨幅扩大，9月份服务项目价格同比上涨2.3％，涨幅大于去年同期的2％。
我国95％以上的商品价格完全由市场决定
目前，我国95％以上的商品价格都由市场来配置，国家定价的商品不足5％。
国务院发展研究中心的专家指出，目前，我国市场体系基本形成，市场在资源配置中明显地发挥基础性作用。农产品生产的指令性计划已全部取消，工业品生产的指令性计划只局限于木材、黄金、卷烟、食盐和天然气5种，其中木材、天然气和黄金只是在某些环节或部分产品实行指令性计划。
商品和服务价格基本由市场形成。目前，市场调节价在社会商品零售总额、农副产品收购总额和生产资料销售总额中所占的比例，分别达到95.8％、92.5％和87.4％。
由中国商业联合会、中华全国商业信息中心对今年下半年600种商品市场供求排队分析调查显示，下半年，供过于求的商品471种，占排队商品总数的78.5％；供求基本平衡的商品达到129种，占排队商品总数的21.5％；没有供不应求的商品。
我国电话用户总数突破5亿户
信息产业部近日发布：到9月底，我国的电话用户总数已突破5亿户，达到5.00442亿户。
用户总数中，固定电话用户达到2.50468亿户，移动电话用户达到2.49974亿户。
这位发言人指出，近年来，我国通信发展的增长速度及增长规模在世界上是罕见的。自1882年我国开通第一部电话到1949年的67年中，全国电话用户仅为21.8万户。到1978年，电话用户总数达到192.5万户。改革开放后，我国通信业大发展，1998年电话用户总数突破1亿户。今年突破了5亿户。通信的高速发展，为我国国民经济和社会信息化提供了必要的基础设施和坚实保障。
我国基本农田面积保持在16亿亩以上
从1998年至今，我国已累计补充耕地2889万亩，全国基本农田面积保持在16亿亩以上，我国粮食的综合生产能力得到了有效保护。。
据国土资源部副部长孙文盛介绍，5年来，全国31个省（市、区）逐步做到了当年耕地占补平衡，全国同期补充耕地面积大于建设占用与灾害损毁的耕地面积。通过推进土地开发整理，建设了一批适应现代化农业发展要求的高标准、成规模的基本农田。
据对国家土地开发整理示范区的调查，土地开发整理后植被覆盖率增加了2.4个百分点。其中有22个省建立了耕地保护目标责任制，14个省的政府与国土资源部门双向逐级签订了责任书，确保了一抓到底。
财政部成功发行15亿美元外债
消息人士透露，由于受到市场追捧，财政部发行的美元债券提早定价，10亿美元的美元债券部分定价为10年期美国国库债券加53个基点，比市场预计的65～70个基点低了很多。
此外，欧元债券也受到追捧，目前已获得超过10亿欧元的认购金额。
财政部本次的外币债券分10亿美元和等值5亿美元的欧元债券两部分。美元债券部分此次获得20亿美元的认购金额，超过预定发行额一倍。美元债券部分的票面息率为4.75％，发行价为99.426美元，年收益率为4.823％。
此次发行,55％的投资者来自亚洲，25％来自美国，余下20％为欧洲投资者。来自美国的投资者主要为保险公司、退休基金及资产管理公司，亚洲投资者大部分为零售银行及私人银行。
2004年全国高校毕业生将达280万人
据中国教育部学生司副司长刘大为透露，2004年中国高校毕业生预计将达到280万人，比今年增长68万；到2005年，进入就业市场的高校毕业生将很有可能突破340万。
前9个月新增就业岗位650万个
今年上半年，全国各地克服非典疫情造成的严重困难，认真落实各项再就业扶持政策，特别是5月份以来，工作进度明显加快。
今年1至9月，全国累计实现新增就业岗位650万个，达到全年目标任务800万个的81％。
1月至8月我国食品工业产值达8011亿元
宏观系统 第7篇
2010年5月,举世瞩目的世博会在上海开幕。这届被称为“史上投资规模最大,参与范围最广”的世博会必将在上海宏观经济方面产生深远的影响。本文借鉴宏观经济学理论,采用系统动力学理论建立上海宏观经济的系统动力学模型,选择上海GDP等8个指标作为上海市宏观经济系统动力学模型主要变量,根据变量的经济含义和统计规律建立了各变量之间关系的16个数量方程,联立上述方程,得到上海宏观经济的系统动力学模型,在验证模型合理性后,利用该模型对世博会筹备期和会展期在上海宏观经济方面的影响力进行定量评估。
1 指标选取和数据采集
本文的首要工作是建立精确的数学模型,定量地评估世博会在上海宏观经济方面的影响力,因此,因素指标的选取是影响评估是否精确的关键步骤。国民生产总值无疑是国民宏观经济最重要的指标,其中消费、投资和出口占国民生产总值近90%的比例,被称为国民经济的三架马车,具有重要的代表意义[1]。此外,国民生产总值主要又由三大产业的生产总值构成,因此,三大产业也是需要考虑的指标,确定上述指标之后,搜索相关数据,指标及相关数据如表1所示。
注: 数据来源于中国统计年鉴,其中除物价指数外单位均为亿元。
由于本文研究的是上海世博会在宏观经济增长中影响力的评估,而世博会展出时间是2010年5月1日至2010年10月31日,因此需要进一步收集2010年数据,数据来源为上海统计局网站和新闻报道,结果如表2所示。
由于统计数据的滞后性,三大产业产值数据并没有公布,而且2010年GDP数据仅有季度数据,因此在模型分析时,需要对数据进行相应处理,尽量避免因数据原因导致的误差。
2 系统动力学模型构建
宏观经济是一个复杂的系统,其中很多经济指标的关系具有多重反馈性,独立考虑某一个或某几个指标的关系无法准确把握其运行规律,因而导致模型预测失真。而系统动力学经过半个世纪的发展,已经形成了完善的学科体系,可以有效解决多重反馈和互反馈问题[2],它能全面反应宏观经济系统的运行规律,有良好的预测效果,这无疑为后文的影响力评估奠定了良好的基础。
2.1 国内生产总值的数量方程建立
关于国内生产总值的计算,本文采用应用最广泛的生产法核算,就我国当前经济情况而言,国民经济包括三大产业,即国内生产总值就等于三大产业当年的产值之和。因此,很容易得到国内生产总值的数量方程:
t为时间参数, 下文表述同理。
2.2 消费、投资与出口的数量方程的建立
消费、投资与出口的总额一般是取决于国内经济情况,因此可以分别建立消费、投资、出口与国内生产总值的线性回归函数,采用SPSS 13.0软件分析求解,可得消费、投资与出口的数量方程如下:
由显著性检验t值可知,方程(2)~(4)拟合优度较好,显著性检验都达到了0.005水平,且可决系数R2都达到了80%以上,回归效果较好,能有效解释因变量,即消费、投资与出口总额。
2.3 三大产业增长率数量方程的建立
国内生产总值由三大产业产值构成,因此要分析国内生产总值的变化情况,应该从三大产业的增长率入手。由于经济系统具有广泛的惯性,因此,三大产业增长率由两方面构成:由于经济惯性而产生的基准增长率和由于当前经济环境而产生的增长率(环境增长率),则有:
Dδit、Bδit、Hδit分别为三次产业总增长率、基准增长率和环境增长率; δit为对应的三次产业, i=1,2,3。其中基准增长率反映经济长期的增长惯性,可以用前期经济增长的平均速率衡量,三大产业基准增长方程表示如下:
同上, δit为对应的三次产业, i=1,2,3。
将表1中相应数据代入式(6),计算可得三大产业基准增长率,详细结果见表3。
环境增长率主要受内生变量消费、投资、出口和外生变量物价指数影响,建立以三大产业环境增长率为因变量,以消费、投资、出口和物价指数为自变量多元线性回归方程,采用SPSS 13.0求解,可得:
方程(7)~(9)的可决系数都在80%以上,显著性检验t到达了0.05水平,所以方程(7)~(9)回归效果较好,能有效解释环境增长率。
2.4 三大产业数量方程的建立
三大产业产值作为经济学中的存量变量,应该等于上期存量加上本期流入量,因此,得到第一、第二、第三产业的数量方程为:
dt为时间间隔。
2.5 上海市宏观经济系统模型构建
联系方程(1)~(12),可得上海市宏观经济动力系统模型如下:
方程组中包含了宏观经济系统的各主要因素,并且刻画了其之间的数量关系,该经济系统的各要素之间存在广泛的因果关系,并且形成了一个反馈环。根据方程组各要素之间的因果关系,采用Vensim软件绘制系统流图(图1)。
3 世博会对上海宏观经济影响力的度量
世博会对宏观经济的影响力主要作用在三个阶段,第一个阶段是世博会筹备期内因进行基础设施建设而对宏观经济产生的影响力; 第二阶段是世博会开展期间因旅游等产生的消费而对宏观经济产生的影响力; 第三阶段是世博会闭幕之后,由于世博会期间对外交流,以及世博场馆二次开发和再利用而对宏观经济产生的影响力。受限于世博会闭幕后数据无法获得,本文以前两个阶段的世博会影响力评估为线索,对世博会在宏观经济方面的影响力进行较为全面和系统的评估。首先利用第2节建立的宏观经济系统模型模拟不受世博会影响时上海宏观经济运行情况,然后与受到世博会影响时即现实中真实经济运行状况进行对比,得到世博会在宏观经济方面的影响力大小。
需要特别指出的是在2008年,由于全球金融危机的影响,我国各大城市经济增长都受到了不同程度的影响,作为我国金融中心的上海市受到的冲击更大。因而在评估世博会在上海宏观经济方面的影响力时,就必须考虑金融危机对上海宏观经济的冲击。
3.1 世博会宏观经济影响力及评估指标选择
世博会宏观经济影响力主要体现在3个方面:一是由于举办世博会而对上海市宏观经济增长产生的额外贡献;二是在宏观经济方面,世博会影响力绝对指数=实际经济增长率-如果没有世博会影响的经济增长率,即由于举办世博会,经济增长率增加了多少值;三是在宏观经济方面世博会影响力相对指数=在宏观经济方面世博会影响力绝对指数/实际经济增长率,其含义是实际经济增长率中,有多少比例是由于举办世博会引起的。
3.2 筹备期世博会对上海宏观经济的影响力评估
上海世博会于2004年正式开始筹建,其筹建期共经历了6年,因此本文在评估世博会筹备期的影响力时,以2004年为始,至2009年结束。具体评估步骤如下:
①将1991~2003年数据代入方程组(13),采用Vensim软件进行系统动力学模型仿真。
②将仿真结果与实际数据对比,分析相对误差。
③如果相对误差满足要求,说明模型拟合效果较好,在此基础上预测2004~2009年的第一产业产值、第二产业产值、第三产业产值和上海市GDP. 这些预测值代表了宏观经济系统在没有受到世博会筹建影响时的运行状况。
④2004~2009年第一产业产值、第二产业产值、第三产业产值和上海市GDP的实际值是在受到世博会筹建影响的情况下宏观经济的运行状况。利用③的预测结果,按照在宏观经济方面世博会影响力绝对指数和相对指数的定义计算这两个指数的值,以评估世博会的影响力。
在不考虑世博会影响的情况下,采用1991~2003年数据对上海市宏观经济进行系统仿真,结果如图2所示。
图2中纵轴数值代表第一产业、第二产业、第三产业和GDP达到纵轴定点时的值,反应了4个指标值的相对大小。图2显示了在不受到世博会和其他外界干扰的情况,上海市各宏观经济指标的演进趋势。
将仿真结果与实际数据对比发现,第一产业产值、第二产业总值、第三产业总值和上海市GDP平均相对误差分别为0.089%、1.726%、0.333%和0.853%,相对误差较小,模型的拟合情况良好。因此,按照③和④,计算得到世博会筹建期在宏观经济方面世博会影响力绝对指数,同时采用定义3,得到影响力相对指数,如表4所示。
影响力绝对指数即对宏观经济增长率贡献值表示世博会在筹备期间,对各主要宏观经济指标增长的拉动情况。即宏观经济指标增长率中有多少是由世博会筹备引起的。在表4中,2009年4项影响力绝对指数都为负值,显然与一般的经济理论相悖,这是由于2008年9月份,美国爆发了严重的金融危机,继而引起了60年以来最严重的全球金融危机。因此,要计算世博会影响力绝对指数,必须剔除金融危机对上海市经济的冲击作用。
注: 2009年数据为经过剔除金融危机影响之后的数据,均值亦同。
由于金融危机是从2009年才开始对上海市经济产生冲击,而在2003~2008年,我国经济并未受到重大时间冲击,运行状况平稳。因此,可以认为2003~2008年采用系统动力学模型测算出的世博会对上海经济增长率的贡献值是准确的,以2003~2008年世博会影响力绝对指数做因变量,投资的增长率、消费的增长率和出口的增长率做自变量,构造多元回归模型,采用逐步回归分析法。得到最终的回归方程如下:
DI、DS和DC分别为投资、出口和消费总额的增长速率;D′GDP、D′X、D′Y、D′Z分别为世博会在GDP、第一产业、第二产业和第三产业方面影响力绝对指数。方程的可决系数都在80%以上,显著性检验t到达了0.05水平,所以方程(14)~(17)回归效果较好,能有效解释世博会影响力绝对指数。将自变量代入回归方程,得到2009年在第一产业、第二产业、第三产业和GDP方面世博会影响力绝对指数分别为2.38%、2.345%、3.464%和2.46%(表4)。
表4中相对指数有个别出现超过1的情况,这是由于世博会影响力绝对指数大于了经济实际增长率。在宏观经济4个指标中,在第一产业方面世博会影响力相对指数平均值最大,达到121.71%,说明第一产业在上海已经出现了衰退现象。世博会第二、第三产业和GDP方面影响力相对指数分别为43.41%、25.02%和29.09%,表明在第二、第三产业和GDP增长率中,分别有43.41%、25.02%和29.09%是世博会贡献的。利用表4数据绘图,如图3所示。
从图3可以看出,世博会在筹建期间,第三产业和GDP方面世博会影响力绝对指数的折线趋势大致相同,这是因为第三产业已经成为上海市的主导产业,第三产业世博会影响力绝对指数的折线走势决定了GDP贡献值的走势。世博会在第二产业方面影响力绝对指数基本上呈现下降趋势,第一产业则成上升趋势。这可能是由于在筹备期初级阶段,政府和社会投资主要集中在基础设施建设,因而在第二产业方面世博会影响力绝对指数较大,而随着世博会开幕临近,政府和社会投资转向保证世博会物资供应上,尤其是农产品的供应,因而第一产业方面世博会影响力绝对指数增加。由前面的理论分析可知,世博会筹备期间,主要是由于投资导致了经济增长,因此,各个产业和GDP贡献值的走势是由筹备期间各年投资情况决定的。
在世博会影响力相对指数方面,第三产业和GDP走势基本一致,与影响力绝对指数走势的因素类似。在第二产业方面,世博会影响力相对指数基本成下降趋势,说明世博会对第二产业增长率的贡献比例在逐渐下降。世博会在第一产业方面影响力波动较大,而且有递增的趋势,说明世博会对第三产业影响在逐渐扩大。同理,世博会影响力相对指数走势也是由世博会在筹备阶段投资决定的。
3.3 会展期世博会对上海宏观经济的影响力评估
世博会进行时间为2010年5~10月,由于世博会开幕之前,相关参观或者参展工作就开始进行,而且闭幕之后也有一段收尾工作。因此,本文以2010年全年作为会展期来研究世博会的影响力。由于2010年三大产业数据尚未公布,所以本节只对世博会在GDP增长中的影响力进行评估。
系统动力学仿真过程实际上是一种差分计算过程,数据的时间间隔就是差分运算的步长,由于2009年之前数据多数为年度数据,而本节GDP数据为季度数据,因此要进行相应的处理。首先,采用系统动力学模型对2010年GDP数据进行预测,得到2010年GDP预测值,列于表5。
表5中GDP预测值是以步长为1/4年进行差分计算得到的,每个数据代表在这个时间点之前的一年内的GDP预测值。例如表格第三列中2010.3的GDP预测值为17 247, 表示2009年4月初至2010年3月底的GDP为17 247亿元。
对表5中GDP预测值进行三次样条插值,可以得到以2010年各个月份为时间点之前的一年内的GDP预测值,如表6所示。
以每个月之前一年内的GDP预测值相对大小为权重,将2010年全年GDP的预测值划分为每个月的预测值,继而可以得到2010年第一、第二季度的GDP的预测值。类似于3.2节中方法,可以得到在不考虑其他因素冲击的情况下,会展期世博会在GDP方面的影响力绝对指数,如表7所示。
2009年金融危机对GDP的影响力绝对指数=没有剔除金融危机影响后GDP的增长率-剔除金融危机GDP的增长率=-5.33%-3.57%=-8.9%. 按照金融危机爆发规律, 一般金融危机的影响会持续4~10年, 在此我们假设此次金融危机会影响5年, 其影响力大小每年呈等差数列递减, 则2010年金融危机对GDP的影响为-7.12%, 即2010年上海GDP因受金融危机的冲击,增长率下降了7.12个百分点,而且每个季度也是下降了7.12个百分点。剔除金融危机的影响,2010年第一和第二季度世博会在GDP方面绝对影响指数分别为6.99%和13.48%.
4 结论与研究展望
本文在建立基于系统动力学的上海经济运行模型基础上,计算出世博会在筹备期对第一、第二、第三产业和GDP的绝对影响力指数均值为3.5%~4%,世博会在会展期对上海GDP影响力的绝对影响力指数第一季度和第二季度分别为6.99%和13.48%,具体计算步骤和最终结果如下:
①在筹备期,首先采用1991~2003年数据对2004~2009年宏观经济进行仿真模拟,作为世博会没有影响的宏观经济在2004~2009年的运行状况,将模拟状况与实际状况对比,再剔除2009年金融危机的影响,按照世博会在宏观经济影响力绝对指数和相对指数定义,测算出世博会在第一、第二、第三产业和GDP方面影响力的绝对指数均值分别为3.55%、4.04%、3.65%和3.57%;相对指数均值分别为121.71%、43.41%、25.02%和29.09%.
②在会展期,结合已公布的2010年GDP数据,评估了世博会在GDP方面影响力大小,类似筹备期测算方法,可以计算出2010年第一、第二季度世博会影响力指数,绝对指数分别为6.99%和13.48%,相对影响力指数分别为60.15%和72.83%.
后续研究中,可以考虑采用更为准确的方法分离出金融危机等因素对宏观经济的影响,从而更为有效地度量世博会对上海宏观经济的影响力。
摘要：在建立基于系统动力学的上海经济运行模型基础上,得到上海经济运行的预测数据,并根据上海经济的预测数据与实际数据的差异程度,定义了世博会对上海宏观经济影响力的相对指数与绝对指数,通过这两个指数量化了筹备期和会展期世博会对上海宏观经济的影响力。
关键词：世博会,系统动力学模型,宏观经济
参考文献
[1]保罗.克鲁格曼.宏观经济学[M].北京:中国人民大学出版社,2009.
宏观系统 第8篇
资本结构作为公司财务的重要研究领域，受到了理论界和实务界的广泛关注，关于资本结构的争议也一直未停止过。从MM理论到权衡理论、优序融资理论，学者们在资本结构理论中倾注了大量的心血，也取得了丰富的研究成果。现阶段，众多学者从公司特征因素（Rajan和Zingales,1995）、公司治理因素（Morellec等，2012）、宏观经济环境因素（Rudebusch和Wu,2008）、制度环境因素（李科和徐龙炳，2009）和行为金融角度（陈克兢等，2013）出发，探讨了资本结构的影响因素，不过从宏观经济环境因素来考察的研究相对较少。
现有关于宏观经济环境对企业资本结构的影响研究大多是基于西方发达国家的实践证据，由于我国资本市场存在严重的所有制歧视问题，这就使得西方的研究结论并不一定能完全适用于中国企业。同时，我国大部分的上市公司从国有企业改制而来，终极控制人均为各级政府。由于掌握着企业的最终控制权，终极控制人对企业的财务决策有着至关重要的影响，然而国内外鲜有文献围绕不同类型终极控制人对宏观经济环境与企业资本结构的关系的影响展开研究。
基于中国特殊的制度背景，本文以沪深两市1 687家A股上市公司2006～2013年的动态面板数据作为研究对象，分别从经济周期、信贷规模、股票市场和货币政策等方面，采用系统广义矩估计的方法实证检验了我国宏观经济环境因素对上市公司资本结构的影响，并通过分组检验的方法分析了不同类型终极控制人情况下宏观经济因素对资本结构的影响差异。本文尝试理清宏观经济因素对上市公司资本结构的影响机理，探索终极控制人在宏观经济因素与资本结构关系中的作用，拓展了资本结构影响因素研究的理论外延，深化了“宏观经济环境因素影响资本结构”在中国资本市场中的经验证据，具有重要的理论价值和现实意义。
二、文献回顾与研究假设
Levy和Hennessy(2007）在考虑经济周期的基础上构建了一般均衡模型，探讨资本结构伴随着宏观经济周期变动的原因，研究发现在经济收缩期，上市公司为了保持管理层的股权份额用债权替代股权，而在经济扩张时期为了公司的健康发展则用股权融资替代债务融资。Cook和Tang(2010）采用动态局部调整资本结构模型，研究了宏观经济周期对目标资本结构调整速度的影响，结果发现在状态良好的宏观经济状态中，公司向目标杠杆率的调整速度较快。根据权衡理论，在经济衰退时期，企业所面临的道德风险和违约风险增加，这就提升了企业债务融资的代理成本，企业很有可能会陷入财务危机中，所以会努力降低自身的负债水平；而在经济繁荣时期，企业面临的经营风险和违约风险降低，负债带来的财务危机成本较低，因此企业会提高负债水平来获取税收效应。基于此，本文提出如下研究假设：
研究假设1：经济周期与上市公司资本结构呈正相关关系，即经济繁荣时期企业的负债水平较高，而在经济衰退时期企业的负债水平较低。
曾海舰等（2010）探讨了1998年信贷扩张和2004年信贷紧缩对公司资本结构的影响，研究发现信贷扩张后企业负债水平上升，而信贷紧缩后企业负债水平下降。伍中信等（2013）构建资本结构的静态和动态面板数据分析模型，研究了信贷政策对资本结构的影响，发现信贷政策显著影响企业资本结构，且对流动负债影响程度最大。Faulkender和Petersen(2006）指出，企业的资本结构主要是由资本供给和资本需求两方面因素决定的。Leary(2009）研究发现，随着信贷供给的提高，依赖银行贷款企业的负债水平会上升。我国企业的负债主要是依赖银行贷款，根据权衡理论可知信贷规模的扩大增加了信贷市场中的资金，企业贷款的成本会显著下降，有利于企业获得更多的负债。基于此，本文提出如下研究假设：
研究假设2：信贷规模与上市公司资本结构呈正相关关系，即信贷规模越大的时候，企业的负债水平越高。
Baker和Wurgler(2002）指出，企业股权融资和债权融资的概率比与股票市场表现呈显著正相关关系。Demirguc-kunt和Maksimovic(2002）认为，在股票市场较为发达的国家，企业的融资方式逐渐由债务融资转变为权益资本融资。原毅军和孙晓华（2006）并未发现股票市场规模可以显著影响企业资本结构。吕俊和石荣（2014）研究发现，股票市场收益率越高时，企业的资产负债率越低。我国建立和发展股票市场的初衷是为了缓解企业的融资约束问题，由于权益融资的成本显著低于债务融资的成本，所以我国股市一直被称为“圈钱市”。根据市场择机理论，企业管理层在融资方式选择上具有“机会主义”行为，在股市表现较好的时候管理层会倾向于增发新股，降低了公司债务融资水平，而在股市低迷的时候回购股票或进行债务融资，提高了公司的债务融资水平。基于此，本文提出如下研究假设：
研究假设3：股市表现与上市公司资本结构呈负相关关系，即股市表现越好的时候，企业的负债水平越低。
研究假设4：股市规模与上市公司资本结构呈负相关关系，即股市规模越大的时候，企业的负债水平越低。
蔡楠和李海菠（2003）考察了货币政策对上市公司资本结构的影响，研究结果表明（M1-M0）的增长率与企业资产负债率并不存在显著的关系。何靖（1010）研究发现，在国家货币政策较为宽松的时候，企业的资产负债率较低。马文超和胡思玥（2012）指出，在宽松的货币政策下，受到融资约束的企业的杠杆率会提高，而在紧缩的货币政策下杠杆率则会下降。在信贷观下，扩张的货币政策会导致价格水平和权益价值的上升，使得企业借款中的逆向选择和道德风险降低，进而有利于企业从银行获得贷款。基于此，本文提出如下研究假设：
研究假设5：货币政策与上市公司资本结构呈正相关关系，即货币政策宽松时期企业的负债水平较高，货币政策紧缩时期企业负债水平较低。
我国大部分的上市公司是由国企改制而来，这些上市公司的终极控制人均为各级政府，经济体制转轨时期各级政府在资源的配置中有着举足轻重的作用。由于我国大部分的信贷资金掌握在“四大行”手中，这就使得具有政府背景和关系的上市公司更容易从银行获得债务融资。陆正飞等（2009）研究了2004年我国紧缩时期信贷资金在不同所有制企业中的配置情况，研究发现民营企业受到了信贷歧视，而国有企业则受到了银行的追捧。卢峰和姚洋（2004）明确指出，我国有80%以上的信贷资金流向了国有部门，而仅有不到20%的信贷资金流向了非国有部门。这就说明在同样的宏观经济环境中，由于信贷市场先天性的所有制歧视，使得不同终极控制人的上市公司资本结构存在显著的差异。相对于非国有企业而言，终极控制人为中央政府和地方政府的上市公司从银行获得贷款更加容易和便捷。这就造成在相同的宏观经济环境中，非国有终极控制人企业对宏观经济环境的敏感度会显著高于国有企业。基于此，本文提出如下研究假设：
研究假设6：终极控制人会对宏观经济环境与企业资本结构的关系产生重要影响；宏观经济环境对非国有控制企业的资本结构产生显著的影响，而对中央政府和地方政府控制企业的资本结构影响并不显著。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文以2006年以来我国沪深两市非金融类A股上市公司为研究对象，剔除了ST、*ST和数据不全的上市公司，共获得1 687个上市公司持续8年的平衡面板数据，总计13 496个观测样本。上市公司财务数据、公司治理数据和宏观数据来源于Wind中国金融数据库和CSMAR数据库。
（二）变量定义
1. 被解释变量：
考虑到宏观经济变动会造成信贷融资和商业债务融资相互替代（苏冬蔚和曾海舰，2009；饶品贵和姜国华，2013），本文主要采用以下两个指标来计量资本结构CS：第一个是账面资产负债率LEV，即总负债与总资产账面值的比值。第二个是有息负债率IBIR，即有息债务与总资产账面值的比值。其中，有息债务包括短期借款、长期借款、应付债券、应付票据与一年内到期的非流动负债。
2. 解释变量：
借鉴Drobetz(2007）、苏冬蔚和曾海舰（2011）、李勇（2014）等的类似研究，本文拟将宏观经济环境分为经济周期EC、信贷规模SOC、股市表现SMP、股市规模SSM和货币政策MP等五个方面。值得说明的是，本文还选取了违约风险、贷款利息、财政政策、通货膨胀，但是在后续实证中发现上述变量存在着严重的多重共线性问题，所以就不将其纳入宏观经济环境变量。
本文根据股权控制链计算得到企业的终极控制人，借鉴夏立军和方轶强（2005）、李延喜和陈克兢（2014）的分类标准将终极控制人分为了三类：中央政府控制、地方政府控制和非国有控制。
3. 控制变量：
借鉴Morellec等（2012）、Hacnbarth和Mauer(2012）、Elsas等（2014）等关于资本结构的类似研究，本文主要从公司特征变量和公司治理变量两个层面进行了控制。其中，公司特征变量主要有企业规模、自由现金流、成长能力、盈利能力，公司治理变量主要有董事会规模、独立董事比例、监事会规模、股权集中度等。
具体变量的定义与计量方法见表1。
（三）方法选择与模型设计
1. 方法选择。
本文的研究对象是1 687家上市公司2006年～2013年持续8年的严格平衡面板，截面单位N为1 687，而时间单元T仅为8，这是典型的“大N小T”，符合Roodman(2005）提出的动态面板数据估计的条件。张敏和李延喜（2013）、姜付秀和黄继承（2011）、姜付秀和屈耀辉（2008）均发现公司当期的资本结构受到上期资本结构的影响，加入资本结构的一阶滞后项可以降低模型设定偏误。此时如果选用传统的OLS、随机效应或者固定效应模型进行实证分析，检验得到的估计量是有偏和非一致的，因此，本文拟采用一种动态面板广义矩估计方法来解决上述问题。由于系统广义矩估计可以有效地减少弱工具变量带来的误差，而差分系统广义矩估计则会由于弱工具变量而出现结果偏差，所以本文选择采用系统广义矩估计的方法。同时，在有限样本条件下，一步系统广义矩估计的近似渐进可靠性较高，因此选择了实证研究中通常采用的一步系统广义矩估计作为本文的检验方法。
2. 模型设计。
为了考察宏观经济环境对上市公司资本结构的影响，结合前文变量选择，本文构建检验模型如下所示：
其中，LEVit为i公司在t年的账面资产负债率；LEVi,t-为账面资产负债率的一阶滞后项；ηi为不可观察的个体效应，主要是为了控制公司特征异质性；νit为随机干扰项。
其中，IBIRit为i公司在t年的有息负债率；IBIRi,t-为有息负债率的一阶滞后项。
另外，本文主要采用分组检验的方法，探讨不同终极控制人情况下宏观经济环境对上市公司资本结构影响的差异。
四、实证结果与分析
（一）描述性统计分析
表2为本文的描述性统计结果，从中可以发现资产负债率LEV的平均值为0.513，参考陈克兢等（2013）的类似研究，资产负债率在40%～60%之间为适度融资，由此可见我国上市公司现阶段整体资本结构较为合理。
有息负债率IBIR的平均值为0.227，最大值为0.997，而最小值仅为0.001，这表明我国企业的有息负债水平存在着较大的差异。
另外，本文还进行了Pearson相关系数检验和Spearman相关性检验，变量之间部分相关系数均未大于0.6，这说明本文选取的变量之间不存在多重共线性问题。
（二）宏观经济环境、终极控制人与上市公司资本结构的关系
表3为模型（1）和模型（2）的一步系统广义矩估计的结果，主要分析了宏观经济环境对上市公司资本结构的影响，并细分了不同终极控制人情况下的影响差异。
1. 从全样本的回归结果可知，经济周期EC与账面资产负债率LEV、有息负债率IBIR分别在0.1和0.01的水平上显著正相关，这表明经济繁荣时期企业的负债水平较高，而在经济衰退时期企业的负债水平较低，验证了本文的研究假设1。
信贷规模SOC与账面资产负债率LEV、有息负债率IBIR分别在0.05和0.1的水平上显著正相关，这说明在信贷资金充裕时上市公司更容易获得债务融资，支持了本文的研究假设2。
股市表现SMP与账面资产负债率LEV、有息负债率IBIR分别在0.01和0.05的水平上显著负相关，这表明在股市表现较好的时期，上市公司的债务融资较少，而会更加倾向于股权融资，本文的研究假设3得到了验证。
股市规模SSM与账面资产负债率LEV、有息负债率IBIR均在0.1的水平上显著负相关，这表明上市公司的市值越大时，其负债水平较低，由此本文的研究假设4得到了证实。
注：***、**、*分别表示在1%、5%、10%的水平下显著；括号内为t值；表中结果均使用Sta-ta12.0中嵌入的“xtabond2”程序，并采用传统异方差-序列相关稳健型估计量计算标准误（加入robust选项）；残差自相关检验AR(2）是对一阶差分后的残差进行二阶序列相关检验的p值；Sargan是过度识别检验的p值。
货币政策MP与账面资产负债率LEV、有息负债率IBIR分别在0.01和0.05的水平上显著正相关，即在货币政策宽松时期企业的负债水平较高，在货币政策紧缩时期企业负债水平较低，验证了本文的研究假设5。
2. 为了探索宏观经济环境对不同终极控制人情况下的上市公司资本结构差异，本文按照终极控制人将样本分为了中央政府控制、地方政府控制和非国有控制三个样本组，通过比较宏观经济环境变量与上市公司资本结构的回归系数来揭示其中的差异。结果显示：
宏观经济周期方面，经济周期EC与终极控制人为非国有的上市公司资本结构均在0.01的水平上显著正相关，而经济周期对终极控制人为中央政府和地方政府的上市公司影响并不显著。
股票市场表现SMP和股市规模SSM的回归结果也发现了类似的结论，即股票市场表现和股市规模对终极控制人为中央政府和地方政府的上市公司资本结构并不能产生显著的影响，而对终极控制人为非国有的上市公司资本结构产生显著的负向影响。
信贷规模SOC与终极控制人为中央政府的上市公司资本结构仅在0.1的水平上显著正相关，与终极控制人为非国有的上市公司资本结构却在0.05的水平上显著正相关，而与终极控制人为地方政府的上市公司资本结构关系并不显著。上述结论同样出现在货币政策MP的回归结果中。
综上所述，本文的研究假设6得到了验证。
（三）敏感性分析
首先，替换资本结构的代理变量。借鉴Flannery(2006）的类似研究，本文采用市场债务比率MTL作为资本结构的代理变量，具体计量模型如下所示：
其中，MTL为市场债务比率，LD为长期债务，SD为短期债务，TA为总资产的账面价值，LSV为流通股的账面价值，FM为流通股的市值。
以市场债务比率MTL作为资本结构的代理变量，本文进行了重新的回归分析，检验结果与前文基本一致。
其次，替换部分宏观经济变量。借鉴吕俊和石荣（2014）、苏冬蔚和曾海舰（2009）的方法，本文还以实际GDP的增长率和公司所得税的自然对数作为经济周期的代理变量，经过重新检验后发现结论未发生实质性变化。
最后，改变回归方法。本文还分别采用固定效应模型和随机效应模型进行了回归分析，分析发现固定效应模型和随机模型的回归结果与前文的结论完全一致。
五、研究结论
本文从终极控制人的视角出发，基于2006年～2013年沪深两市1 687家上市公司8年的动态面板数据，采用系统广义矩估计的方法系统地检验了我国宏观经济环境因素对上市公司资本结构的影响，并细化了不同类型终极控制人情况下宏观经济因素对资本结构的影响差异。
实证结果表明：第一，上市公司资本结构呈现出顺经济周期的变化趋势，即在经济繁荣时期企业的负债水平较高，而在经济衰退时期负债水平较低。
第二，信贷规模与上市公司资本结构呈正相关关系，即信贷规模越大的时候，企业的负债水平越高。
第三，股市表现和股市规模与上市公司资本结构呈负相关关系，即股市表现越好和股市规模越大的时候，企业的负债水平越低。
第四，货币政策与上市公司资本结构呈正相关关系，即货币政策宽松时期企业的负债水平较高，在货币政策紧缩时期企业负债水平较低。
第五，终极控制人会对宏观经济环境与企业资本结构关系产生重要的影响，即宏观经济环境对非国有控制企业的资本结构产生显著的影响，而对中央政府和地方政府控制的企业的资本结构影响并不显著。
摘要：本文采用沪深两市1687家A股上市公司20062013年的动态面板数据,分别从经济周期、信贷规模、股票市场和货币政策等方面,采用系统广义矩估计方法实证检验了我国宏观经济环境因素对上市公司资本结构的影响,并细化了不同类型终极控制人情况下宏观经济因素对资本结构的影响差异。研究结果表明:宏观经济环境因素显著影响上市公司的资本结构,上市公司资本结构呈现出顺经济周期的变化趋势,货币政策、信贷规模与上市公司资本结构呈正相关关系,股市表现和股市规模与上市公司资本结构呈负相关关系;宏观经济环境对非国有控制企业的资本结构有显著影响,而对中央政府和地方政府控制企业的资本结构影响并不显著。
关键词：资本结构,宏观经济环境,终极控制人,系统广义矩估计,动态面板数据
参考文献
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宏观系统 第9篇
一、凯恩斯宏观调控理论的基本内容
凯恩斯宏观调控理论是凯恩斯经济理论的核心与实质, 产生于20世纪30年代资本主义经济面临全面危机之时。凯恩斯认为自由放任的资本主义市场并非可以完全的进行自身调节, 市场这只“看不见的手”并非是万能的, 其调节能力是有限的。因此资本主义的危机与失业是必然的, 解决问题的办法只能是政府的宏观调控。凯恩斯从有效需求不足出发, 认为资本主义经济的运行是不稳定的, 所以主张实行国家干预, 即通过财政政策与货币政策来调节经济。政府的宏观调控主要是通过货币政策和财政政策进行“需求管理”的。货币政策主要是通过中央银行收缩与放松银根来调控;财政政策主要是采取增减税收和政府干预的政策, 来刺激消费, 提高有效需求, 达到国家干预经济生活的目的。
二、从凯恩斯理论角度看我国宏观调空的必要性
近年来, 我国经济出现了较严重的内外失衡格局。当前经济运行中的一些体制性、机制性和结构性矛盾和问题还比较突出, 经济增长依然偏快, 价格上涨仍然较多, 节能减排压力较大, 世界经济增长的不确定性也在加大。从我国经济内外失衡的状况可以看出凯恩斯宏观调控理论是适用于中国现状的。
1. 我国经济的内部失衡。
(1) 投资过热, 投资结构失衡。近年来我国投资增长速度较快, 这在一定程度上拉动了我国经济的发展, 但同时也带来了一些负面影响。一方面, 固定资产的投资热, 对于我国的物价的影响是比较大的, 在短短几年我国的房价已经上涨的比较高, 自2003年以来, 我国的房屋销售价格一直保持了较快的增速, 特别是去年年以来呈现出加速上涨的态势, 房价偏高且增速较快滋生了市场的投机 (投资) 行为, 加快了资产泡沫的形成。另一方面, 我国高能耗产业投资过热, 资源浪费严重。再者, 最近一年我国宣起了抄股热, 消费者盲目投资抄股。另外, 我国的投资消费失衡。
(2) 货币信贷增速较快, 流动性过剩比较突出。2007年9月末, 广义货币 (M2) 39.3万亿元, 同比增长18.5%, 比上年末加快1.5个百分点;狭义货币供应量 (M1) 14.3万亿元, 增长22.1%, 加快4.6个百分点;流通中现金 (M0) 29031亿元, 增长13.0%, 加快0.4个百分点。9月末, 金融机构各项贷款余额比年初增加33602亿元, 同比多增6422亿元;各项存款余额比年初增加47488亿元, 同比多增5893亿元。前三季度, 货币净投放1958亿元, 同比多投放302亿元。
(3) 居民消费价格继续上涨。2007年前三季度, 居民消费价格同比上涨4.1% (9月份同比上涨6.2%, 环比上涨0.3%) 。新华网北京12月11日电 (记者张毅、王优玲) 国家统计局11日发布最新统计, 受食品价格持续上涨等因素影响, 今年11月全国居民消费价格指数 (CPI) 同比上涨6.9%, 创今年月度新高。1月~11月份累计, 居民消费价格总水平同比上涨4.6%。
2. 外部经济失衡.
近年来, 我国国际收支连续保持经常项目、资本项目双顺差, 外汇储备持续较快增长, 国际收支不平衡的矛盾较为突出。外债尤其是短期外债增长较快, 国外汇储备与短期外债的比例为720.85%, 远高于国际公认的100%的警戒线。国际收支持续顺差, 外汇储备大幅增加。这虽然表明我国综合实力和国际竞争力不断增强, 但国际收支顺差过大, 外汇储备增长过快也会对我国国民经济运行产生不利影响。
三、加强宏观调控的措施
目前我国在保持经济持续平稳较快增长方面, 要继续加强和改善宏观调控, 并把“双防”即防止经济增长由偏快转向过热, 防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀, 作为宏观调控的首要任务。
1. 实施适度从紧货币政策。
从理论上看, 控制总需求, 货币政策的效果是比较明显的, 而财政策的效果是比较有限的。另一方面, 目前的财政的现状决定了不太可能通过财政政策来抑制总需求。从总的方面看, 我国近几年的财政政策属于稳健型的政策, 标志就是以前几年相比, 压缩了国债发行规模和赤字规模。
2. 调整财政政策。
应该充分利用财政收入比较好的环境, 进一步减少财政投资的力度, 同时加大支出结构调整, 更加积极推进社保体系和支农政策, 提高财政转移支付力度, 增加社会公益性服务。“此举一来可以增加普通居民消化物价上涨的能力, 二来可以为今后的消费升级打下基础。”
3. 扩大内需, 改善投资结。
在积极扩大国内需求方面, 要改善投资结构, 进一步增强消费对经济增长的拉动作用。在着力优化经济结构方面, 要加快产业结构调整, 鼓励和支持自主创新, 继续巩固和强化农业, 优化和提升工业, 加快发展服务业;促进区域协调发展, 支持欠发达地区提高自我发展能力。
4. 加强节能和生态保护。
在切实加强能源资源节约和生态环境保护方面, 要进一步加大节能减排工作力度, 通过完善有利于节能减排的法律法规和政策, 加快淘汰落后生产能力, 增加政府和企业对节能环保的投入, 加强执法监管等措施, 力争取得更大成效。
摘要：近年来, 我国经济出现内外失衡格局:内部失衡最突出的表现是储蓄、投资和消费关系的失衡, 外部失衡则以双顺差为特征。本文以凯恩斯宏观调控理论为基础, 提出了完善我国宏观调控的一些建议。
关键词：宏观调控,凯恩斯,货币政策,财政政策
参考文献
[1]黎兆辉:凯恩斯的宏观调控理论及其借鉴意义[J].广西市场与价格, 1996, (11)
宏观系统 第10篇
赵德海教授、和淑萍副教授主编的《宏观经济学》一书已于2010年1月由科学出版社出版, 目前已经是第三版。该书基于宏观经济学基本原理, 同时引入大量具体的宏观经济管理案例、特别是引入了我国2008年经济危机前后宏观经济政策的变化情况, 以中国实际发生的经济事件为主要阐释对象, 把新理论、新观点和新资料及时反映出来, 有较强的可读性和实用性。该书受到了哈尔滨商业大学博士学科点专项科研基金的资助。它的出版无论对于宏观经济学的教学还是学科建设都具有重要的理论价值和现实意义。
一、结构清晰, 内容详尽, 系统性强
全书共分为十二章。第一章是宏观经济学导论, 主要介绍了宏观经济学的研究对象、宏观经济学定位、发展历程及基本研究方法。从第二章到第四章分别对国民收入核算、国民收入决定理论和产品市场与货币市场的一般均衡三个方面对宏观经济学所包含的最基本的理论作全面的介绍。从第五章到第十一章分别就宏观经济学的核心部分财政政策、货币政策、总供给和总需求、失业与通货膨胀、经济增长理论和经济周期理论等作了系统而全面的介绍。第十二章对当代西方的主流宏观经济学流派的的发展、基本观点、分歧及新近动向作了简单的介绍。从全书的目录可以看到, 作者对其中每个部分的理论和实践案例部分作了若干详细划分, 结构清晰。同时, 对本学科每部分所涉及的核心知识点进行了深入、系统地阐述和辨析。这是此书区别于其他宏观经济学教材的一个显著特点。
二、语言通俗易懂, 可接受性强
宏观经济学在进入中国的很长时间里, 给人的感觉往往是高不可攀, 不是一般人能够学得懂、听得明白的学科, 认为那是政府官员的事情, 和普通百姓生活没有关系。因此, 很多的教材、专著对于宏观经济学的介绍基本上采用的是晦涩难懂的语言, 让人敬而远之。读过这部宏观经济学教材后发现作者叙述的语言简练、直白, 让读者看后能够感到宏观经济学并不是遥不可及的, 是可以学得懂的。尤其是其中引入的案例, 其语言直白、透彻, 把经济中的问题用百姓的话说了出来, 让人更容易接受。语言的通俗性是这本教材的一大优点。
三、反映了学科的重要进展与主流成果, 具有前沿性
作者不但介绍了已较为成熟的宏观经济学基础理论, 而且还加入了近期国内外有代表性的研究成果, 把新理论、新观点和新资料及时反映了出来。如在国民收入核算部分对当前热门话题绿色GDP的介绍, 失业与通货膨胀部分对中国的通货膨胀水平分析等, 这些都是目前政府关心的重点和难点问题。大量的这些前沿性研究资料的引用是本书的特点之一。有学者在讨论我国学术界的学术规范性时曾说过, 判断一本学术著作或论文的价值之高低, 资料来源的多寡和可靠性不能不视为一个重要的标准。从这方面来看, 本书的资料是丰富、新颖而又可靠的。
四、宏观理论实践化, 兼顾理论的国际化与本土化
宏观经济学真正的舞台是阐释现实中的经济问题, 而这些问题本身也由于充满了理性而足以开发心智, 令人乐而忘返。在对理论介绍的同时, 书中在每一个重要章节甚至知识点之后, 都附有相关的案例及分析。例如, 为什么美国20世纪90年代末通货膨胀水平和失业率如此之低?亚洲金融危机的成因是什么?这些案例大都分析透彻、精辟到位, 能很好地体现出真实世界中所蕴涵的经济学原理。同时, 书中出现的案例, 大部分都是发生在中国国内的宏观经济问题, 包括了一些作者对中国宏观经济问题的研究所积累的成果。这就克服了时下不少翻译出版的国外宏观经济学著作在联系中国实际方面存在的不足。
宏观感知 把握主旨 第11篇
【关键词】古诗词 鉴赏 切入点
为陶冶青少年高尚的情操，培养青少年健康的情感、健全的人格和对中华传统文化的热爱，中学教材选入了自《诗经》至现当代的大批优秀诗歌，尤其是中国古代诗歌，且多年来的高考一直将其作为一个稳定的考点。就鉴赏的相关因素而言，它涵盖了词汇、语法、修辞、选材布局以及文学文化常识等，但是不论考查什么，不论怎样考查，归根结底还是一个“写什么”和“怎么写”的问题，都得联系主旨，都离不开作者的思想情感、处世态度。本文就总体把握主旨方面粗浅地谈谈诗歌鉴赏切入的思路。
一、总体感受，情感追求
鉴赏一首诗歌，首先应抓取她的总体情调和思想倾向：是喜悦？是忧愁？是厌恶？是追求？是闲适？是怨愤？是同情？是悔恨……
（一）题目入手
除了“无题”诗和部分词曲，一般诗歌都有题，题目，对诗歌总有概括、线索或点题等作用。如：杜荀鹤《山中寡妇》：“夫因兵死守蓬茅，麻苎衣衫鬓发焦。桑柘废来犹纳税，田园荒后尚征苗。时挑野菜和根煮，旋斫生柴带叶烧。任是深山更深处，也应无计避征徭。”题目已经表明是写“寡妇”，情感如何？对寡妇的同情，对朝廷横征暴敛的怨愤。孟浩然《舟中晓望》：“挂席东南望，青山水国遥。舳舻争利涉，来往接风潮。问我今何适？天台访石桥。坐看霞色晓，疑是赤城标。”题目点明全诗是“望”，望见什么？青山水国，晓霞船渡。情感如何？欲到未到，心潮逐浪。
（二）情感词语
如：韦应物《赋得暮雨送李胄》：“楚江微雨里，建业暮钟时。漠漠帆来重，冥冥鸟去迟。海门深不见，浦树远含滋。相送情无限，沾襟比散丝。”尾联已点明离别“情无限”、泪水“如散丝”。卢汝弼《秋夕寓居精舍书事》：“叶满苔阶杵满城，此中多恨恨难平。疏檐看织蟏蛸网，暗隙愁听蟋蟀声。醉卧欲抛羁客思，梦归偏动故乡情。觉来独步长廊下，半夜西风吹月明。”颈联已点明“故乡情”。苏轼《卜算子·黄州定慧院寓居作》：“缺月挂疏桐，漏断人初静。时见幽人独往来，缥缈孤鸿影。惊起却回头，有恨无人省。拣尽寒枝不肯栖，寂寞沙洲冷。”词中有“孤”“独”、“寂寞”、“无人省”，其情感可知。
（三）意象透视
如：李华《春行即兴》：“宜阳城下草萋萋，涧水东流复向西。芳树无人花自落，春山一路鸟空啼。”“花自落”、“鸟空啼”，可见是感时伤世。龚自珍《鹊踏枝·过人家废园作》：“漠漠春芜春不住。藤刺牵衣，碍却行人路。偏是无情偏解舞，蒙蒙扑面皆飞絮。绣院深沉谁是主？一朵孤花，墙角明如许！莫怨无人来折取，花开不合阳春暮。”满园荒芜，唯一朵无人折取、不合时宜的孤花，可见作者以花自喻。
（四）色调感觉
如：李清照《凤凰台上忆吹箫》：“香冷金猊，被翻红浪，起来慵自梳头。任宝奁尘满，日上帘钩。生怕闲愁暗恨，多少事、欲说还休。新来瘦，非干病酒，不是悲秋。休休，这回去也，千万遍阳关，也则难留。念武陵春晚，烟锁秦楼。惟有楼前流水，应念我、终日凝眸。凝眸处，从今又添，一段新愁。”色调冷清凄凉，可见离愁别苦。黄仲则《酷相思·春暮》：“犹记去年寒食暮，曾共约，桃花渡。算花开花落今又渡。人去也，春何处？春去也，人何处。如此凄凉风更雨，便去也，还须住。待觅遍天涯芳草路。小舟也，山无数。小楼也，山无数。”从“寒食”、“春去”、“觅遍”等可知其感伤惆怅。
当然，总体感受也是多种知识与方法的综合运用。
二、搜索信息，内容何在
爱情，亲情，友情，乡情，自然情节，政治情节以及音画时尚等乃是人类永恒的主题，尤其是我们这个情的国度，诗的国度，心系家国的国度，更喜欢把自己的喜怒哀乐、爱憎得失等通过简短而富有韵味的诗歌表现出来，这就使得中国古代诗歌内容丰富，异彩纷呈。
（一）建功立业，雄心壮志
中国古代文人深受儒家修、齐、治、平的影响，因此，入世救国、匡时济世也就成了他们人生价值的理想体现。如：李贺《雁门太守行》：“黑云压城城欲摧，甲光向日金鳞开。角声满天秋色里，塞上胭脂凝夜紫。半卷红旗临易水，霜重鼓寒声不起。报君黄金台上意，提携玉龙为君死。”表现了誓死报国的决心和壮怀激烈的豪情。再如：陆游《病起书怀》、李白《行路难》、苏轼《江城子·密州出猎》。
（二）仕途失意，壮志难酬
有理想的人是多的，而能够实现理想的人总是少的，自古如此，这便产生了大批怀才不遇、壮志难酬、自伤迟暮的诗篇。如：孟浩然《岁暮归南山》：“北阙休上书，南山归敝庐。不才明主弃，多病故人疏。白发催年老，青阳逼岁除。永怀愁不寐，松月夜窗虚。”全诗以自怨自艾的方式抒发仕途失意的幽思。再如：卢照邻《曲池荷》、李商隐《柳》、辛弃疾《摸鱼儿》（“更能消几番风雨”）。
（三）宦海飘零，羁旅客心
得也罢，失也罢，家总是永远的彼岸，故乡总是牵引的磁场。如：杜审言《和晋陵陆丞早春游望》：“独有宦游人，偏惊物候新。云霞出海曙，梅柳渡江春。淑气催黄鸟，晴光转绿蘋。忽闻歌古调，归思欲沾襟。”抒发了自己游宦江南的感慨和归思，心情矛盾。再如：杜甫《登岳阳楼》、王湾《次北固山下》、陆游《临安春雨初霁》。
（四）山水田园，淡泊闲适
既然很多人挤一个大舞台，这就决定了有一伙人的追求只能是悲剧：或“嫌纱帽小”，或因没机会；或因官场勾心斗角，互相倾轧，或因案牍劳心劳力，身心疲惫，等等，于是山水、田园便成了他们心灵的栖息地。如：孟浩然《夜归鹿门山歌》：“山寺钟鸣昼已昏，渔梁渡头争渡喧。人随沙岸向江村，余亦乘舟归鹿门。鹿门月照开烟树，忽到庞公栖隐处。岩扉松径长寂寥，唯有幽人自来去。”歌咏归隐的情怀志趣的同时也隐含着一种无奈的寂寞。再如：韦应物《滁州西涧》、王维《汉江临眺》、于良史《春山夜月》。
（五）离愁别绪，两地相思
或一见钟情，倾慕销魂；或故交离别，惜别祝愿；或亲友分离，两地相思；或阴阳相隔，痛苦思念。如：贺铸《青玉案》：“凌波不过横塘路，但目送、芳尘去。锦瑟华年谁与度？月桥花院，琐窗朱户，只有春知处。飞云冉冉蘅皋暮，彩笔新题断肠句。若问闲情都几许？一川烟草，满城风絮，梅子黄时雨！”作者因见一女郎而顿生倾慕之情。再如：刘长卿《饯别王十一南游》、林逋《点绛唇》（“金谷年年”）、欧阳修《踏莎行·候馆梅残》、元稹《离思》。
（六）宫闺怨妇，孤寂惆怅
作为附庸的中国古代妇女，或因夫妇分离，或因被弃失宠，留下了许多的宫闺怨愤之作，这些作品，或抒写自己，或代人作赋，或借以自喻。如：沈如筠《闺怨》：“雁尽书难寄，愁多梦不成。愿随孤月影，流照伏波营。”写空闺妻子对戍边丈夫的思念。如王昌龄《长信秋词（其一）》：“金井梧桐秋叶黄，珠帘不卷夜来霜。熏笼玉枕无颜色，卧听南宫清漏长。”一个凄凉寂寞、形孤影单的宫女形象呼之欲出。再如：班婕妤《长信宫怨》、李璟《浣溪沙》（“菡萏香销翠叶残”）、欧阳修《蝶恋花》（“庭院深深深几许”）。
（七）人世变幻，慨叹兴衰
几乎每一个人，都无法不与时代“公转”而独自“自转”，尤其是把自己安身立命的一切都寄托给政治、寄托给他那个时代的中国古代文人，面对人生的短暂，朝代的兴替，感慨系之。如：许浑《金陵怀古》：“玉树歌残王气终，景阳兵合戍楼空。松楸远近千官冢，禾黍高低六代宫。石燕拂云晴亦雨，江豚吹浪夜还风。英雄一去豪华尽，惟有青山似洛中。”抒发繁华易逝之感慨。再如：李白《越中览古》、刘禹锡《石头城》、《西塞山怀古》（“王睿楼船下益州”）、王勃《滕王阁诗》。
（八）感时伤世，忧国忧民
每一个衰落灭亡的朝代都牵系着那个时代的文人。如：韩偓《自沙县抵龙溪县，值泉州军过，村落皆空，因有一绝》：“水自潺湲日自斜，尽无鸡犬有鸣鸦。千村万落如寒食，不见人烟空见花。”揭露了军阀的罪恶行径，表达了对百姓灾难的深切同情。再如：李煜《破阵子》（“四十年来家国”）、辛弃疾《菩萨蛮·书江西造口壁》、杜甫《阁夜》。
（九）风物色相，爱憎分明
风光景物历来是诗人们钟爱的对象，或因之生情，或以之喻人。如：曾巩《咏柳》：“乱条犹未变初黄，倚得东风势便狂。能把飞花蒙日月，不知天地有清霜。”借柳之依仗东风摇摆猖狂讽刺了依仗权势、张牙舞爪、得势便猖狂的小人。再如：王冕《墨梅》、贺知章《咏柳》、刘禹锡《秋词》（“自古逢秋悲寂寥”）。
（十）听音题画，韵味无穷
诗即是歌，歌即是诗；诗歌如画，画亦如诗。诗书、音乐、绘画历来不可分割，在古代诗歌中自有一类诗歌，就是专门描写音乐和题写画图的诗歌。如：郎士元《听邻家吹笙》：“凤吹声如隔彩霞，不知墙外是谁家。重门深锁无寻处，疑有碧桃千树花。”用通感、烘托的手法写笙乐奇妙。项圣谟《大树风号图》：“风号大树中天立，日薄西山四海孤。短策且随时旦莫，不堪回首望菰蒲。”托物言志，抒发亡国之思、故园之恋。再如：苏轼《江城子·湖上与张先同赋，时闻弹筝》、李白《听蜀僧睿弹琴》、郑板桥《竹石》。
中国古代诗歌浩如烟海，内容丰富，不论怎么分，总有交叉，总难尽举，从鉴赏角度说，勿说陌生诗作，便是曾经读过，也未必能穷尽其妙。就高考要求而言，能够先从诗歌的主旨上来把握，应该不失为一种提高分值的有效途径。
作者单位：云南罗平县第二中学。
宏观 第12篇
工信部12月17日公示了第二批36个国家信息消费试点市 (县、区) , 公示期为今年12月17日至12月23日。这些试点市是在首批国家信息消费试点市 (县、区) 建设的基础上, 工信部启动了第二批试点创建工作, 经过地方政府申报、各省工业和信息化主管部门预审、专家评审等环节, 遴选出第二批36个国家信息消费试点市 (县、区) 。
国家集成电路产业发展咨询委员会成立并召开首次会议
为加快落实《国家集成电路产业发展推进纲要》, 国家集成电路产业发展咨询委员会日前正式成立。
该咨询委员会主要负责在《国家集成电路产业发展推进纲要》组织实施过程中, 对产业发展的重大问题和政策措施开展调查研究, 提出咨询意见和建议等。
该咨询委员会由集成电路、网络与信息安全、通信、软件、产业经济、金融等领域的专家和企业家组成。
第一届咨询委员会共有37名委员。咨询委员会第一次会议审议并原则通过了咨询委员会工作规则, 并就未来市场需求发展趋势、技术演进路线、生态链建设、投资基金运作模式等问题开展研讨。
第四届中国电子商务与物流企业家年会在京举办
12月19日, 第四届中国电子商务与物流企业家年会在京举办。中国电子商务物流企业联盟发布了《2013-2014中国电子商务物流行业发展报告》。大会就仓储、配送、电子商务金融、生鲜农产品电子商务与冷链物流、跨境电子商务等问题进行了分论坛讨论。
与会各企业家表示, 现阶段我国电子商务正从B2B、C2C、B2C向C2B、O2O发展, 电子商务物流发展处在重要的战略机遇期, 市场需求巨大、供不应求, 电商企业、物流企业、各类资本纷纷加大投入, 不同的模式对应不同的物流需求特征。
预计到2020年, 我国网络购物市场规模将达到10万亿, 由此产生包裹数将达到300亿个, 日快递量接近1亿个。
《不动产登记暂行条例》颁布明年3月1日起实施
近日, 国务院总理李克强签署第656号国务院令, 公布《不动产登记暂行条例》, 自2015年3月1日起施行。
从已经公布的条例全文来看, 共分为六章三十五条, 内容涉及不动产登记簿、登记程序、登记信息共享与保护以及法律责任等。
其中第二十三条规定, 国务院国土资源主管部门应当会同有关部门建立统一的不动产登记信息管理基础平台。各级不动产登记机构登记的信息应当纳入统一的不动产登记信息管理基础平台, 确保国家、省、市、县四级登记信息的实时共享。
业内人士指出, 多层次信息共享制度的建立, 将解决不动产登记信息的全国联网问题, 并为未来部分政策实施提供基础数据来源。但制度发挥作用还有赖于信息共享制度执行细则的落地和完善。
食品网购火爆物流纳入监管
22日召开的十二届全国人大常委会第十二次会议继续审议食品安全法修订草案, 在二审修订时有哪些新变化?
二审稿增加规定, 不得将食品与有毒、有害物品一同运输。食品, 对这些经手食品贮存运输的专业仓储、物流企业, 有必要纳入法律监管范围。
修订草案二审稿规定, 有关食用农产品的质量安全标准的制定、食用农产品安全有关信息的公布和食用农产品的市场流通, 应当遵守本法的规定。食用农产品市场流通写入食品安全法, 加强食品安全源头管理。国家鼓励使用高效低毒农药, 加快淘汰剧毒、高毒农药。
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