ipo案例分析

ipo案例分析（精选6篇）

ipo案例分析 第1篇

-The Case Study on Initial Public Offering of

PetroChina Company Limited 中国石油天然气股份有限公司

IPO案例分析

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一、中国石油基本情况简介及上市背景

中国石油天然气股份有限公司(PetroChina Company Limited)（简称：中国石油）于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油是中国最大的原油和天然气生产商，2004年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，达到1045亿元，是中国利税总额最大的公司。

中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。合并募集后发行了17,582,418,000股股票，其中13,447,897,000股为H股，41,345,210股为美国存托凭证，通过该次发行本公司募集资金净额约203.37亿元。2005年9月，公司又以每股港币6.00元的价格增发了3,196,801,818股H股。通过该次增发本公司募集资金净额约为196.92亿元。

中国石油作为大型海外红筹公司，希望其回归A股市场的呼声很高，中石油的回归对国内股市的行业配置将产生积极作用，同时将进一步提高A股市场在亚洲乃至世界的地位和水准，将吸引更多的国际投资关注中国，加入中国股市，为中国的经济发展提供更大支持。2007年6月20号，中石油又一轮融资项目启动，建议发行A股。中国石油Ａ股于2007年11月5日在上海证券交易所挂牌上市。

二、中国石油首次公开发行A股(IPO)的流程时间总览

2007.06.20 建议发行A股 2007.06.29 宣布主承销商

2007.08.13 公告关于2007年8月10日召开的临时股东大会投票结果 2007.09.21 公告首次公开发行A股股票招股说明书（申报稿）

建议A股发行及国际财务报告准则报表与中国企业会计准则报表的调节表 2007.10.22 中国证监会批准A股发行

A股发行进行询价

首次公开发行A股股票招股意向书 2007.10.24 公告首次公开发行A股网上路演

2007.10.25 公告首次公开发行A股发行安排及初步询价公告

公告初步询价结果及发行价格区间 2007.11.02 发布招股说明书及A股发行完成公告 2007.11.05 在上海证券交易所正式挂牌上市

三、中国石油首次公开发行A股(IPO)具体流程分析

（一）聘请中介机构

1、发行人与主承销商的双向选择

2007年6月29日，中石油宣布聘请了瑞银证券有限责任公司作为其A股IPO的主承销商。随后，中信证券股份有限公司与中国国际金融有限责任公司也得到了此次IPO的承销资格。

2、组建IPO小组

发行公司（中国石油）董事会秘书及助手 保荐人（瑞银、中信、中金）代表 主承销商（瑞银、中信、中金）辅导人员

注册会计师（普华永道中天会计事务所有限公司）

律师（北京市金杜律师事务所、北京市竞天公诚律师事务所）

（二）改制重组

由于中国石油首次公开发行A股之前，已经在2000年4月7日首次公开发行H股，所以它的改制重组过程追溯到1999年，当时H股IPO的聘任的主承销商是高盛（亚洲）有限责任公司和中国国际金融有限公司。

1、尽职调查

由中介机构在发行人的配合下，对发行人的历史数据和文档、管理人员的背景、市场风险、管理风险、技术风险和资金风险做全面深入的审核。

2、改制重组

中国石油天然气股份有限公司(PetroChina Company Limited)（简称：中国石油）于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立，由中国石油天然气集团公司独家发起设立。公司改制重组主要从业务、资产、组织结构、人员、财务五个方面进行。主要步骤：

（1）将核心业务与非核心业务分开，同时将资产、机构、人员、财务分开。（2）在核心业务与非核心业务分开的基础上，继续按分立的要求进行重组和管理。（3）在IPO小组成员的协助下进行了资产的评估与审计，油气储量和土地专项评估。重组重新整顿了几乎整个中国石油工业，只保留了具有生产力的资产、以及不足三分之一的雇员，一百多万员工被分拆划出核心业务以外。中国石油集团将经评估确认的后的21,308,642.20万元净资产按照75.09%的比例折为本公司股本，即1,600亿股（每股面值一元），由中国石油集团持有，股权定性界定为国家股。

（三）申报与核准

1、申报材料

申报材料包括首次公开发行A股股票招股说明书、近三年财务审计报告、法律意见书及律师工作报告等其它相关文件。

2、发行的审核

2007年10月22日，中国证监会批准A股发行。

（四）发行上市

1、发行定价

（1）估值：采用可比公司估值法（2）初步询价情况

发行人及其保荐人在估值的基础上，通过询价的方式确定A股的发行价格。初步推介询价时间期间为2007年10月22日至23日每日9:00至17:00以及2007年10月24日9:00至 12:00。10月22日至10月24日，发行人及联席保荐人（主承销商）在上海、深圳、广 州和北京，组织了多场“一对一”和团体推介会，对询价对象进行了预路演推介。进行了共有 175 家询价对象在规定的时间内提交了合格的初步询价表。根据对询价对象提交的合格初步询价表的统计，报价区间总体范围为人民币 12.50 元/股－25.20 元/股。（3）发行价格区间及确定依据

本次发行数量不超过 40 亿股。回拨机制启动前，网下发行股份不超过 12 亿股，约占本次发行数量的 30％；其余部分向网上发行，约为 28 亿股，约占本次发行数量 的 70％。发行人和联席保荐人（主承销商）根据初步询价情况，并综合考虑发行人基本面、H 股股价、可比公司估值水平和市场环境等，确定本次发行的发行价格区间为人民币 15.00 元/股－16.70 元/股（含上限和下限）。

2、路演（road show）

2007 年 10 月 25 日(星期四)14:00－18:00进行网上路演（中证网（3)中国石油集团资产重组与上市模式研究。http://

ipo案例分析 第2篇

因经验不够资深，时间短促，所以自觉分析还是较浅显。但斗胆拿出来与大家分享，主要是抛砖引玉并与大家一起沟通、进步。同时感谢贴吧上各位的分享以及对本文带来的启示。

浔阳公子

（一）对单一客户的严重依赖问题

案例企业：深圳实益达科技股份有限公司（已上市发行，代码00213，国信证券）企业简介：实益达主要是生产DVD、MP3、MP4等消费类电子产品的印刷线路板，以及贴牌生产少量DVD、机顶盒、MP3等整机产品。

热点问题：公司主要客户为飞利浦公司，2004～2006 年公司对飞利浦的销售额占营业收入的91.61%、99.10%和83.13%。按我们通常的理解，这已经属于对单一客户的严重依赖。

解决方法：公司招股书对这一问题显然十分重视，努力解释了这一问题。我总结该解释可以归结为 3 个层次：

1、说明这个单一客户市场地位很高：飞利浦拥有超过110 年历史，是世界上最大的电子公司之一，也是欧洲名列榜首的电子公司，同时是世界三大顶尖消费电子公司之一。

2、说明能拥有这个单一客户显示了公司的实力：飞利浦以稳健经营和谨慎选择供应商著称于世；公司与飞利浦合作已达7 年；公司现已成为飞利浦可录DVD 和家庭影院唯一EMS 供应商；除实益达外，飞利浦全球其他三家供应商是捷普、四海、艾科泰等世界前10 大EMS 公司

3、说明公司正在积极拓展其他客户：公司正积极同通用电气、德尔福、Enseo、连营科技、Telulartelecom、Kidde、威德米勒等国际型公司进行业务联系，并通过通用电气公司的审核。

（二）行业前景、业务模式和盈利能力问题

案例企业：深圳实益达科技股份有限公司

（已上市发行，代码002137，国信证券保荐）

企业简介：同上

热点问题：实益达的主营业务为印刷线路板(PCB)的贴装，这类企业其实在广东和江浙一带是非常普遍的；公司2004-2006年3年平均主营业务毛利率只有11.29%（而且2006年较2005年提高5.32%还是因为收到主要客户飞利浦的价差补偿以及试产费、返工费等合计2,555.88万元），整个行业主营业务毛利率水平只有5%～8%；2004～2006 年公司原材料成本占营业成本的平均比重高达91.78%。

应该说，在一般人的印象里，这类行业和企业模式是不被看好的。

解决方法：招股书对这一问题花费了将近50页的大篇幅来解释，努力说明实益达的竞争力优势，纠正一般人的“误解”，可谓用心良苦。我归纳总结成以下方面：

1、首先对公司进行更高层次的定位。实益达显然不想被大家当成一家普通的线路板贴牌生产厂家，所以招股书中努力把自己同全球前十位的EMS 公司进行类比，并且通过客户飞利浦的认定，把自己的企业定位提升为“EMS公司”。『备注：EMS为电子制造服务，是指为品牌生产商提供电子产品设计、工程、制造、测试以及物料采购等一系列服务。』

2、把实益达与普通贴装公司区别开来。其实，如果细心看招股书，你能发现“印刷线路板(PCB)贴装仍然是EMS 公司所提供的最为核心的基础业务”这一语句蕴含的深意。但是经过EMS的定位之后，再加上招股书细致的反复的解释和强调，显然你对实益达的印象不再是一家规模小，技术含量低的普通贴装公司，而是一家具有设计、工程、测试、制造和物料采购等各项能力的EMS公司，并且未来将向“供应链顾问”这一更高技术含量角色进行转变。

3、强调中国EMS市场前景的广阔。招股书通过引用市场研究机构iSuppli 的预测，认为2007 年中国EMS 制造业务收入将由2002 年的179亿美元增长到667 亿美元，占全球EMS 生产业务的44%，占亚太地区EMS 制造市场的82%。由于电子制造产能向中国转移的趋势，加上品牌商外包生产的趋势，中国EMS 市场未来几年有望保持年均20%以上的增速，大大高于世界平均10%的增长率。通过以上解释，消除了投资者对市场前景的疑惑。

4、强调毛利率比全球平均水平要高。招股书未对主营业务毛利率较低作出太多解释，而是着重强调全球EMS行业毛利率已稳定在5%到8%。而我国由于具有劳动力成本和租金成本较低等优势，EMS行业毛利率较全球平均水平略高，并能保持一直稳定状况。

5、公司的竞争优势。除了常见的生产、管理、成本控制优势等优势外，本来对单一客户依赖这一劣势，通过招股书对飞利浦实力的渲染，能与这样的世界巨头合作，俨然成了公司的优势！

（三）第一大股东变化，而实际控制人不变

案例企业：辽宁荣信电力电子股份有限公司

（2007年3月上市，代码002123，建银投资保荐）

企业简介：公司主要从事节能大功率电力电子设备的设计和制造业务。

热点问题：

1、背景介绍：

本公司由鞍山荣信电力电子有限公司整体变更而来。鞍山荣信电力电子有限公司成立于1998年11月，鞍山市电力电子有限公司占其77.01％股份(国有法人股)，为当时的第一大股东。2000年11月，鞍山荣信电力电子有限公司整体变更为鞍山荣信电力电子股份有限公司(后更名为辽宁荣信电力电子股份有限公司)。

在2003年10月，辽宁荣信电力电子股份有限公司第一次增资扩股，鞍山市电力电子有限公司依然占有26.20%股份，为第一大股东;深港产学研公司占25.55%，为第二大股东；左强，10.90%,第三大股东。

2005年12月，第二次增资之后，深港产学研公司则由原第二大股东变为第一大股东（24％），左强由原第三大股东上升为第二大股东（20.27％）；鞍山市电力电子有限公司由第一大股东降为第三大股东，股份下降为18.67%, 并于2006年6月被破产拍卖。

2、重要问题

根据《首次公开发行股票并上市管理办法》第12条，“发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。

公司于2007年1月29日申报材料。所以很自然产生一个问题：如何在公司控股股东发生变化的情况下，确认实际控制人没有发生变更。

解决方法：

1、招股书首先对实际控制人认定的必要性和认定原则进行了阐述。理由有：股东较为分散、均衡；单一股东持有本公司的股权比例不超过30%，任何单一股东（包括其关联人）仅通过其持有的本公司股权难以决定本公司半数以上董事。因此，认定本公司实际控制人的核心要件为能够实际支配公司行为。

2、确认公司的实际控制人三年不变。招股书确认：自2003 年10 月以来，本公司实际控制人为左强和崔京涛、厉伟，近三年来一直没有发生变化。理由如下：

（1）左强对本公司拥有重大的影响力

（2）崔京涛、厉伟通过其控制的深港产学研、深圳延宁为公司第一大持股人，对本公司的表决权有较大影响

（3）崔京涛、厉伟与左强之间互为认可并存在共同的利益基础，具有长期良好的合作关系和事实上的一致行动行为

（4）鞍山市电子电力公司自2003 年10 月起不再对本公司产生重要影响

a.自股份公司成立之日起，公司高管人员并不是由鞍山市电子电力公司推荐或任命，其职务行为并不受鞍山市电子电力公司的影响或支配。

b.自2003 年10 月以来鞍山市电子电力公司通过其持股比例难以对公司产生重大影响.c.鞍山市电子电力公司推荐的董事数量不断减少

(5)自2003 年10 月以来，本公司资产、业务和董事、监事、高级管理人员均保

持稳定，也足以说明本公司的实际控制人没有发生变化。

（四）不按照净资产1：1折股

案例企业：马鞍山方圆回转支撑股份有限公司

（过会尚未上市，华泰证券保荐）

企业简介：公司主要生产工程机械配套部件回转支承。

热点问题： 我们大部分接触的企业都是按照净资产1：1折股，所以这次方圆公司不按照1：1折股也过会，为我们提供了良好的借鉴。

解决方法：

2006年12月，方圆有限公司整体变更为股份有限公司，鹏城会计师事务所对截至2006年12月15日止的注册资本进行了审验，出具了“深鹏所验字[2006]116号”《验资报告》。根据该验资报告，变更后公司注册资本为5,250万元，发起人投入方圆有限公司截至2006年11月30日的审计净资产扣除因折股应代扣代缴的个人所得税后的余额58,085,926.92元按1.1064：1的折股比例折为5,250万股，余额5,585,926.92元计入公司资本公积。

备注：

另外，该公司也存在主要原材料供应商相对集中的情况，第一大供应商3年采购比例达到84%、65%、60%；该公司将3名发起人（合计占44.58%股份）共同认定为公司的控股股东。

（五）控股股东可以为超过200名自然人的股份合作制企业

案例企业：江苏通润工具箱柜股份有限公司

（已过会，2007 年7 月26 日发行，东吴证券保荐）

企业简介：公司主要从事各类钢制工具箱、工具柜、工具车以及钢制办公家具等其他薄板制品的生产及销售。

热点问题： 1326名自然人作为股东的股份合作制企业可以作为上市公司的控股股东。

解决方法：招股书披露，公司控股股东（占56％股份）为常熟市千斤顶厂。该厂成立于1980年，经济性质为集体所有制（股份合作制），全部由职工持股。千斤顶厂目前现有股东1,326名，全部为自然人。持股5%以上的股东有：千斤顶厂董事长顾雄斌先生持有其12.93%的股权；副董事长陆建国先生持有5.17%的股权。公司实际控制人为顾雄斌先生。

（六）超范围、超比例内部职工股的处理

案例企业：烟台氨纶股份有限公司

（已过会，2007 年7 月6 日签署招股书，光大证券保荐）

企业简介：公司是全国首家氨纶纤维生产企业，也是目前国内氨纶行业龙头企业和最大的芳纶纤维制造企业。

热点问题：发行人定向募集股份并设立时存在内部职工股超范围、超比例发行的问题，在设立审批的程序方面存在一定暇疵。但最后仍然过会。

背景资料：

1993 年3 月17 日，烟台市体改委以烟体改[1993]43 号文批准原烟台氨纶厂以定向募集方式进行股份制改造。根据该批复，公司股本总数为7,000 万股，其中国家股2,500 万股，向社会企事业法人及内部职工定向募集4,500 万股。

定向募集过程中，由于当时股份制处于试点阶段，公司筹委会及承销商对国家有关法律法规理解不够，加上多数企业对股份制改革认识不足等原因，定向募集发行的4,500 万股股票全部由包括内部职工在内的自然人认购。发行人定向募集股份并设立时存在内部职工股超范围、超比例发行的问题，形成内部职工股4500 万股，占发行人设立时总股本的64.29%，超过《股份有限公司规范意见》中规定的定向募集公司内部职工认购的股份不得超过公司股份总额的20%的规

定；在设立审批的程序方面亦存在一定暇疵。1993 年5 月10 日，烟台市经济体制改革委员会以烟体改函[1993]3 号对公司股本结构予以确认，同意公司股本结构为国家股2,500 万股，内部职工股4,500 万股。

公司内部职工股未进行过任何形式的挂牌交易活动，但存在内部职工股股东通过托管机构进行过户的情况。由于内部职工股超范围发行，致使内部职工股的过户超出了内部职工的范围。1994 年10 月26 日至1999 年11 月10 日在烟台市股权证托管中心托管期间，公司内部职工股共发生过户2,586 笔，涉及内部职工股12,607,600 股，占公司内部职工股总数的28.02%；1999 年11 月10 日以后在山东证券登记有限责任公司（现更名为“山东产权登记有限责任公司”），截至2007 年1 月31 日的托管期间，公司内部职工股共发生过户393 笔，涉及内部职工股2,305,550 股，占公司内部职工股总数的5.12%。

根据山东产权登记有限责任公司出具的《关于烟台氨纶股份有限公司内部职

工股确认情况的说明》，截至2007 年6 月6 日，本公司托管的内部职工股数量4,488.95 万股，占公司内部职工股的99.75%，解决方法：

公司在招股书中专门对内部职工股进行了说明，并对9253名内部职工股股东持股情况用长达117页的篇幅进行了披露。

在“内部职工股的清理、规范和确认”一节中，招股书披露：

1、集中托管

根据原国家经济体制改革委员会《关于清理定向募集股份有限公司内部职工股持股不规范做法的通知》（体改生[1993]115 号）规定的对超范围超比例发行的内部职工股清理的方式，1994 年10 月公司将内部职工股集中托管在烟台市股权证托管中心。

2、根据《公司法》规范确认

根据国务院《关于原有有限责任公司和股份有限公司依照<中华人民共和国公司法>进行规范的通知》（国发[1995]17 号）的要求，公司进行了自查并申请确认和重新登记。1997 年3 月，山东省经济体制改革委员会以鲁体改函字[1997]22 号《关于同意确认烟台氨纶股份有限公司的函》对公司予以重新确认，同时山东省人民政府向公司颁发了鲁政股字[1997]17 号《山东省股份有限公司批准证书》。

3、山东省人民政府对公司内部职工股情况的确认

2004 年4 月26 日，山东省人民政府出具《山东省人民政府关于报送烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》（鲁政字[2004]316号），对公司内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，确认公司内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患，并承担相应责任。

2007 年6 月13 日，山东省人民政府再次出具《山东省人民政府关于烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》(鲁政字[2007]90号)，对发行人内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，确认发行人内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患，对因内部职工股可能出现的问题，省政府将积极协调、妥善处理。

发行人律师在关于内部职工股的意见中认为：

发行人内部职工的审批、发行、演变、托管情况属实。发行人已根据《公司法》进行了规范，并已由山东省经济体制改革委员会以鲁体改函字[1997]22 号《关于同意确认烟台氨纶股份有限公司的函》对发行人予以重新确认。发行人内部职工股超比例、超范围的问题是在特定环境下产生的。发行人已根据《关于立即制止发行内部职工股不规范做法的意见》和《关于清理定向募集股份有限公司内部职工持股不规范做法的通知》的精神，将国有法人股和内部职工股由山东产权登记有限责任公司全部集中托管。持有发行人内部职工股总股数99.75%的股东已办理确权手续，已确认股东身份的内部职工股股东与实际持有人一致。发行人律师认为，发行人内部职工股不存在纠纷及潜在隐患。山东省人民政府出文对内部职工股的情况进行说明，对发行人内部职工股的发行、规范、增资、股票集中托管等情况进行了核查，确认发行人的全部股票已由山东产权登记有限责任公司集中托管完毕，确认股东身份的内部职工股股东持有股数占内部职工股总数的99.75%，未发现发行人的内部职工股问题存在潜在问题及风险隐患。发行人律师认为，发行人内部职工股超比例、超范围的问题不会构成本次股票发行与上市的法律障碍。

保荐人在关于内部职工股的意见中认为：

保荐人（主承销商）经核查后认为，发行人内部职工股的审批、发行、演变、托管、确认情况属实。发行人内部职工股的批准、发行上虽然存在某些暇疵，但在发行人设立运营后均依法得到了规范确认。发行人股票已在山东产权登记有限责任公司全部集中托管，内部职工股的托管确认率超过95%。持有发行人内部职工股总股数99.75%的股东已办理确权手续，其股份托管持有人和实际持有人一致，发行人不存在因送股、转股、配股带来的变相增加内部职工股的行为，发行人内部职工股的批准、发行、托管不存在潜在问题和风险隐患，其演变真实、有效，发行人内部职工股问题不构成本次公开发行的障碍。2004 年4 月26 日，山东省人民政府出具《山东省人民政府关于报送烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》（鲁政字[2004]316号），对公司内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，该文件表明，经山东省人民政府审查，发行人内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患。鉴于上述情况，省政府对发行人内部职工股发行及股票托管等情况予以确认，并承担相应责任。2007年6 月13 日，山东省人民政府再次出具《山东省人民政府关于烟台氨纶股份有限公司内部职工股发行及股票托管等有关情况的函》(鲁政字[2007]90 号)，对发行人内部职工股的发行、根据《公司法》进行规范、内部职工股的托管等情况进行了说明，确认发行人内部职工股的发行、托管情况属实，未发现存在潜在问题及风险隐患，对因内部职工股可能出现的问题，省政府将积极协调、妥善处理。

另外，公司在招股书中确认“不存在原工会持股或职工持股会持股、信托持股、委托持股的情况。”

总结：

通过对最近过会的一些热点问题的研究，以及阅读较多的招股说明书后，本人有个直接的感觉：虽然企业的资质不同，保荐机构写招股书的水平也有差异，但是在目前国内资本市场大量扩容压力的现状下，只要企业符合《公司法》《证券法》《首发办法》上市的硬条件，哪怕企业盈利能力弱一些，上市前需解决的问题多一些，但只要招股书做的认真，有详细合理的解释，一些以前看起来很难解决的问题都正在逐一突破，不再成为上市的重要障碍。其实这也符合上市审核制度“未来主要只作形式上的审核，风险由市场去判断”的大趋势。

我国IPO抑价原因分析 第3篇

IPO (Initial Public Offerings, 首次公开发行股票) 的低定价现象即IPO抑价现象是指首次公开发行的股票上市后 (一般指第一天) 的市场交易价格远高于发行价格, 一、二级市场出现巨额的价差, 导致首次公开发行存在较高的超额收益率。而按照市场有效性假说的解释, 新上市的股票不应该存在超额收益率, 因为众多的逐利行为 (ren seeking behavior) 和套利 (arbitrage) 行为会使超额利润消失。然而与该理论假说相矛盾的是, 现实的大量实证研究表明, IPO“低定价”现象在国际范围内普遍存在。

一、IPO抑价理论

关于IPO抑价现象的研究开始于20世纪60年代, 最早发现这一现象源于1963年SEC (美国证券交易委员会) 发布的《证券市场特别研究报告》, 该报告认为IPO的初始收益率为正。1975年Roger G.Ibboston在其博士论文《新股发行普通股股票的价格表现》中, 以1960-1990在美国证券交易委员会注册、承销发行的IPO为研究样本, 结果表明IPO的初始收益率平均值为11.4%, 收益分布呈凸峰正偏态、有粗尾。由于IPO抑价问题的复杂性, 至今尚未形成统一的认识, 对IPO“低定价”现象产生原因的解释也是众说纷纭。关于IPO抑价的原因, 具有代表性的理论有以下几种:Rock (1986) 的“赢家的诅咒” (winner′s curse) 假说、Allen&Faulhaber (1989) 的信号 (signaling) 假说、Welch (1992) 的从众 (bandwagon) 假说 (也称瀑布效应) 、Baron (1982) 的投资银行规避风险假说、Brennan和Franks (1995) 提出的所有权分散 (ownership dispersion) 假说、Benveniste和Spindt的市场反馈 (market feedback) 假说。

此外, 由于人们越来越怀疑有效市场理论, 因此逐渐采用行为金融理论来解释IPO抑价现象。利用行为金融方法解释IPO现象的主要有: (1) Tim Loughran&J.R.Ritter (2002) 提出的期望理论; (2) J.R.Ritter (1991) 提出的市场时机理论; (3) Miller (1977) 提出的意见的收敛 (divergence of opinions) 等。

二、我国研究现状

由于我国证券市场开办时间不长、政府控制下的计划经济色彩较浓, 故IPO抑价现象尤为突出。韩德宗、陈静 (2001) 考察1997年1月至1999年12月在我国公开发行并且上市的A股, 样本总量为379只股票。计算表明, 1997年1月至1999年12月间我国发行的IPO自发行日至上市日的平均超额报酬率为135.35%;刘太阳、叶中行、汪超 (2005) 对2000年至2004年4月上市交易的300多只首次公开发行股票的抑价问题进行实证研究和分析, 证实了目前中国上市公司抑价现象仍然相当严重, 但呈逐年下降趋势;曹凤歧、董秀良 (2006) 认为要回答新股发行价格是否过低以及IPO抑价程度过大是否是由于发行价格造成的这两个问题, 关键是对IPO价格的合理性进行判断。他们通过研究发现, IPO发行价格都能相对较好地反映公司的内在价值, 新股发行价格相对于市场价格具有更高的合理性, 说明导致过高抑价程度的主要原因并不在于发行价格偏低, 而在于二级市场股票价格虚高, 提出了解决新股抑价问题必须首先从提高二级市场的价格反映功能入手。

三、我国IPO抑价原因分析

由于IPO抑价程度是把一级市场的发行价格与二级市场的交易价格相比较的结果, 因此这里就有两个问题值得深思:第一, 作为比较标准的二级市场价格是否合理或有效的问题。如果二级市场的价格确实是有效的, 能够反映公司的价值, 抑价程度过大显然可以说明一级市场的发行价格是不合理的;但是如果二级市场的价格达不到有效的程度, 此时就会存在比较标准不准确的问题, 那么抑价程度就难以说明问题, 抑价程度在100%以上的情况下发行定价仍然可能是合理的。第二, 不同国家股票市场的IPO抑价程度是否具有可比性的问题。不同国家的IPO抑价程度是用其发行价格与各自处在不同有效性程度的二级市场的交易价格比较的结果, 但是, 由于各国二级市场的发育程度不同, 市场有效程度也会不同, 当把不同国家IPO抑价程度进行比较时, 由于二级市场价格可能并没有处于同一水平的有效性上, 这样进行比较所参照的标准实际上是不一样的。因此, 仅根据中国股票市场IPO抑价程度高, 并远高于国外成熟市场的平均水平, 就得出我国股票发行定价不合理的结论是难以令人信服的。

尽管国内很多学者的研究涵盖了新股定价和新股上市的IPO抑价, 但都是分开研究的, 把二者结合起来的还很少, 在研究IPO定价时, 不仅要考虑股票的内在价值, 还要考虑二级市场的情况。笔者现提出以下改进模型:

式中, P为IPO的最终定价;R为股票的内在价值, 是公司未来现金流量的贴现值, 主要由每股净资产、每股收益、市盈率、资产负债率、主营业务率等指标来衡量;E (d) 为二级市场上投资者对新股的期望值, 主要由新股在二级市场发行时的行情 (牛市还是熊市) 、公司所处行业、股票的流通量等因素决定。E (d) <0, 代表投资者对股票有正的期望, IPO应在股票的内在价值P的基础上, 溢价发行;相反, E (d) >0, 代表投资者对股票有负的期望, IPO应在股票的内在价值P的基础上, 折价发行。

发行价格等于股票的内在价值即P=R被认为是IPO定价的核心和基础, 但这也正是IPO抑价产生的原因, 它忽略了作为二级市场投资者的行为对股票产生的影响, 人们对新生事物都有一定的期望, 投资者对新股也一样。

本文通过对沪深两市在2004年4月8日至2007年5月1日这一期间IPO上市的200只股票进行研究发现, 股市周期、上市公司流通盘的大小、公司所处行业对二级市场投资者的期望值影响较大。

1. 二级市场行情对E (d) 的影响

当二级市场处于牛市时, 投资者的投资热情高涨, 股市资金充足, 投资者对未来的行情看好, 新股往往受到投资者的追捧, 投资者对新股的期望值很高, 则IPO定价在股票内在价值R的基础上相应地溢价。如2006年9月上市的北孚实业, 逢股市连续走高, 从上市起连续多天拉阳线, 股价升幅达50%多;与此相反, 若股市处于熊市, 投资者对行情看淡, 即使新股发行, 投资者的期望值也很小, 甚至为负, 则IPO定价应在股票内在价值R的基础上相应的折价。如2004年8月18日, 在中小企业版上市的苏泊尔 (002032) , 逢中国股市持续走弱, 首日以12.21元开盘后, 即持续下跌, 最终以尾盘下跌8.27%收盘;随后上市的济南钢铁 (600022) 和宜华木业 (600978) 首日也跌破发行价。

我们通过对2004年4月8日至2007年5月1日这一期间沪深两市IPO发行的200股票研究发现, 在2004年4月8日至2005年6月10日这一期间股市处于熊市阶段, 在此阶段IPO上市的95只股票的平均抑价率为57.18%, 而2005年6月1日至2007年5月1日这一大牛市期间上市的105只股票的平均抑价率为97.04%, 显著高于熊市时期的IPO溢价率 (参见表1) 。

2. 流通盘的大小对E (d) 的影响

若公司所发行的股票的流通盘小, 则推动股价上涨所需资金较少, 较少的对公司发展前景乐观的投资者即可推动股价上扬, 故其IPO定价应在股票内在价值R的基础上相应地溢价;反之, 若公司所发行的股票的流通盘较大, 则推动股价上涨需要大量的资金, 需要很多的对公司发展前景乐观的投资者才可能推动股价上扬, 故其IPO定价应在股票内在价值R的基础上相应地折价。

从表2中可以发现, 占样本比例47%, 流通盘小于3 000万股的小盘股的平均抑价率最高, 为91.70%, 比较容易受到投资者和大资金的青睐;而流通盘大于15 000万股和50 000万股的大盘股的平均抑价率均为50.65%, 抑价率显著低于小盘股的抑价率。

3. 公司所处行业对E (d) 的影响

若上市公司所处行业前景看好, 发展空间大, 公司的盈利能力较强, 容易受到投资者青睐, 即E (d) >0, IPO定价在股票内在价值R的基础上相应地溢价;反之, 若上市公司所处行业为夕阳产业, 前景看淡, 盈利能力日渐降低, 则投资者对其反映较为冷淡, 即E (d) <0, IPO定价在股票内在价值R的基础上相应地折价。如曾以36.68元破纪录发行的用友软件, 正是由于公司所处的行业为网络和软件业, 为高科技产业, 而当时的网络高科技股正是市场追踪的热点, 才得以发行成功。与此相反, 2001年中国电信在美国上市, 恰逢美国电信业丑闻, 电信行业在股市上不景气, 持续走弱, 上市首日即跌破发行价。

从表3中可以发现, 电子信息地、建筑工程业股票的IPO平均抑价率最高, 制造业、农林牧渔业、旅游业、零售业次之, 而服装纺织业、汽车行业的平均抑价率最低。由此可见, 由于投资者对不同行业企业收益的预期期望不同, 使得不同企业的IPO平均抑价率不同。

此外, 还有承销商为了自己的声誉和巨大的利润, 对新股进行托市;机构投资者和基金为了大额利润, 利用散户投资者的心理, 在二级市场上对新股进行炒作和操盘, 抬高新股价格, 这些因素都在一定程度上加剧了我国IPO抑价的程度。

四、结论

合理的IPO定价要反映公司的内在价值及其在二级市场的价值。单从一个方面对IPO抑价现象进行解释是不全面的, 正是基于公司内在价值定价的一级市场和二级市场分离, 才使IPO出现过高的抑价现象。要消除中国股票市场IPO抑价过高的现象, 主要在于在IPO定价过程中, 除了考虑公司内在价值, 还要考虑二级市场的情况;要培养中国健康稳定的证券市场, 培养出理性的投资者, 树立价值投资和长期投资的观念。

摘要：IPO的抑价问题是金融领域研究的一个热点问题, 也是一个难点问题。为了解释这一现象, 国内外许多学者从各个方面进行了研究, 形成了不同的理论。本文通过对我国沪深两市在2004年4月8日至2007年5月1日这一期间IPO上市的200只股票进行研究, 结合我国证券市场的特点, 提出新股定价应以公司的内在价值为基础, 结合二级市场上投资者对新股的期望值, 并分析了影响二级市场上投资者对新股的期望值的因素。

关键词：IPO,抑价,股市周期

参考文献

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[3]刘太阳, 叶中行, 汪超.中国上市公司抑价率的实证研究[J].上海交通大学学报, 2005 (10) :1711-1714.

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[9]于栋华, 陈湘鹏.圈钱偏好、非流通股与IPO定价[J].运筹与管理, 2006 (1) :88-91.

有关IPO抑价的分析 第4篇

【摘 要】随着我国经济的快速发展,大量的股票债券将会出现在金融市场上,那么首次公开发行的定价问题就不能忽略。我国的IPO抑价现象非常严重,中国面临着机遇,但是同时也面对着挑战:应该严格规范市场,尤其是IPO抑价问题。

【关键词】IPO抑价;影响;原因探究;现状

中图分类号:F830.9 文献标识码:A 文章编号:1009-8283(2010)07-0226-01

IPO,即首次公开发行,所谓IPO抑价是指新股发行的一级市场价格低于流通的二级市场价格,特别是上市首日的交易价格巨幅上涨,使投资者能获得较高的投资收益率,也被称为是IPO的低估。

1 IPO抑价的影响因素

通过对各个国家各个市场的IPO定价问题的调查发现,IPO抑价的主要因素是:

(1)股票发行规模。股票发行规模和IPO的抑价程度呈正相关关系。IPO 发行的股票数量越多,承销商为了控制发行风险,提高公司声誉,就越倾向于调低IPO的发行价格。 这与市场经验是相符合的。

(2)市场的波动。市场波动会对IPO定价产生助涨或助跌的效应。当市场表现良好,投资者信心充分的时候,首次公开发行的定价往往会比较高。然而,当市场表现低迷的时候,承销商往往不敢把首次公开发行的股票的价格定的过高。

(3)行业特征的影响。不同行业有不同的受欢迎程度,若该行业目前处于受欢迎的状态,那么这个行业的证券整体水平可能就比较高,而且比较受到投资者的追捧,此时首次公开发行的股票定价相比冷门行业就比较高。

(4)在决定公司内在素质方面的因素中,资产盈利能力、短期偿债能力、 净资产收益水平、资产结构状况、盈利构成状况和现实债务偿付状况等六大因素是最为重要的, 它们也基本体现了企业的综合状况。在IPO定价过程中, 企业的上述方面实际上都得到了不同程度的考虑。

2 IPO抑价发行原因探究

我认为在众多的对IPO抑价的解释中,信息不对称造成的抑价是最合理的。

用信息不对称理论来解释IPO抑价现象,基本假设是IPO抑价率与信息不对称的程度正相关,IPO抑价是对因信息不对称所造成风险的补偿,当信息不对称引起的不确定性降至零时,抑价现象将会消失,由于市场上涉及发行者、承销商和投资者这三个主体,他们之间都存在着信息不对称,从而导致抑价现象的发生。根据信息不对称所考察的对象不同,可以分为以下三种情况,即三种假说:

2.1 发行者与承销商之间信息不对称的“投资银行模型”

Baron与Holmstrom(1980)指出,发行人与承销商之间存在着潜在利益冲突:虽然发行人要求发行收益最大化,但承销商为了降低成本和承销期间的工作量,倾向于定一个比较低的价格。那么在IPO抑价是既定事实的情况下,就意味着在IPO定价问题上承销商比发行人具有更大的决定权,然而承销商之间存在着竞争使得上述问题很难实现。由于对于发行者来说,他们不具备掌握市场需求信息的能力,为了了解市场需求,他们不得不接受承销商的建议。对于承销商来说,市场上存在不止一个承销商,任何一个承销商为了争取承销资格不得不尽量为发行人着想,由于发行人的目的是利益的最大化,因此他们的定价不能太低。

2.2投资者与投资者之间信息不对称的“赢者诅咒模型”

Rock(1986)认为,投资者整体比发行人拥有更多的信息,但投资者内部分为知情投资者和不知情投资者两个群体。知情投资者确切知道股票的真实价值,仅当发行价小于股票价值时,知情投资者才会参与认购。显然,未知情投资者的认购中签率将因知情投资者是否参与认购而发生变化。当发行价高于股票价值时,知情投资者放弃新股认购,从而未知情投资者的中签率提高,反之则降低。这一结果令未知情投资者陷入“赢者诅咒”的窘境,导致他们缺乏认购新股的积极性。

2.3 发行者与投资者之间信息不对称的“信号显示模型”

“信号显示模型”假设发行者比投资者拥有更多的信息,并且一级市场上存在着“业绩较好”和“业绩较差”两类公司。因为发行者对于其自身价值了解的更清楚,所以抑价成为使潜在投资者相信公司业绩较好的手段,即发行者通过抑价的高低向投资者显示其自身价值优劣的信号。另外,“信号显示模型”也假设承销者可以通过IPO过程向市场“显示”其专业价值与声誉。

3 我国IPO的现状

我国新股上市发行的流程主要包括证券发行报批前的准备、证券发行人提交申请文件、证券发行的审批、实施发行等四个阶段。在新股的发审过程中,一般要经过中国证监会发行部初审和发行审核委员会复审,通过后即可公开发行。在完成股权分置改革之后,中国的新股发行制度仍然存在一系列的问题:

3.1 发行审核效率较低

我国的新股发行实行的是核准制,新股发行审核工作主要由发审委进行。由于发行后出现的任何问题便与发审委没有任何关系,因此在审核環节就必须严格把关,这样就造成了审核工作的低效率。

3.2 定价机制的不完善

目前我国上市定价没有完全引入市场机制,因而造成在市场好时拼命增发,市场低迷时则索性关闭IPO发审。而且行政强制干预的现状明显制约了中国资本市场的发展,导致我们的市场化运作只是停留在了口头上。

3.3 投资者投机心理严重

由于在中国的市场上投资新股基本上是高收益低风险的,因此,投资者热衷于投资新股,这样使得IPO抑价发行的问题更加严重。

那么面对中国市场上存在的这些问题,我们应该采取什么样的方法来解决呢?

进一步完善发行市场化机制。强化新股发行的市场约束功效,释放IPO抑价率偏高带来的市场风险。倡导理性投资,合理引导市场投资行为。在我国证券市场上,投机资金的推动是造成IPO抑价率高的重要原因。减少政府对股市的干预。我国股市目前的不成熟与政府干预过多有关系,应逐步消除政策的过度干预,消除市场的政策痕迹,采用科学的股票估值模式,以适应市场化改革。完善信息披露机制,提高市场透明度,减少市场信息不对称性。

4 结语

完善和规范股市的运作,是市场参与者及国家证券管理层的共同目标。针对我国IPO抑价发行的问题,不断加强制度建设,完善市场化机制,建立适合我国现状的股票发行市场,才能真正保护和增强投资者的投资意识及信心,将股市发展成为成熟的资本市场。

げ慰嘉南:

[1] 《世界商业评论》.《我国A股市场IPO定价影响因素分析》

[2]任玉:《我国IPO抑价发行问题研究》.中小企业管理与科技 ,2010年01期

中国农业银行IPO案例分析 第5篇

摘要：中国农业银行是我国四大国有商业银行之中上市最晚的一家银行，同时也是融资规模最大的商业银行。本文就农业银行上市前的准备、上市原因、上市情况以及上市成功的原因做了简要论述，并提出自己的观点。

关键词：农行，上市，IPO

一、前言

中国农业银行是我国四大国有商业银行之一，在国民经济和社会发展中扮演着十分重要的角色。虽然在1951年，中国农业银行已经成立，当时叫做农业合作银行，但是由于中国农业银行长期担负着中国“三农”发展问题，各种政策性业务制约着其发展。因而，农行真正的商业化道路起步很晚，至今为止也不过十几年的时间，就在2010年，农业银行在完成政策性业务及不良资产的剥离以及股份制改造后，同时在A股和H股同时成功上市。

二、农行上市原因分析

农行之所以上市，其主要原因就是为了圈钱，另外也有一定的理由是为了更好地发展。在我国，20世纪末和21世纪初，国有银行在完成股改和资本化后，纷纷上市，其中有很大的原因是因为缺钱。银行为什么会缺钱呢？其实，银行有很大一部分钱被炒房的人掏空了。从近年来的新闻和国家政策上，也可以看出，国家逐步加强对房地产行业的监控，其中有很大一部分的原因就是为了限制炒房人不择手段的利用银行的钱去炒房，当然也有其他的一些因素。

另外，从中国人民银行2010年4月20日发布的统计报告中，也可以看出房地产行业对银行业的影响。2010年1季度，房地产开发贷款新增3207亿元，季末余额同比增长31.1%，其中个人购房贷款新增5227亿元，季末余额同比增长53.4%。数据充分说明，房贷资金对银行业的影响是比较大的。

三、农行IPO前的准备

农行上市前的准备可以分为几个过程，包括商业化改革过程，对不良资产的剥离过程，补充资本金的过程和公司治理改革过程。商业化改革过程

从1980年开始，农行已经开始进行商业化改革，主要就是把政策性业务从农业银行中剥离出去。在1994年，中国农业发展银行成立，同时，农业银行按农业发展银行的会计科目和应划转业务范围，对农业政策性贷款和负债余额向农业发展银行进行划转，农业银行向商业银行转变迈出了实质性一步。到了1997年，农业银行确立以利润为核心的经营目的，从此农业银行正式步入现代商业银行的行列。不良资产的剥离过程

由于农业银行一直以来主要依靠政策性业务与其他商业银行竞争，1997年后，政策性业务额完全剥离，导致农业银行的经营状况出现很多问题，包括存款结构不合理，经营规模萎缩，贷款质量下降等。因此，农行上市前要对这些问题进行整治，其中最主要的就是对不良贷款进行剥离。

从1998年开始，农行在政府的指导下，逐渐剥离其不良资产给四大资产管理公司，除此之外，农行还通过对外打包出售，资产证券化，提取呆账准备金等方式，对其不良资产进行处置，2005年底，农行的不良资产率为26.17%，最后到上市前，也就是2009年底，其不良贷款率已经降低到2.91%，已经低于国有银行上市要求的10%。补充资本金的过程

除了政府向农业银行注资外，农业银行还通过其他途径来补充资本金。

2008年，中央汇金投资公司向农业银行注资1300亿元人民币等值美元，同时，这也标志着农业银行从国有独资银行转变为股权多元化的股份公司。

2009年，农业银行发行了500亿元次级债，以此来提高资本充足率，增强营运能力，提高抗风险能力。公司治理改革过程

2009年1月15日，中国农业银行整体改制为中国农业银行股份有限公司，注册资本为2600亿元人民币，此时中央汇金投资有限责任公司和财政部代表国家各持有中国农行股份有限公司50%股权。另外，中国农业银行股份有限公司按照国家有关法律法规，制定了新的公司章程，以“三会分设、三权分开、有效制衡”为原则，形成“三会一层”（股东大会、董事会、监事会和高级管理层）的现代公司法人治理架构。董事会下设战略规划委员会、三农金融发展委员会、提名与薪酬委员会、审计委员会、风险管理委员会。

2009年11月，中国农业银行股份有限公司在香港成立农银国际控股有限公司，成为其全资附属机构，注册资本近30亿港元。农银国际控股有限公司及旗下各子公司作为中国农业银行开展投行业务的专业平台，主要从事直接投资、企业融资、证券经纪、资产管理等全方位的投资银行服务。

四、农行上市情况

农行上市可分为上市策划，承销商选择，上市定价和最终上市四个过程。上市策划

在考虑选择在何地上市的问题上，农行借鉴了之前股改上市的几家国有银行。境外上市。显然对于农行而言，境外上市是不太现实的，美国市场要求相当高。

但是股改后财务指标明显变好的农行，不少境内外投资者对投资农行IPO表现出了浓厚兴趣，加之在国际化方面，周边地区例如香港、东南亚等将是农行走向国际的重点区域。选择在香港联交所上市将是必然选择。

同时，由于农业银行的主要业务是立足于大陆本土的，且肩负了支持三农这样的本土政策性任务，在国内进行募股融资也将是一个必然的选择。之前上市的国有银行积累的A+H上市的经验使得农行在克服上市过程中可能出现的在不同市场要同股同权同价等技术问题有了一定的应对准备。

在充分考虑了这些因素之后，农行选择了同时在A股和H股IPO上市融资的上市策划方案。承销商选择

在农行IPO开始遴选承销商的时候，预计超过200亿美元募资额将使得农行IPO成为世界上最大桩的IPO案例之一，若按2.5%的费率计算,参与的投行将可分享约5亿美元的佣金，因此，争夺农行IPO承销商的大战在农行上市之前便显得异常激烈。

最后世界顶级的承销商们名列农行IPO承销商名单：高盛、中金公司、摩根斯坦利、摩根大通、德意志银行、麦格理和农银证券等机构将承销农行H股。中金公司、中信证券、国泰君安以及银河证券入选为农行A股承销商。股票定价

由于农行上市时机并不是很好，2010年，中国市场不景气，相应的各大银行的市盈率都不是很高，因此在定价时，农行的股票价格比当年中行、建行以及交行都要低，但是，由于农行有其自身的优势，在路演推介阶段，农行以“中国网点最多的商业银行”、“盈利增长最快的商业银行”为卖点，最终，在市场和承销商的博弈之下，A股首次公开募股价定在每股人民币2.68元，同时H股首次公开募股价定在每股3.2元港元。4 上市

2010年7月15日，中国农业银行A股在上海证券交易所挂牌上市，同时于7月16日H股在香港证券交易所上市。另外，由于农行首次公开发行股票数量远远超过4亿股，因而农行及其主承销商可以在发行方案中采用“超额配售选择权”，即“绿鞋机制”，用来稳定大盘股上市后的股价走势，防止股价大起大落。

最终，农行A+H两股的新股集资总额合共为221亿美元，成为当时全球最大的集资记录。

五、上市后农行经营情况

总体来说，农行上市后的经营情况是非常好的，主要体现在两个方面：经营业绩大幅提升和资产质量显著提高。经营业绩大幅提升

截止2010年底，中国农业银行实现营业收入2904亿元，同比增长30.7%，实现净利润949亿元，同比增长46%，增速位居四大国有银行之首。农行2010年实现归属于母公司股东的净利润948.7亿元，高于招股说明书中预测的829.1亿元，为公司股东创造了超出预期的利润，保持了强劲的增长势头。资产质量显著提高

2011年1季度末，农行不良贷款余额为917亿元，较2010年末减少87亿元，不良贷款率为1.76%，较2010年末降低0.27个百分点；拨备覆盖率达到197.44%，较上年末上升29.39个百分点，风险抵补能力显著增强。农行的资产质量不断提高，风险抵御能力不断增强，为其以后的成长打下坚实的基础。

另外，从表1中的数据，我们也可以看出农行近年来资产结构方面也是逐渐好转的。

表1 中国农业银行2011与2012部分财务数据（比率）表

六、农行上市成功原因分析 农行在中国经济不是很景气的时候上市成功的原因并不仅仅是因为它是中国国有商业银行，有国家的支持。其实，农行上市成功与其发行方案的设计等方面有很大的关系。目前，国外很多大学都把农行上市的过程作为一个经典的案例在课堂上与同学们一起探讨，由此也可以看出农行上市的成功并不是一个偶然。

对于外部条件，比如中国经济快速增长，中国银行业具有良好的成长性和发展前景等，这个不是人为可以控制的，因此，在此就不在一一赘述了。

科学发行方案的设计是农行上市成功的关键。农业银行上市发行的股份配售采取了科学、合理的发行机制和分配模式。在发行机制方面，农业银行在股票发行过程中还引入了“绿鞋”机制，为稳定发行价格起到了保驾护航的作用。

高密度且全面覆盖的IPO预路演和科学合理的定价也为农行成功上市奠定了基础，除此之外，农行独特的优势也是其成功上市的原因之一。

七、结语

中国农业银行通过长期的准备，吸收其他国有商业银行的上市经验，最终在中国经济比较低迷的时候同时在A股和H股成功上市。这是一个经典的IPO案例。我们可以从中认识到一个企业想要成功上市，时机固然重要，但是也不能忽略其他因素的影响，比如充足的准备，科学发行方案的设计以及科学合理的定价等。要能够利用一切可以利用的有利条件，比如农行利用“绿鞋机制”来稳定上市后短时间内的股价，来达到成功上市的目的。

IPO集体土地案例总结 第6篇

一、集体土地

集体土地如果从大的范畴里划分，主要包括农用地、建设用地和未利用地三类，而农用地又可以分为耕地、园地、林地、牧草地和其他农用地共五类，耕地又可以分为基本农田和其他耕地。

（一）农用地 1.承包

（1）铁汉生态（300197）

瑕疵：租赁被集体经济组织以外的单位承包的农村集体土地承包经营权、林地承包经营权； 反馈问题：发行人2009年12月与出租方梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了农村集体土地和林地承包经营权流转合同。请发行人说明并披露上述承包经营权的权属沿革和办理流转手续的情况。请保荐机构和律师对是否存在潜在纠纷和经营风险发表意见。解释：

（一）梅县国土资源局、梅县国土资源局大坪国土资源所、梅县大坪镇人民政府、梅县大坪镇守台村民委员会出具《证明》，“广东省梅州市梅县大坪镇内301.6亩土地属于集体土地，为守台村民委员会所有，截止本证明出具之日，尚未申领集体土地权属证书。经查，守台村集体所有土地水田为25.3亩、旱地为276.3亩。该土地不在国家基本农田红线范围之内，具体四至如下（详细位置见附图）：东：煤渣坝堤面至凌角塘大路水平以下为界，西：狗爬礤及和尚山山脚（以原钩机已开路界）为界，南：守台小学至沙下山腰的大路为界，北：煤渣坝及原电厂水库库尾为界。经查，该土地上未设置他项权利”。

根据梅县林业局2005年5月23日编号分别为04414211309JDS00012、04414211309JDS00002、04414211309JDS00010的《森林、林木、林地状况登记表》，座落于大坪镇守台村凌

一、凌

二、邓屋村民小组，面积为585亩的林地为大坪镇守台村村民集体所有。

根据梅县大坪镇守台村村民（户主）代表大会《关于守台土地、林地承包会议记录表》，梅县大坪镇守台村于2009年11月30日在村委会议室召开了村民（户主）代表大会，应到会户数1200，实到会户数944。该次会议作出决议，同意将梅县大坪镇守台村的土地301.6亩（水田25.3亩、旱地276.3亩）、林地585亩承包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司。梅县大坪镇守台村民委员会在会议记录表上批注了“情况属实”的意见并加盖了梅县大坪镇守台村民委员会公章，梅县大坪镇人民政府在会议记录表上批注了“情况属实、批准承包”的意见并加盖了梅县大坪镇人民政府公章。

1．梅县大坪镇守台村民委员会于2009年11月30日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《土地承包合同》。根据该合同的约定，梅县大坪镇守台村民委员会将其位于凌角塘和长江岌与白沙下、面积为301.6亩的土地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，承包期限为自2009年12月1日起至2039年11月30日止，承包土地用途为农业、林业及其他经济作物的种植，土地承包费为水田每年按人民币400元/亩、旱地每年按人民币150元/亩的价格计算，付款方式为将承包费价款总额一次性全额支付。

梅县大坪镇守台村民委员会于2009年11月30日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《林地承包合同》。根据该合同的约定，梅县大坪镇守台村民委员会将其位于梅县大坪镇守台村凌

一、凌

二、邓屋村民小组、面积为515亩的林地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，承包期限为自2009年12月1日起至2059年11月30日止，承包费为每年按人民币10元/亩的价格计算，付款方式为在签订该合同时先付前二十年的承包款，二十年承包期满之日前一次性足额支付下一个二十年承包期的承包款，第二个二十年承包期满之日前一次性足额支付剩余十年承包期的承包款。梅县林业局于2010年4月16日向梅州锦绣大地农林生态发展有限公司核发了编号为B440600002623的《林权证》。

梅县大坪镇守台村民委员会于2009年11月30日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《林地承包合同》。根据该合同的约定，梅县大坪镇守台村民委员会将其位于梅县大坪镇守台村凌

一、凌

二、邓屋村民小组、面积为70亩的林地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，承包期限为自2009年12月1日起至2059年11月30日止，承包费为每年按人民币10元/亩的价格计算，付款方式为在该合同签订之日即全额支付清该承包款。梅县林业局于2010年4月16日向梅州锦绣大地农林生态发展有限公司核发了编号为B440600002619的《林权证》。根据《中华人民共和国农村土地承包法》（以下简称“《土地承包法》”）第48条“发包方将农村土地发包给本集体经济组织以外的单位或者个人承包，应当事先经本集体经济组织成员的村民会议三分之二以上成员或者三分之二以上村民代表的同意，并报乡（镇）人民政府批准”的规定以及梅县大坪镇守台村村民（户主）代表大会《关于守台土地、林地承包会议记录表》，梅县大坪镇守台村民委员会将其集体所有的土地及林地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，已经取得三分之二以上村民代表同意并获梅县大坪镇人民政府批准，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司与梅县大坪镇守台村民委员会均具有相应的主体资格，意思表示真实、充分，其签订的土地承包合同及林地承包合同内容不违反法律、行政法规的强制性规定，履行了必要的法律程序，合法有效；梅州锦绣大地农林生态发展有限公司已依法取得该等土地和林地的承包经营权。

2．发行人于2009年12月25日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《农村集体土地承包经营权流转合同》。根据该合同的约定，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其对位于广东省梅州市梅县大坪镇守台村、面积为301.6亩土地的承包经营权以出租的方式流转给发行人，承包经营权出租的期限为自2010年1月1日起至2029年12月31日止，承包经营权出租的用途为用于农业种植等用途，承包经营权出租价款为水田每年按人民币500元/亩、旱地每年按人民币200元/亩的价款计算，付款方式为分两次支付：第一次支付期限为梅州锦绣大地农林生态发展有限公司按本合同要求提供其专门用于收取承包经营权出租价款的银行账号后十日内，发行人支付前15年的承包经营权出租价款；第二次支付期限为2011年1月31日，发行人支付剩余5年的承包经营权出租价款。梅县大坪镇守台村民委员会于2009年12月28日出具《关于同意承包经营土地流转的函》，同意梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其面积为301.6亩的土地承包经营权流转给发行人。

发行人于2009年12月25日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《农村集体林地承包经营权流转合同》。根据该合同的约定，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其对位于广东省梅州市梅县大坪镇守台村凌

一、凌

二、邓屋村民小组、面积为515亩林地的承包经营权以出租的方式流转给发行人，承包经营权出租的期限为自2010年1月1日起至2029年12月31日止，承包经营权出租的用途为用于林业种植等用途，承包经营权出租价款为每年按人民币50元/亩的价格计算，付款方式为分两次支付：第一次支付期限为梅州锦绣大地农林生态发展有限公司按本合同要求提供其专门用于收取承包经营权出租价款的银行账号后十日内，发行人支付前15年的承包经营权出租价款；第二次支付期限为2011年1月31日，发行人支付剩余5年的承包经营权出租价款。梅县大坪镇守台村民委员会于2009年12月28日出具《关于同意承包经营林地流转的函》，同意梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其面积为515亩的林地承包经营权流转给发行人。

发行人于2009年12月25日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《农村集体林地承包经营权流转合同》。根据该合同的约定，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其对位于广东省梅州市梅县大坪镇守台村凌

一、凌

二、邓屋村民小组、面积为70亩林地的承包经营权以出租的方式流转给发行人，承包经营权出租的期限为自2010年1月1日起至2029年12月31日止，承包经营权出租的用途为用于林业种植等用途，承包经营权出租价款为每年按人民币50元/亩的价格计算，付款方式为分两次支付：第一次支付期限为梅州锦绣大地农林生态发展有限公司按本合同要求提供其专门用于收取承包经营权出租价款的银行账号后十日内，发行人支付前15年的承包经营权出租价款；第二次支付期限为2011年1月31日，发行人支付剩余5年的承包经营权出租价款。梅县大坪镇守台村民委员会于2009年12月28日出具《关于同意承包经营林地流转的函》，同意梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其面积为70亩的林地承包经营权流转给发行人。

根据《农村土地承包经营权流转管理办法》（以下简称“《流转管理办法》”）第15条“承包方依法取得的农村土地承包经营权可以采取转包、出租、互换、转让或者其他符合有关法律和国家政策规定的方式流转”的规定以及梅县大坪镇守台村民委员会2009年12月28日出具的《关于同意承包经营土地流转的函》、《关于同意承包经营林地流转的函》，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司及发行人具备相应的主体资格，意思表示真实、充分，标的——土地和林地的承包经营权合法有效，前述承包经营权流转合同的内容不违反法律、行政法规的强制性规定，且已取得发包方梅县大坪镇守台村民委员会的同意，合法有效；发行人已依法取得该等土地和林地的承包经营权。基于前述，该等承包经营权的设定及流转不存在潜在纠纷和经营风险。

（二）梅县国土资源局、梅县国土资源局大坪国土资源所、梅县大坪镇人民政府、梅县大坪镇汤湖村民委员会出具《证明》，“广东省梅州市梅县大坪镇内399.4亩土地属于集体土地，为汤湖村民委员会所有，截止本证明出具之日，尚未申领集体土地属证书。经查，汤湖村集体所有土地水田为136.7亩、旱地为262.7亩。该土地不在国家基本农田红线范围之内，具体四至如下（详细位置见附图）：东：长江岌山顶为界，西：狗爬礤及和尚山山脚（以原钩机已开路界）为界，南：守台小学至白沙下山腰的大路为界，北：煤渣坝及原电厂水库库尾为界。经查，该土地上未设置他项权利”。

根据梅县林业局2005年6月6日编号分别为04414211307JDS00006、04414211307JDS00008的《森林、林木、林地状况登记表》，座落于大坪镇汤湖村塘尾、围里村民小组，面积为889亩的林地为大坪镇汤湖村村民集体所有。

根据梅县大坪镇汤湖村村民（户主）代表大会《关于汤湖土地、林地承包会议记录表》，梅县大坪镇汤湖村于2009年11月30日在村委会议室召开了村民（户主）代表大会，应到会户数1120，实到会户数988。该次会议作出决议，同意将梅县大坪镇汤湖村的土地399.4亩（水田136.7亩，旱地262.7亩）、林地889亩承包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司。梅县大坪镇汤湖村民委员会在会议记录表上批注了“情况属实”的意见并加盖了梅县大坪镇汤湖村民委员会公章，梅县大坪镇人民政府在会议记录表上批注了“情况属实、批准承包”的意见并加盖了梅县大坪镇人民政府公章。

1．梅县大坪镇汤湖村民委员会于2009年11月30日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《土地承包合同》。根据该合同的约定，梅县大坪镇汤湖村民委员会将其位于长江岌和白沙下与和尚山脚、面积为399.4亩的土地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，承包期限为自2009年12月1日起至2039年11月30日止，承包土地用途为农业、林业及其他经济作物的种植，土地承包费为水田每年按人民币400元/亩、旱地每年按人民币150元/亩的价格计算，付款方式为将承包费价款总额一次性全额支付。

梅县大坪镇汤湖村民委员会于2009年11月30日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《林地承包合同》。根据该合同的约定，梅县大坪镇汤湖村民委员会将其位于梅县大坪镇汤湖村塘尾和围里村民小组、面积为784亩的林地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，承包期限为自2009年12月1日起至2059年11月30日止，承包费为每年按人民币10元/亩的价格计算，付款方式为在签订该合同时先付前二十年的承包款，二十年承包期满之日前一次性足额支付下一个二十年承包期的承包款，第二个二十年承包期满之日前一次性足额支付剩余十年承包期的承包款。梅县林业局于2010年4月16日向梅州锦绣大地农林生态发展有限公司核发了编号为B440600002621的《林权证》。

梅县大坪镇汤湖村民委员会于2009年11月30日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《林地承包合同》。根据该合同的约定，梅县大坪镇汤湖村民委员会将其位于梅县大坪镇汤湖村塘尾和围里村民小组、面积为105亩的林地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，承包期限为自2009年12月1日起至2059年11月30日止，承包费为每年按人民币10元/亩的价格计算，付款方式为在签订该合同之日即全额付清该承包款。梅县林业局于2010年4月16日向梅州锦绣大地农林生态发展有限公司核发了编号为B440600002622的《林权证》。根据《土地承包法》第48条“发包方将农村土地发包给本集体经济组织以外的单位或者个人承包，应当事先经本集体经济组织成员的村民会议三分之二以上成员或者三分之二以上村民代表的同意，并报乡（镇）人民政府批准”的规定以及梅县大坪镇汤湖村村民（户主）代表大会《关于汤湖土地、林地承包会议记录表》，梅县大坪镇汤湖村民委员会将其集体所有的土地及林地发包给梅州锦绣大地农林生态发展有限公司，已经取得三分之二以上村民代表同意并获梅县大坪镇人民政府批准，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司与梅县大坪镇汤湖村民委员会均具有相应的主体资格，意思表示真实、充分，其签订的土地承包合同及林地承包合同内容不违反法律、行政法规的强制性规定，履行了必要的法律程序，合法有效；梅州锦绣大地农林生态发展有限公司已依法取得该等土地和林地的承包经营权。

2．发行人于2009年12月25日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《农村集体土地承包经营权流转合同》。根据该合同的约定，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其对位于广东省梅州市梅县大坪镇汤湖村，面积为399.4亩土地的承包经营权以出租的方式流转给发行人，承包经营权出租的期限为自2010年1月1日起至2029年12月31日止，承包经营权出租的用途为用于农业种植等用途，承包经营权出租价款为水田每年按人民币500元/亩、旱地每年按人民币200元/亩的价格计算，付款方式为分两次支付：第一次支付期限为梅州锦绣大地农林生态发展有限公司按本合同要求提供其专门用于收取承包经营权出租价款的银行账号后十日内，发行人支付前15年的承包经营权出租价款；第二次支付期限为2011年1月31日，发行人支付剩余5年的承包经营权出租价款。梅县大坪镇汤湖村民委员会于2009年12月28日出具《关于同意承包经营土地流转的函》，同意梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其面积为301.6亩的土地承包经营权流转给发行人。

发行人于2009年12月25日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《农村集体林地承包经营权流转合同》。根据该合同的约定，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其对位于广东省梅州市梅县大坪镇汤湖村塘尾和围里村民小组、面积为784亩林地的承包经营权以出租的方式流转给发行人，承包经营权出租的期限为自2010年1月1日起至2029年12月31日止，承包经营权出租的用途为用于林业种植等用途，承包经营权出租价款为每年按人民币50元/亩的价格计算，付款方式为分两次支付：第一次支付期限为梅州锦绣大地农林生态发展有限公司按本合同要求提供其专门用于收取承包经营权出租价款的银行账号后十日内，发行人支付前15年的承包经营权出租价款；第二次支付期限为2011年1月31日，发行人支付剩余5年的承包经营权出租价款。梅县大坪镇汤湖村民委员会于2009年12月28日出具《关于同意承包经营林地流转的函》，同意梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其面积为784亩的林地承包经营权流转给发行人。

发行人于2009年12月25日与梅州锦绣大地农林生态发展有限公司签订了《农村集体林地承包经营权流转合同》。根据该合同的约定，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其对位于广东省梅州市梅县大坪镇汤湖村塘尾和围里村民小组、面积为105亩林地的承包经营权以出租的方式流转给发行人，承包经营权出租的期限为自2010年1月1日起至2029年12月31日止，承包经营权出租的用途为用于林业种植等用途，承包经营权出租价款为每年按人民币50元/亩的价格计算，付款方式为分两次支付：第一次支付期限为梅州锦绣大地农林生态发展有限公司按本合同要求提供其专门用于收取承包经营权出租价款的银行账号后十日内，发行人支付前15年的承包经营权出租价款；第二次支付期限为2011年1月31日，发行人支付剩余5年的承包经营权出租价款。梅县大坪镇汤湖村民委员会于2009年12月28日出具《关于同意承包经营林地流转的函》，同意梅州锦绣大地农林生态发展有限公司将其面积为105亩的林地承包经营权流转给发行人。根据《流转管理办法》第15条“承包方依法取得的农村土地承包经营权可以采取转包、出租、互换、转让或者其他符合有关法律和国家政策规定的方式流转”的规定以及梅县大坪镇汤湖村民委员会2009年12月28日出具的《关于同意承包经营土地流转的函》、《关于同意承包经营林地流转的函》，梅州锦绣大地农林生态发展有限公司及发行人具备相应的主体资格，意思表示真实、充分，标的——土地和林地的承包经营权合法有效，前述承包经营权流转合同的内容不违反法律、行政法规的强制性规定，且已取得发包方梅县大坪镇汤湖村民委员会的同意，合法有效；发行人已依法取得该等土地和林地的承包经营权。基于前述，该等承包经营权的设定及流转不存在潜在纠纷和经营风险。分析：

1.原集体土地承包经营权的设立合法、有效；

2.发行人以租赁方式取得该等土地和林地的承包经营权，并已取得发包方同意，承包经营权的流转符合法律法规规定，发行人已依法取得承包经营权。

（2）圣农发展（002299）

瑕疵：承包、租赁农村集体土地

反馈问题：请保荐人、律师对下列问题进行核查并发表专项意见：（1）发行人生产经营及募投项目所需大部分土地采取租赁方式的合法合规性，主要包括但不限于租赁农村土地从事公司经营是否涉及改变农用地用途，是否已履行必要的审批、批准或登记手续，上述租赁行为的程序和效力是否合法合规，有权机关及政府主管部门的意见；（2）土地采用租赁方式对公司持续经营是否会产生重大不利影响，以及公司对可能产生的风险（主要包括政策、法律风险，出租方违约风险）的具体应对措施。〔反馈意见第一部分第1条〕 解释：

（一）关于发行人生产经营及募投项目所需大部分土地采取租赁方式的合法合规性

1、发行人承包、租赁农村土地情况

因从事生产经营及建设本次募投项目需要，发行人作为承包方与光泽县崇仁乡人民政府及光泽县崇仁乡洋头果场、光泽县寨里镇桃林村民委员会、光泽县鸾凤乡中坊村民委员会、光泽县崇仁乡崇仁村民委员会（发包方）分别签订了4份《土地承包合同》，发行人向发包方承包4宗农村土地用于从事养殖业（即兴建养鸡场及相关附属设施）；同时，发行人作为承租方与光泽县鸾凤乡油溪村民委员会等32个农村集体经济组织（出租方）分别签订了66份《土地租赁合同》，发行人向出租方租赁66宗农村土地用于从事养殖业（即兴建养鸡场及相关附属设施）。〔详见《法律意见书》及《律师工作报告》第十条“发行人的主要财产”第（七）款“房屋、土地租赁或土地承包情况”〕

2、关于发行人承包、租赁农村土地从事生产经营是否涉及改变农用地用途

根据国土资源部发布的《全国土地分类（试行）》（国土资发[2001]255号）的规定，农用地分为耕地、园地、林地、牧草地和其他农用地共五类，畜禽饲养地（指以经营性养殖为目的的畜禽舍及相应附属设施用地）属于农用地中的其他农用地。本所律师认为，发行人承包、租赁农村土地用于从事养殖业（即兴建养鸡场及相关附属设施），不涉及改变农用地用途。

3、关于发行人承包、租赁农村土地从事生产经营是否已履行必要的审批、批准或登记手续，其程序和效力是否合法合规

（1）根据《中华人民共和国农村土地承包法》第四十八条规定：“发包方将农村土地发包给本集体经济组织以外的单位或者个人承包，应当事先经本集体经济组织成员的村民会议三分之二以上成员或者三分之二以上村民代表的同意，并报乡（镇）人民政府批准。”经核查，在发行人承包的四宗农村土地中，有三宗土地是由发行人向当地村民委员会承包，已经发包方村民小组（户代表）会议全体代表三分之二以上同意，并已经当地乡（镇）人民政府批准；另外一宗农村土地是由发行人向乡办集体企业光泽县崇仁乡洋头果场承包，不涉及村民，该乡办集体企业的主管部门光泽县崇仁乡人民政府作为发包方之一，已对该土地承包予以认可。本所律师认为，上述农村土地承包行为已履行必要的审批手续，其程序和效力合法合规。（2）发行人租赁的66宗农村土地属于农户家庭承包经营的土地，根据《中华人民共和国农村土地承包法》第三十二条规定：“通过家庭承包取得的土地承包经营权可以依法采取转包、出租、互换、转让或者其他方式流转。”《农村土地承包经营权流转管理办法》（农业部令第47号）第八条规定：“承包方自愿委托发包方或中介组织流转其承包土地的，应当由承包方出具土地流转委托书。委托书应当载明委托的事项、权限和期限等，并有委托人的签名或盖章。”《农村土地承包经营权流转管理办法》第二十一条规定：“农村土地承包经营权流转合同一式四份，流转双方各执一份，发包方和乡（镇）人民政府农村土地承包管理部门各备案一份。”经核查，发行人租赁的66宗农村土地系由承包方（即农户）自愿委托发包方（即农村集体经济组织）与发行人签订农村土地租赁合同，承包方已出具土地流转委托书，上述农村土地租赁合同已向当地乡（镇）人民政府备案。本所律师认为，上述农村土地租赁行为已履行必要的备案手续，其程序和效力合法合规。

4、政府主管部门的意见

光泽县国土资源局和光泽县农业局于2008年5月26日共同出具了《关于福建圣农发展股份有限公司生产经营及募投项目使用农村土地的意见》，确认发行人因生产经营及本次募投项目所承包、租赁的农村土地用途均为禽畜养殖（包括兴建养鸡场及相关附属设施），不存在改变农业用途的情况；发行人能够遵守国家及地方有关农村土地管理的法律、法规和规章，其承包经营的农村土地已经当地乡（镇）人民政府批准，租赁经营的农村土地已经在当地乡（镇）人民政府办理了租赁备案登记手续，上述承包、租赁农村土地行为的程序及效力均合法合规。综上，本所律师认为，发行人生产经营及本次募投项目所需大部分土地采取承包、租赁农村土地方式是合法合规的。

（二）关于土地采用租赁方式对公司持续经营是否会产生重大不利影响，以及公司对可能产生的风险（主要包括政策、法律风险，出租方违约风险）的具体应对措施

1、发行人因采用一体化自养自宰生产模式从事肉鸡生产而需要使用大量土地。发行人现有的办公楼、检测中心、2个肉鸡加工厂、3个饲料厂（其中1个饲料厂处于在建阶段）和2个孵化厂以及本次募投项目中拟建设的1个孵化厂、研发中心系以出让方式取得国有土地使用权，发行人现有的12个种鸡场和29个肉鸡场以及本次募投项目中拟建设的8个种鸡场和21个肉鸡场所需要的土地，主要来自于租赁的农村土地。本所律师认为，（1）发行人在租赁农村土地时已按照《中华人民共和国农村土地承包法》、《农村土地承包经营权流转管理办法》等有关法律、法规和规章的要求，与当地村民委员会签订了长期租赁合同（最短的租赁期限至2028年1月届满）。上述农村土地租赁均已取得土地承包农户的同意，并办理了农村土地租赁备案手续，符合国家的土地政策和有关法律、法规和规章的规定。（2）我国是人口众多的农业大国，发展农业及畜牧业一直是我国的基本国策。因此，国家在区域发展、养殖模式、用地支持、税收优惠、资金扶持等方面制定了一系列促进规模化畜禽养殖的政策，鼓励禽畜产品生产企业向规模化、产业化、集团化、国际化的方向发展。发行人大规模一体化自养自宰的生产模式较散户养殖相比，更有利于集约用地、节约用地，符合国家土地政策。（3）出租方通过出租土地，避免了直接耕种土地的风险，获得了较稳定的租赁收益，在发行人过往的土地租赁中未曾出现过出租方违约现象。综上，发行人主要采用租赁农村土地方式从事规模化家禽养殖对发行人持续经营不会产生重大不利影响。

2、发行人对可能产生的风险（主要包括政策、法律风险，出租方违约风险）的具体应对措施如下：

（1）政策风险与应对措施

A．政策风险：近年来国家宏观政策稳定，国内经济持续高速发展，土地需求大，畜牧业是一个需要大量使用土地的行业，国家土地管理政策变化有可能对发行人土地租赁产生政策风险，将对发行人产生不利影响。

B．应对措施：发行人采用一体化自养自宰生产模式从事肉鸡生产，符合目前国家的土地政策，为避免或减少国家土地政策变化对公司造成不利影响，发行人将及时跟踪、了解、研究国家土地政策发展动向，并根据国家土地政策的变化而相应调整公司的用地模式，进一步加强对土地的合理利用，集约用地、节约用地。（2）法律风险与应对措施

A．法律风险：发行人一体化自养自宰的肉鸡生产模式所使用的土地大部分来源于租赁的农村土地，在租赁过程中若不按法律规定签订有关合同、履行有关法律程序，将导致土地租赁存在法律风险，对公司生产经营产生不利影响。

B．应对措施：发行人已严格按照法律法规的规定与土地的出租方签订租赁合同并履行有关法律程序，今后发行人将继续严格按照法律法规的规定租赁农村土地，避免法律风险给公司带来不利影响。

（3）出租方违约风险与应对措施 A．出租方违约风险：随着地区经济发展以及周边土地用途的改变，存在出租方违约的风险。一旦出租方违约，将对发行人的生产经营造成不利影响。

B．应对措施：发行人严格按照有关法律法规的规定，与出租方签订土地租赁合同，土地租赁合同对租金、违约责任等租赁双方的权利、义务、责任有明确的约定，并且租赁双方依法办理必要的审批、备案等法律手续，确保土地租赁合同合法有效。土地出租方通过出租土地，避免了直接耕种土地的风险，获得了较稳定的租赁收益。在土地租赁合同履行过程中，发行人作为承租方，按时足额向出租方支付租金，认真履行承租方的各项义务，避免发生纠纷。在今后履行合同过程中，发行人仍将按时足额支付租金，认真履行合同，避免出租方违约现象的发生，一旦出租方违约，发行人将按照合同的约定积极稳妥的解决问题，避免由此给公司带来不利影响。分析：

1.发行人向村委会承包集体土地、向农民租赁个人承包集体土地，已履行必要的审批手续，其程序和效力合法合规。

2.发行人承包、租赁农村土地用于从事养殖业（即兴建养鸡场及相关附属设施），不涉及改变农用地用途。

3.光泽县国土资源局和光泽县农业局于2008年5月26日共同出具了《关于福建圣农发展股份有限公司生产经营及募投项目使用农村土地的意见》，确认发行人因生产经营及本次募投项目所承包、租赁的农村土地用途均为禽畜养殖（包括兴建养鸡场及相关附属设施），不存在改变农业用途的情况；发行人能够遵守国家及地方有关农村土地管理的法律、法规和规章，其承包经营的农村土地已经当地乡（镇）人民政府批准，租赁经营的农村土地已经在当地乡（镇）人民政府办理了租赁备案登记手续。

（3）煌上煌（002695）瑕疵：承包集体水塘

反馈问题：请保荐人、律师对下列问题进行核查并发表专项意见：⑴、发行人生产经营所需部分土地采取承包、租赁方式的合法合规性，主要包括但不限于承包土地、水面、农村土地从事生产经营是否涉及改变农用地用途，是否已履行必要的审批、批准或登记手续，承包租赁行为的程序和效力是否合法合规，是否已经取得有权机关及政府主管部门的意见；⑵、土地采用承包、租赁方式对公司持续经营是否会产生重大不利影响。请发行人补充披露：承包养殖地面及水面土地性质、面积、作用、占发行人相应面积的比例，发行人生产场所采用租赁方式可能产生的风险（主要包括政策、法律风险、出租方违约风险），前述风险的应对措施。（《反馈意见》

一、重点问题/8）解释：

1.发行人生产经营所需部分土地采取承包、租赁方式的合法合规性 1）发行人承包农村土地的情况

发行人子公司煌大食品于2011年3月9日与国营南昌市五星垦殖场签署《承包合同》，承包国营南昌市五星垦殖场所有的：（1）养殖基地：五星大堤程家池至血防站地段大堤压浸台地面及水面，总面积172.74亩；（2）种鸭养殖基地：天子庙养鱼场4套塘，总面积72 亩；（3）孵化基地：用地3.3 亩。

发行人子公司永修煌上煌于2011年3月25日与永修县九合乡人民政府签署《水塘承包合同》，承包永修县九合乡人民政府所有的240亩水塘（原九合乡水产场）。

2）是否已履行必要的审批、批准或登记手续，承包租赁行为的程序和效力是否合法合规，是否已经取得有权机关及政府主管部门的意见

根据2007年10月1日起施行的《江西省实施〈中华人民共和国农村土地承包法〉办法》（以下简称为江西省农村土地承包法），“属于乡（镇）农民集体所有的土地，由乡（镇）集体经济组织发包。乡（镇）人民政府负责本行政区域内农村土地承包及承包合同管理的日常工作。”根据上述规定并经永修县九合乡人民政府证明，永修县九合乡人民政府对于《水塘承包合同》项下的土地、养殖水面拥有完整的使用权和处置权。《水塘承包合同》中的发包方为永修县九合乡人民政府，承包方并不涉及村民或其他个人。综上，本所律师认为，永修煌上煌与永修县九合乡人民政府签订的承包协议合法、有效。

根据江西省农村土地承包法，“属于乡（镇）农民集体所有的土地，由乡（镇）集体经济组织发包。国家所有依法由农民集体使用的农村土地，由使用该土地的农村集体经济组织、村民委员会或者村民小组发包，乡（镇）人民政府负责本行政区域内农村土地承包及承包合同管理的日常工作。辖有农村土地的城市居民委员会、国有垦殖场、国有林场、国有园艺场发包的土地，参照本办法执行”。根据上述规定并经国营南昌市五星垦殖场证明，国营南昌市五星垦殖场对于《承包合同》项下的土地、养殖水面拥有完整的使用权和处置权。《承包合同》中的发包方为国营南昌市五星垦殖场，承包方并不涉及特定的村民或其他个人。综上，本所律师认为煌大食品与国营南昌市五星垦殖场签订的承包协议合法、有效。

根据江西省农村土地承包法，“县级以上人民政府农业、林业行政主管部门是农村土地承包管理部门，分别依照各自的职责，负责本行政区域内的农村土地承包及承包合同管理”。根据南昌县农业局、南昌县畜牧水产局和永修县农业局出具的证明意见，发行人及其下属子公司能够遵守国家和地方有关农村土地管理的法律、法规和规章，其承包经营的农村土地已经当地乡（镇）人民政府批准，相关承包合同已向当地乡（镇）人民政府办理了备案手续，其承包经营农村土地行为的程序及效力均合法合规。

综上，本所律师认为，发行人承包农村土地、水面从事畜禽养等农业生产经营的行为已履行必要的审批、批准或登记手续，承包行为的程序和效力合法合规。3）承包土地、水面、农村土地从事生产经营是否涉及改变农用地用途 根据国土资源部发布的《国土资源部关于印发试行〈土地分类〉的通知》（国土资发[2001]255 号）的规定，农用地分为耕地、园地、林地、牧草地和其他农用地五类，其中，畜禽饲养地（指以经营性养殖为目的畜禽舍及其相应附属设施用地）、养殖水面（指人工开挖或天然形成的专门用于水产养殖的坑塘水面及相应附属设施用地）属于上述类别中的其他农用地。根据上述《承包合同》及《水塘承包合同》，发行人子公司煌大食品及永修煌上煌承包的土地、水面属于畜禽饲养地和养殖水面。

根据南昌县国土资源局和永修县国土资源局出具的证明意见，发行人下属子公司生产经营所承包的农村土地（包括养殖地面、养殖水面、鱼塘）用途均为畜禽养殖（包括兴建种鸭养殖基地、示范养殖基地、孵化基地及相关附属设施），不存在改变农业用途的情形。

综上，本所律师认为，发行人承包农村土地、水面从事畜禽养殖等农业生产经营不涉及改变农用地用途。

2.土地采用承包、租赁方式对公司持续经营是否会产生重大不利影响

1）根据本所律师核查及发行人的确认，发行人的主营业务为酱卤肉制品的开发、生产和销售，在养殖业务的过程中主要是以养殖业务的组织者、产品质量的管理者和农产品的最终收购者的身份开展业务，不从事具体的养殖业务。发行人承包农村养殖地面及水面兴建种鸭养殖基地、养殖基地、孵化基地等主要目的在于带动周边农户的养殖热情，增加农户家庭收入，促进农业产业化。

2）根据发行人的说明及本所律师核查，发行人生产所需的毛鸭主要通过向主要禽肉、畜肉供应商进行批量采购取得，上述承包土地所涉及的肉鸭供应量较小，发行人承包农村养殖地面及水面进行畜禽养殖所提供的毛鸭仅占发行人采购总额的2%左右。

3）中共中央、国务院于2010 年1 月31 日发布的《关于加大统筹城乡发展力度进一步夯实农业农村发展基础的若干意见》以及农业部于2011 年4 月26 日发布的《关于创建国家农业产业化示范基地的意见》，均鼓励建立农业产业化示范基地，发挥龙头企业集群集聚优势，促进农民就业增收。

4）南昌县农业局、南昌县畜牧水产局、南昌县国土资源局和永修县农业局、永修县国土资源局均已出具证明意见，证明发行人下属子公司承包经营的农村土地已经当地乡（镇）人民政府批准，相关承包合同已向当地乡（镇）人民政府办理了备案手续，其承包经营农村土地行为的程序及效力均合法合规。综上，本所律师认为，发行人采用承包方式从事畜禽养殖对发行人持续经营不会产生重大不利影响。

3.承包养殖地面及水面土地性质、面积、作用、占发行人相应面积的比例

根据南昌县农业局、南昌县畜牧水产局、南昌县国土资源局和永修县农业局、永修县国土资源局出具的证明意见，发行人下属子公司生产经营目前所承包的养殖地面及水面土地性质为农用地，用途均为畜禽养殖，作用为兴建种鸭养殖基地、示范养殖基地、孵化基地及相关附属设施。南昌县农业产业化暨两带建设推进领导小组亦证明发行人“在国营南昌市五星垦殖场的示范养殖基地、种鸭养殖基地、孵化基地为农业产业化示范基地”。根据本所律师核查及发行人的确认，发行人目前承包养殖地面及水面的面积占发行人全部用于畜禽养殖地面及水面相应面积的比例为100%，发行人承包农村养殖地面及水面进行畜禽养殖所提供的毛鸭占发行人总采购金额的2%左右。4.发行人生产场所采用租赁方式可能产生的风险（主要包括政策、法律风险、出租方违约风险）以及对前述风险的应对措施 发行人生产场所均为自有物业，少量毛鸭采购来源于承包自国营南昌市五星垦殖场和永修县九合乡人民政府的养殖土地、水面，不存在采用租赁方式取得农村土地的情形，可以避免因出租方权属不清、租赁批准备案程序缺失、出租方违约等情形而导致的风险。对于发行人通过承包方式取得的国营南昌市五星垦殖场和永修县九合乡人民政府的养殖土地、水面的经营权，发行人已与相关方签署了相关承包合同，且已取得当地国土资源主管部门和农业主管部门确认其承包行为合法合规的证明，加之发行人承包农村养殖地面及水面进行畜禽养殖所提供的毛鸭占其采购毛鸭总数的比例较小，因此，发行人因承包方式取得生产场所而可能产生的风险较小。分析：

1.发行人承包农村土地、水面从事畜禽养殖等农业生产经营不涉及改变农用地用途。2.发行人已与相关方签署了相关承包合同，且已取得当地国土资源主管部门和农业主管部门确认其承包行为合法合规的证明。

3.发行人承包农村养殖地面及水面进行畜禽养殖所提供的毛鸭占其采购毛鸭总数的比例较小，因此，发行人因承包方式取得生产场所而可能产生的风险较小。

2.出租

（1）华英农业（002321）

瑕疵：租赁农村土地承包经营权，租赁集体建设用地使用权。反馈问题：发行人租赁的农村土地承包经营权 解释：

发行人租赁使用的22 宗农村土地（以下简称“标的土地”）的详情如下：

（一）标的土地的承包经营权 2007年12月20日，相关村民委员会根据每位农户的授权委托分别与发行人签订了22份《河南省农村土地承包经营权出租合同》，发行人以租赁方式取得了22宗农村土地的承包经营权。经核查每位农户与村民委员会签订的《土地承包合同》、每位农户持有《承包经营权证》、每位农户签署的《授权委托书》，本所律师认为，标的土地所涉每位农户均具有标的土地的承包经营权，相关村民委员会在签订《河南省农村土地承包经营权出租合同》前，均已取得每位承包标的土地的农户的书面授权。

（二）发行人取得标的土地的承包经营权合法

《中华人民共和国农村土地承包法》第三十二条规定：“通过家庭承包取得的土地承包经营权可以依法采取转包、出租、互换、转让或者其他方式流转”，本所律师认为，标的土地所涉农户有权委托村民委员会出租其已取得的土地承包经营权。

农业部于2005年1月19日发布的《农村土地承包经营权流转管理办法》（农业部第47号令）第三条规定：“农村土地承包经营权流转不得改变承包土地的农业用途，流转期限不得超过承包期的剩余期限”。根据《全国土地分类（试行）》（国土资发[2001]255 号）的规定，畜禽饲养用地为农用地。经本所律师核查，土地承包经营权流转没有改变土地的农业用途，发行人对标的土地承包经营权的租赁期限没有超过农户对标的土地承包期的剩余期限。《农村土地承包经营权流转管理办法》第二十一条规定，“承包方流转农村土地承包经营权，应当与受让方在协商一致的基础上签订书面流转合同。农村土地承包经营权流转合同一式四份，流转双方各执一份，发包方和乡（镇）人民政府农村土地承包管理部门各备案一份”。经本所律师核查，发行人签署的《河南省农村土地承包经营权出租合同》已在相关乡（镇）人民政府备案。

综上，本所律师认为，发行人依法取得了标的土地的承包经营权。

（三）发行人租赁标的土地从事规模化畜禽养殖的合法性 1．发行人租赁标的土地从事规模化畜禽养殖合法

国土资源部、农业部于2007 年9 月21 日联合发布的《关于促进规模化畜禽养殖有关用地政策的通知》（国土资发[2007] 220 号文）（以下简称“国土资源部220号文”）规定，“其他企业和个人兴办或与农村集体经济组织、农民和畜牧业合作经济组织联合兴办规模化畜禽养殖所需用地，实行分类管理。畜禽舍等生产设施及绿化隔离带用地，按照农用地管理，不需办理农用地转用审批手续”，“规模化畜禽养殖用地的规划布局和选址，应坚持鼓励利用废弃地和荒山荒坡等未利用地、尽可能不占或少占耕地的原则，禁止占用基本农田”。根据潢川县国土资源局出具的《关于河南华英农业股份有限公司用地有关情况的说明》以及淮滨县国土资源局出具的《关于河南华英农业股份有限公司淮滨分公司用地有关情况的说明》，标的土地符合土地利用总体规划，不属于国家基本农田。本所律师与保荐人共同实地核查了养殖场占用土地的情况，逐一对照国土部门提供的养殖场所在乡镇基本农田保护片图，本所律师认为，标的土地没有占用国家基本农田，可以用于规模化畜禽养殖。本所律师认为，发行人以租赁方式取得标的土地的承包经营权从事规模化畜禽养殖符合法律法规和规范性文件的规定，不属于国务院于2008 年1 月3 日发布的《关于促进节约集约用地的通知》（国发〔2008〕3 号）所禁止的 “擅自将农用地转为建设用地”和“„以租代征‟将农用地转为非农业用地”的情形。

2．租赁使用标的土地进行规模化养殖履行的法律程序

国土资源部220 号文规定，“其他企业或个人申请规模化畜禽养殖的，经县级畜牧主管部门审核同意后，县（市）、乡（镇）国土资源管理部门积极帮助协调用地选址，并到县级国土资源管理部门办理用地备案手续。其中，生产设施及绿化隔离带用地占用耕地的，应签订复耕保证书”。根据该文的规定，发行人已就租赁标的土地进行规模化养殖事宜在潢川县畜牧局和淮滨县畜牧局办理了备案手续，并同时在潢川县国土资源局和淮滨县国土资源局办理了用地备案手续，对于养殖场内生产设施及绿化隔离带用地占用耕地的情况已签订了复耕保证书，保证在租赁期满后负责恢复该等耕地的种植条件。本所律师认为，发行人已经履行了租赁使用标的土地进行规模化养殖所必需的法律程序。

（四）律师对发行人租赁使用标的土地的结论性意见 本所律师认为，发行人以租赁方式取得标的土地的承包经营权并进行规模化养殖的行为，符合《土地管理法》、《农村土地承包法》、《农村土地承包经营权流转管理办法》、《关于促进规模化畜禽养殖有关用地政策的通知》等相关法律、法规和规范性文件的规定，且履行了必要的法律程序。

本所律师认为，发行人以租赁方式取得22 宗农村土地的承包经营权并在该等农村土地上进行规模化养殖的行为合法、有效。分析：略。

（2）雏鹰农牧（002477）

瑕疵：生产经营及募投项目大部分土地租赁农用地，属于农用地中的其他农用地。反馈问题：关于发行人生产经营及募投项目所需大部分土地采取租赁方式的合法合规性，主要包括但不限于租赁农村土地从事生产经营是否涉及改变农用地用途，是否已履行必要的审批、批准或登记手续，上述租赁行为的程序和效力是否合法合规，是否已经取得有权机关及政府主管部门的意见；（2）发行人主要生产经营用地采取租赁方式对公司持续经营是否会产生重大不利影响（可能产生的风险主要包括但不限于政策风险、法律风险、出租方违约风险等）；发行人是否已经制定了应对前述风险的具体措施 解释：

（一）关于发行人生产经营及募投项目所需大部分土地采取租赁方式 1.发行人生产经营及募投项目用地情况

发行人生产经营及本次募集资金投资项目涉及的租赁土地共有90宗，除1宗地为工业用地外，其余89宗地均为租赁农村土地。除租赁用地外，公司还自有8 宗国有土地使用权。本次募集资金项目除“年出栏60 万头生猪产业化基地项目”用地为租赁农村土地，其它三个项目用地均使用自有用地完成。

发行人现有养殖场分为自建养殖场和租赁养殖场两类。自建养殖场系发行人在与村委会或土地承包经营权人（以下简称“承包人”）直接签订租地协议后，在该租赁土地上自行建场。租赁养殖场则是由他人（指与发行人签订农户自建养殖小区协议的合作建设农户，又称为“业主”）在与村委会或承包人签订用地协议后，按照发行人提供的设计方案投资建场，建成后再租赁给发行人使用。

发行人就现有自建养殖场用地与新郑市薛店镇山后马村村委会等19 个村委会签署了42 份土地租赁协议，与周根亭等8 名承包人签署了8 份土地租赁协议；就本次发行募集资金投资项目之一“年出栏60 万头生猪产业化基地项目”用地与尉氏县岗李乡三石村村委会等6 个村委会签署了6 份土地租赁合同。上述租赁合同项下的租赁土地共56 宗（详见《律师工作报告》附件十“河南雏鹰农牧股份有限公司租赁集体土地情况表”）。

发行人目前共签署34 份农户自建养殖小区合作合同，租赁养殖场34 个（详见《律师工作报告》附件十二“河南雏鹰农牧股份有限公司租赁养殖场情况表”），其中33 个租赁养殖场为租赁农村土地，另有雏鹰农牧第一后备种猪场为直接租赁建于国有土地上的养殖场（新村镇弓刘庄村西侧国家粮食储备库围墙东原养鸡场红瓦房20 栋、平房6 栋、配电房两间、厕所两个、水井三眼）。对于发行人租赁的上述国有土地上的养殖场，出租人目前不能提供有权出租相关养殖场房屋的证明文件。根据《合同法》的有关规定，出租人有义务保证其有权出租上述房屋，若因出租人对所出租房屋存在权利上的瑕疵而导致发行人发生损失的，出租人应对该等损失承担赔偿责任。若因出租人对所出租房屋存在权利上的瑕疵而导致发行人不能继续租赁该等房屋的，由于发行人的生产经营并不依赖于上述房屋，发行人在当地寻找新的租赁房屋并无困难，因此，该等房屋租赁不会对发行人造成实质性损失，不会对发行人生产经营构成重大不利影响。2.发行人租赁农村土地从事生产经营是否涉及改变农用地用途

根据《国土资源部关于印发试行〈土地分类〉的通知》（国土资发[2001]255号）的规定，农用地分为耕地、园地、林地、牧草地和其他农用地共五类，畜禽饲养地（指以经营性养殖为目的的畜禽舍及相应附属设施用地）属于农用地中的其他农用地。据此，本所经办律师认为，发行人租赁农村土地从事畜禽养殖，不涉及改变农用地用途。

3、发行人租赁农村土地从事生产经营是否已履行必要的审批、批准或登记手续，其程序和效力是否合法合规

经核查，发行人租赁的56 宗土地中，50 宗为个人承包经营土地，6 宗为集体经济组织所有但尚未发包给个人的土地。

（1）《中华人民共和国农村土地承包法》第32 条规定：“通过家庭承包取得的土地承包经营权可以依法采取转包、出租、互换、转让或者其他方式流转”；第49 条规定：“通过招标、拍卖、公开协商等方式承包农村土地，经依法登记取得土地承包经营权证或者林权证等证书的，其土地承包经营权可以依法采取转让、出租、入股、抵押或者其他方式流转”。

《农村土地承包经营权流转管理办法》（农业部令第47 号）第8 条规定：“承包方自愿委托发包方或中介组织流转其承包土地的，应当由承包方出具土地流转委托书。委托书应当载明委托的事项、权限和期限等，并有委托人的签名或盖章”，第21 条规定：“农村土地承包经营权流转合同一式四份，流转双方各执一份，发包方和乡（镇）人民政府农村土地承包管理部门各备案一份。”

发行人租赁的50 宗个人承包经营土地中，42 宗为承包人委托村委会与发行人签署土地租赁协议，并已出具书面农村土地承包经营权流转委托书；8 宗为承包人与发行人直接签署。上述土地已向乡（镇）人民政府备案。

（2）《村民委员会组织法》第19 条规定：“涉及村民利益的下列事项，村民委员会必须提请村民会议讨论决定，方可办理

（一）乡统筹的收缴方法，村提留的收缴及使用……

（八）村民会议认为应当由村民会议讨论决定的涉及村民利益的其他事项”；第17 条规定：“村民会议由本村十八周岁以上的村民组成召开村民会议，应当有本村十八周岁以上村民的过半数参加，或者有本村三分之二以上的户的代表参加，所作决定应当经到会人员的过半数通过。”发行人租赁未发包土地共6 宗，发行人作为承租方与村委会签署了土地租赁协议，并由村委会或土地所属村民小组召开村民会议讨论通过，上述土地已向乡（镇）人民政府备案。经核查，本所经办律师认为，上述农村土地租赁行为已履行必要手续，合法有效。发行人现有34个租赁养殖场中，雏鹰农牧第三种猪场系由薛店镇格大张村村委会在本村集体未发包土地上建场后出租给发行人，因此没有另行签订土地租赁协议；雏鹰农牧三元仔猪十场的土地由业主以承包方式取得；雏鹰农牧第一后备种猪场为直接租赁建于国有土地上的养殖场；其他31 个租赁养殖场的集体土地则均以租赁方式取得。

业主租赁的集体土地同样包括集体未发包土地和个人承包经营土地两种。对于租赁个人承包经营的土地，同样既存在直接与承包人签订土地租赁协议，亦存在承包人委托村委会或其他个人签订土地租赁协议的情形。经核查，业主租赁土地亦办理上述相关手续，合法有效。4.政府主管部门的意见 2010 年1 月11 日和2010 年1 月12 日，新郑市农业局与新郑市国土资源管理局分别出具《关于河南雏鹰农牧股份有限公司生产经营使用农村土地的意见》，确认发行人及其前身严格遵守国家及地方有关基本农田保护、土地管理等方面的法律、法规、规章和其他规范性文件，发行人生产经营所租赁、承包农村土地用于畜禽养殖，符合土地利用总体规划，不存在占用基本农田的情形，亦不存在违反农村土地管理法律、法规、规章和其他规范性文件的其他情形；发行人租赁、承包农村土地已办理必要手续，属合法有效。

2010 年1 月10 日，尉氏县农业局与尉氏县国土资源管理局分别出具《关于河南雏鹰农牧股份有限公司生产经营及募投项目使用农村土地的意见》，确认发行人严格遵守有关基本农田保护、土地管理等方面的法律、法规、规章和其他规范性文件，发行人现生产经营及为首次公开发行股票募集资金投资项目所租赁、承包农村土地均用于畜禽养殖，符合土地利用总体规划，不存在占用基本农田的情形，亦不存在违反农村土地管理法律、法规、规章和其他规范性文件的其他情形；发行人租赁、承包农村土地已办理必要手续，属合法有效。据此，本所经办律师认为，发行人生产经营及募投项目所需大部分土地采取租赁农村土地方式合法合规。

（二）发行人主要生产经营用地采取租赁方式对公司持续经营是否会产生 重大不利影响（可能产生的风险主要包括但不限于政策风险、法律风险、出租方违约风险等），发行人是否已经制定了应对前述风险的具体措施 1.本所经办律师认为，发行人主要生产经营用地采取租赁方式不会对公司持续经营产生重大不利影响，理由如下：

（1）发行人租赁农村土地进行畜禽养殖符合国家土地管理法律法规的规定，且发行人已按照《农村土地承包法》、《农村土地承包经营权流转管理办法》等有关法律法规履行所有必要手续，包括签署土地租赁协议，取得土地承包人的书面授权委托、经村民会议决议通过等，并向乡（镇）人民政府办理了土地备案手续，发行人对租赁土地的使用合法、有效；

（2）在符合国家法律法规有关农村土地租赁期限规定的前提下，发行人均与出租人签署了长期土地租赁协议（自协议签订之日起20 年或至2027 年12 月31 日止），并在协议中明确，租赁期限届满，同等条件下，发行人享有优先承租或承包权，可一定程度上保证发行人用地的稳定性；

（3）发行人目前经营养殖场呈现分散格局，若个别或部分养殖场的土地无法继续租赁，因单个养殖场的面积比较小（除第一生猪出口基地和第一祖代场面积规模较大外），发行人较易寻找新的土地及进行场所搬迁；

（4）农业是我国的基础产业，发展农业及畜牧业一直是我国的基本国策。近年来，国家在土地、税收优惠、资金扶持等方面制定了一系列促进规模化畜禽养殖的政策，鼓励畜禽养殖企业向规模化、产业化、集团化方向发展，发行人进行规模化畜禽养殖，有利于集约用地、节约用地，符合国家土地政策和产业政策；

（5）出租方通过出租土地，获得较稳定的租赁收益，尚未发生违约现象。

2发行人制定的应对可能产生的政策风险、法律风险，出租方违约风险等的具体措施（1）政策风险与应对措施

畜牧业是我国国民经济和社会发展的基础产业，需要占用大量的土地。目前，国家宏观政策稳定，畜牧业用地享受国家土地政策扶持。将来如国家对畜牧业特别是畜禽养殖用地管理政策的变化，可能导致发行人土地租赁政策风险，将对发行人生产经营产生不利影响。

发展农牧业是我国的基本政策。“分散养殖”是发行人养殖经营模式的主要内容之一，可以使发行人通过取得众多零星的小块土地用于养殖，有效利用农村闲散的土地资源，符合目前国家的土地政策。为避免或减少国家土地政策变化可能造成的不利影响，发行人将加强对国家土地政策的分析和预测, 加强与土地及有关部门的沟通力度,建立信息收集与分析整理体系,充分了解、掌握、运用国家土地及相关政策，调整用地计划，科学、合理利用土地。（2）法律风险与应对措施

发行人畜禽养殖用地均采取租赁方式取得。在租赁过程中如未按照法律法规的规定签订有关租赁协议并履行必要的审批、备案程序，或签订的土地租赁协议未对租赁双方权利义务作出明确约定等，将导致发行人土地租赁的法律风险，对其生产经营产生不利影响。发行人已严格按照法律法规的规定与土地出租方签订租赁合同并履行有关法律程序，土地租赁协议就双方权利义务作出了明确约定，今后发行人将继续严格按照法律法规规定的程序租赁农村土地，对于租赁养殖场涉及土地，仍继续严格要求业主按照有关法律法规规定的程序租赁有关土地，避免在土地租赁方面的法律风险。（3）出租方违约风险与应对措施

随着地区经济发展以及周边土地用途的改变，可能存在出租方违约的风险。一旦出租方违约，将对发行人的生产经营造成不利影响。

发行人及业主严格按照有关法律法规的规定，与出租方签署土地租赁协议，就租赁期限、违约责任等租赁双方的权利、义务予以明确约定。发行人及业主均按时足额交纳了租金，认真履行协议约定的义务；同时，出租方也获得了稳定的收益，避免了直接耕种带来的风险，租赁双方均能履行协议约定。在以后的履约过程中，发行人及业主仍将按时足额交纳租金，认真履行协议约定义务，避免发生出租方违约情形，减少由于出租方违约给发行人经营带来的不利影响。若出现部分出租方解除或终止协议，由于租赁的养殖场土地较多且分散，单个养殖场租赁面积较小，发行人通过新租赁土地替换原场地的实施难度相对较小，少数养殖场的搬迁不会对发行人生产经营造成重大不利影响。分析：

1.发行人租赁农村土地从事畜禽养殖，不涉及改变农用地用途。2.农村土地租赁行为已履行必要手续，合法有效。

3.业主租赁的集体土地同样包括集体未发包土地和个人承包经营土地两种。对于租赁个人承包经营的土地，同样既存在直接与承包人签订土地租赁协议，亦存在承包人委托村委会或其他个人签订土地租赁协议的情形。4.农业局与国土资源管理局分别出具《关于河南雏鹰农牧股份有限公司生产经营使用农村土地的意见》。

5.随着地区经济发展以及周边土地用途的改变，可能存在出租方违约的风险。一旦出租方违约，将对发行人的生产经营造成不利影响。

（3）圣农发展（002299）[1] 瑕疵：承包、租赁农村集体土地

（4）金新农（002548）瑕疵：发行人目前所在的生产经营场地，系自然人陈隆智向原深圳市宝安区公明镇将石村（现为深圳市光明新区公明街道办事处将石社区）租赁了集体所有的土地，根据发行人的设计要求建造房屋后，出租给发行人的。原将石村及陈隆智出租土地、建设房屋未办理农用地转用或土地征收、房屋规划建设等审批手续。反馈问题：核查在集体土地上建造房屋用于商业用途是否经过法定的批准程序，是否违反法律、法规的相关规定，该转租是否存在潜在的法律风险。（《反馈意见》第10题）解释： 发行人目前所在的生产经营场地，系自然人陈隆智向原深圳市宝安区公明镇将石村（现为深圳市光明新区公明街道办事处将石社区）租赁了集体所有的土地，根据发行人的设计要求建造房屋后，出租给发行人的。原将石村及陈隆智出租土地、建设房屋未办理农用地转用或土地征收、房屋规划建设等审批手续，不符合《土地管理法》及其实施条例等法律、法规的相关规定。根据《中华人民共和国合同法》及《广东省高级人民法院关于审理农村集体土地出让、转让、出租用于非农业建设纠纷案件若干问题的指导意见》（粤高法发[2001]42号）的有关规定，陈隆智向将石村租赁集体土地及向发行人转租的行为，均存在一定的法律瑕疵，相关租赁合同存在被认定为无效合同的法律风险，并可能导致租赁关系的终止、房屋的拆除等法律后果，但发行人作为承租人及相关土地、房屋的实际使用人，租赁合同被认定为无效的直接后果，是生产经营场地的搬迁所产生的费用、成本及经营损失。鉴于：（1）陈隆智向发行人转租用地已经原将石村同意，发行人与陈隆智的房屋租赁合同已经房屋租赁管理部门备案（备案号分别为“光AE029442（备）”、“光AE029410（备）”、“光AE029413（备）”），其租赁关系已得到房屋租赁管理部门的认可；（2）深圳市光明新区拆迁办已出具《关于金新农公司用地有关情况的说明》，认定发行人所处的用地目前未纳入光明新区公共基础设施项目征收拆迁范围，近三年内也无其他公共基础设施项目计划征用；发行人至少在可预见的三年内可以继续租赁、使用上述房屋；（3）发行人已在距离现址约120公里的广东省惠州市横沥镇通过出让方式取得一宗国有土地使用权，拟用以募集资金投资项目，该项目建成投产后，视生产经营需要可逐步取代发行人在上述房屋的生产任务，发行人对该处房屋的依赖可逐步降低直至消除；（4）发行人的控股股东、实际控制人均已承诺：若发行人所租赁的房产（包括办公楼、厂房和宿舍）根据相关主管部门的要求被强制拆除，则本人/本公司愿意在毋需股份公司支付任何对价的情况下承担股份公司所有拆除、搬迁的成本与费用，并弥补其拆除、搬迁期间因此造成的经营损失。因此，本所律师认为，发行人的房屋租赁瑕疵对本次发行上市不构成法律障碍。分析：

1.原将石村及陈隆智出租土地、建设房屋未办理农用地转用或土地征收、房屋规划建设等审批手续，不符合《土地管理法》及其实施条例等法律、法规的相关规定。

2.陈隆智向将石村租赁集体土地及向发行人转租的行为，均存在一定的法律瑕疵，相关租赁合同存在被认定为无效合同的法律风险，并可能导致租赁关系的终止、房屋的拆除等法律后果。

3.陈隆智向发行人转租用地已经原将石村同意，发行人与陈隆智的房屋租赁合同已经房屋租赁管理部门备案。

4.深圳市光明新区拆迁办已出具《关于金新农公司用地有关情况的说明》。认为该等用地未纳入征收规划，至少在未来三年内发行人可继续租赁使用该等土地。5.募投项目使用土地可逐步取代发行人在上述房屋的生产任务，发行人对该处房屋的依赖可逐步降低直至消除。

6.发行人的控股股东、实际控制人均已承诺。

（5）普邦园林（002663）瑕疵：租赁基本农田种植苗木 反馈问题：请保荐机构、发行人律师对公司用于苗木基地建设所承包租赁土地的用途是否合法合规进行专项核查。解释： 本所律师核查了公司（主要通过其子公司普邦苗木，以下统称“公司”）用于苗木基地建设的有关土地租赁合同，对公司租赁土地具体经办人员进行访谈，并到所租赁土地现场进行核查，同时走访相关市林业局、国土资源局等有关土地主管部门了解公司的用地情况。经核查，公司所承包租赁土地主要分为募投项目用地和非募投项目用地，其土地用途的合法合规性情况如下：

一、公司募投项目用地用途的合法合规性

经核查，公司募投项目用地的基本情况如下所示：

根据上述列表，公司承包租赁用于募投项目的土地合计面积4,099.00 亩，本所律师核查了该等地块所在地村民委员会或镇政府出具的有关证明、已取得的林权证或相关主管部门出具的正在办理林权证的证明，该等地块均为林地，可在该等地块上种植苗木。根据《全国土地分类（试行）》（国土资源发[2001]255 号）的规定，在林地上种植苗木符合其土地用途。本所律师认为，公司募投项目用地符合林地的农业用途。

二、非募投项目用地用途的合法合规性 经核查公司承包租赁土地的相关合同，所在地块村民委员会或镇政府出具的有关证明或土地主管部门的证明或备案批复文件，公司非募投项目用地的基本情况如下所示：

根据上表，公司非募投项目用地有林地、耕地（部分耕地属于基本农田保护用地）和未利用地。

（一）林地

经核查，该地块共200.00 亩。本所律师认为，公司在林地上种植苗木，其用途合法合规，参见本《补充法律意见书

（一）》本条问题之“

一、公司募投项目用地用途的合法合规性”的论述。

（二）耕地

1、一般耕地

经核查，河源新东村地块系耕地（576.86 亩），其已取得广东省东源县国土资源局的有关备案，同意公司在所承包租赁的地块上种植苗圃。根据《全国土地分类（试行）》（国土资源发[2001]255 号）的规定，公司在该地块上种植苗木并未改变其农业用途。经本所律师与保荐机构到该地块进行现场核查，该地块已荒废多年，毗邻地块上面杂草丛生，并无种植任何作物。公司在该地块上种植苗木，避免了土地资源的闲置和浪费，且并无改变其农业用途。根据农业部于2005 年1 月19 日发布的《农村土地承包经营权流转管理办法》（农业部第47 号令）第三条规定：“农村土地承包经营权流转不得改变承包土地的农业用途，流转期限不得超过承包期的剩余期限”，该地块土地承包经营权流转并没有改变土地的农业用途。本所律师认为，公司在该等地块上种植苗木并没有改变该地块的农业用途，且已取得相关主管部门的备案许可，其用地合法有效。

2、基本农田保护用地

经核查，四会清东、四会下峁、四会迳口地块（以下简称“该等地块”共540.38 亩）属于基本农田保护用地。关于该等地块用途的合法合规性，补充说明如下： 公司租赁该等土地后向四会市农业局和四会市国土资源局提起《关于申请租赁土地予以备案的报告》。2011 年1 月31 日，四会市农业局受理备案并出具“同意调整农业结构，但不能改变农保耕地的用途或在农保区域里搞其他建设等，并送国土部门核批。”的批复。同日，四会市国土资源局亦受理备案并出具“同意调整农业结构，但不能破坏耕地耕作层，不能搞非农建设，不能种植永久性高大乔木。”的批复。根据《基本农田保护条例》第六条规定，市农业局和国土资源局系基本农田保护用地的主管部门，根据四会市农业局和四会市国土资源局的备案批复，公司已取得基本农田保护用地的主管部门的用地许可。根据四会市农业局的《抓好结构调整，贴身服务三农促进农民持续增收》的工作报告，其强调以兰花、玫瑰、杜鹃、绿化树为主要品种，重点区域为龙甫、石狗、下峁、等镇街道，“十二五”末全市花卉种植面积达到10 万亩，发展成为珠江三角洲城市群的后花园。通过产业调整，形成柑桔、水产、畜牧、蔬菜、花卉五大农业支柱产业。公司在四会租赁的该等地块亦符合地区产业发展规划。

本所律师与保荐机构到该等地块进行实地察看，并到四会市国土资源局进行访谈了解到，该等地块在公司签订合同之前并未种植庄稼，大都种植芭蕉或是柑橘（现已荒废）。公司当时租赁土地的时候亦是认为种植苗木并不会破坏其土地使用现状，并已得到有关主管部门的批准。

尽管公司已经通过合法程序承包取得该等地块的土地使用权，并已经得到相关主管部门的备案核准，但为了更加规范自身的用地情况，公司将尽快将该等地块转让给无关联的第三方。综上，本所律师认为，公司租赁的该等地块虽涉及基本农田保护用地，用地存在法律瑕疵，但是其已经得到有关土地主管部门同意调整农业结构并种植苗木的备案核准，同时也符合地区产业发展规划，且已经计划尽快将该等地块转让给无关联的第三方，该等地块的用途瑕疵不会对发行人本次发行上市构成重大法律障碍。

（三）未利用地

经核查，河源曾田村地块（71.73 亩）系未利用地。公司在签订合同之后已取得所在地国土资源局的有关备案，同意公司在所承包租赁的地块上种植苗圃。经本所律师与保荐机构的现场核查了解到，该地块尚未确认使用用途。本所律师认为，公司在取得国土资源局的备案后在该等地块上种植苗木，其用途合法有效。分析：

1.公司在该等地块上种植苗木并没有改变该地块的农业用途，且已取得相关主管部门的备案许可，其用地合法有效。

2.本所律师与保荐机构到该等地块进行实地察看，并到四会市国土资源局进行访谈了解到，该等地块在公司签订合同之前并未种植庄稼，大都种植芭蕉或是柑橘（现已荒废）。公司当时租赁土地的时候亦是认为种植苗木并不会破坏其土地使用现状，并已得到有关主管部门的批准。

3.公司租赁的该等地块虽涉及基本农田保护用地，用地存在法律瑕疵。