汽车行业过去年复盘总结：总量潮起二十年，分化涌动新未来--申万宏源-页

——汽车行业过去20年复盘总结证券分析师：宋亭亭 A02305170900042019.9.26总量潮起二十年，分化涌动新未来22669343/43348/20190927 09:58主要内容1. 总体走势复盘：九段行情，四种收益并存2. 周期驱动：制造业自身属性与整车车型周期下的结果3. 成长驱动：零部件电子电气化与进口替代下的稳健增长4. 未来判断：总量已过，“分化”将是核心主旋律222669343/43348/20190927 09:58www.swsresearch.com3复盘核心结论◼汽车过去20年共发生9段行情，其中3段有绝对有相对收益、3段结构性相对收益、2段无绝对无相对收益、1段无相对有绝对收益。9段行情共性特点：（1）股价表现与月度销量基本同步，单季度摊薄ROE存在一定程度滞后，持续季度越多，股价表现越强。但2次购置税刺激政策例外。（2）汽车行业的上行周期+下行周期为36个月左右。此轮下行周期的开始时间为201712，2019Q3开始上行周期。◼典型制造业固定资产驱动+整车车型周期导致乘用车子行业有自身周期性，因此业绩的波动性更强，但个股在其产品周期中可获得至少1倍的涨幅。比如2012年长城汽车、2015年吉利汽车等。◼汽车前十年，以车型导入为核心，因此乘用车业绩弹性明显强于零部件；但后十年，部分零部件的核心竞争力走强，国际化、新能源化、电子化进程支撑整体业绩兑现强于乘用车。汽车也有牛股产生，虽然每段行情背后的驱动逻辑不同导致阶段涨幅前列的个股不同，但仍有4家公司以其持续的业绩增长获得大幅超越行业的涨幅，分别为福耀玻璃、宇通客车、华域汽车、上汽集团。◼过去20年，汽车的9段行情以“总量”驱动（轿车渗透率、SUV渗透率、零部件全球化、治超载、自主品牌2.0时代），但未来存量博弈下，“分化”将是主旋律，且已露出端倪(行业CR20集中度创新高、自主六朵金花市占率逆势提升、零部件行业68%的利润掌握在6家公司手里），主抓强势板块及公司。◼投资建议：从大周期看，当前处于销量底部回升过程中，开始有相对收益，加大配置正当时。当单季度盈利兑现后，享受绝对收益。从板块强弱看，零部件板块优于乘用车，尤其是自身α属性更强的公司，首推爱柯迪，继续推荐华域汽车、星宇股份、均胜电子、新泉股份。乘用车推荐市占率持续提升的日德产业链：上汽集团、广汽集团。◼风险提示：行业复苏不及预期22669343/43348/20190927 09:58www.swsresearch.com41.总体走势复盘：九段行情，四种收益并存图1：sw汽车、sw乘用车、sw汽车零部件与沪深300、万得全A历史走势对比：9段行情，4种收益表1：汽车行业各阶段收益表现不同，分为：有绝对有相对、无绝对无相对、无相对有绝对及结构性相对收益四种资料来源：Wind，申万宏源研究资料来源：Wind，申万宏源研究22669343/43348/20190927 09:58www.swsresearch.com5◼股价表现与月度销量同步，单季度摊薄ROE存在一定程度滞后，持续季度越强，股价表现越持续。但2次购置税刺激政策例外。◼一个上行周期+下行周期时间段为36个月。此轮下行周期的开始时间为201712，预计2019Q3开始上行周期开启。1.1九段行情下的汽车走势共性总结图2：2002-2018汽车月销量与乘用车指数走势资料来源：Wind，申万宏源研究图3：2002-2018年汽车月销量增速资料来源：Wind，申万宏源研究图4：2002-2018汽车季度销量与单季度roe（摊薄）走势资料来源：Wind，申万宏源研究22669343/43348/20190927 09:58www.swsresearch.com6图5：2001.12-2005.12第一波完整周期走势1.1.1无外在刺激时：盈利兑现后行情更猛烈资料来源：Wind，申万宏源研究22669343/43348/20190927 09:58www.swsresearch.com7图6：2005.06-2008.12第二波完整周期走势1.1.1无外在刺激时：盈利兑现后行情更猛烈资料来源：Wind，申万宏源研究22669343/43348/20190927 09:58www.swsresearch.com81.1.2 有外在刺激时：行情跟随销量增速先行表现，盈利滞后1个季度图7：2009.01-2012.09不同以往，购置税1.0刺激后，股价紧跟销量增速走强，单季度净利润增速指标滞后1个季度资料来源：Wind，申万宏源研究22669343/43348/20190927 09:58www.swsresearch.com9图8：购置税2.0(2015-2018)刺激与1.0(2009-2012)刺激走势相同1.1.2 有外在刺...